2023年三季度及9月经济数据点评：全年经济增速有望超过目标

全年经济增速有望超过目标 ——2023年三季度及9月经济数据点评 一、总览：经济动能筑底回升 三季度我国经济增长动能筑底回升，由7月不及预期改善至9月超预期，实际GDP同比增速较二季度下行1.3pct至4.9%，剔除基数效应，两年复合增速较二季度上升1.1pct至4.4%。随着通胀触底回温，三季度GDP平减指数同比降幅较二季度收窄0.6pct至-0.9%，名义GDP增速二季度下行0.8pct至4.0%，两年复合同比增速较二季度上行0.7pct至5.1%。从经济增长驱动看，最终消费支出在低基数下继续维持高增长，对GDP增长的贡献率较上季提升10.3pct至94.8%，资本形成总额贡献率下降10.5pct至22.3%，货物和服务净出口维持拖累，贡献率微降0.2pct至-17.1%。从三大产业看，第二产业和第三产业动能均有所加强，但动能均弱于一季度；第三产业增加值同比增长5.2%，继续高于总体，但实际动能不及第二产业。 9月我国经济继续修复。规模以上工业增加值当月同比4.5%，两年复合5.4%；社会消费品零售总额当月同比5.5%，两年复合4.0%；城镇固定资产投资额累计同比3.1%，两年复合4.5%。其中，房地产投资累计同比-9.1%，两年复合-12.0%；全口径基建投资累计同比8.6%，两年复合9.9%；制造业投资累计同比6.2%，两年复合8.1%。 9月各部门修复动能边际分化。在供给端，工业生产动能继续上行，季调环比在前月高增的基础上进一步增长0.36%，服务业生产动能未进一步增强，物价和就业指标环比修复。在需求端，外需环比超季节性改善，同比降幅小幅收窄；固定资产投资季调环比0.15%，受基建和制造业动能提升所推动，但房地产投资降幅继续扩张；社零动能未进一步改善，季调环比增速下行0.2pct至0.02%。 二、供给：生产动能增强，就业持续改善 三季度工业生产修复提速，规上工业增加值同比增长4.2%，较一季度上升1.2pct，但较三季度实际GDP增速低0.7pct。7月生产动能受阻，8-9月供需两端积极因素推动工业生产修复加快。 9月工业增加值同比增速4.5%，在基数抬升的基础上持平上月；两年复合增速上升1.1pct至5.4%，为年内新高；季调环比增速0.36%，较前值小幅下降0.14pct。分三大门类看，上游采矿业和中游制造业生产加快，两年复合同比增速分别上升0.5pct和1.5pct至4.3%和5.7%；由于高温消退，居民企业用电需求减弱，下游电热燃水生产供应业增速下降3.5pct至3.2%。分行业看，高技术产业动能持续增强，两年复合增速上升2.0pct至5.7%，集成电路、光电子器件等产品生产保持高速增长。装备制造业也保持强劲，汽车制造业生产保持高速增长，电气机械，计算机、通信和其他电子设备制造业生产均有不同程度加快。 9月服务业生产动能小幅放缓，服务业生产指数同比增速小幅上升 0.1pct至6.9%，但两年复合增速小幅下降0.2pct至4.1%。接触型聚集型服务业和现代服务业带动作用增强。一方面，住宿和餐饮业，交通运输、仓储和邮政业生产增速较高。另一方面，信息技术服务业维持高速增长，当月同比增速小幅下降0.2pct至11.3%，金融业生产稳定增长。 前瞻地看，随着基数走低，四季度工业和服务业生产增速有望进一步提升，动能也有望进一步加强，积极因素在于政策托举叠加需求回暖，工业企业利润跌幅收窄，企业预期改善，居民收入加速增长。 三季度失业率稳中有降，外出农民工人数达18,774万人，同比增长2.8%，但与疫前趋势水平的缺口并未较二季度收窄。9月全国城镇调查失业率进一步顺季节性下行0.2pct至5.0%，已降至疫前季节性低位。其中，外来户籍人口失业率小幅上行0.1pct至4.9%，相较本地户籍人口失业率的优势边际收窄，但仍处于低位。前瞻地看，四季度失业率或维持较低水平，全年平均失业率有望显著低于5.5%左右的预期目标。 三、固定资产投资：动能稳定，结构分化 三季度城镇固定资产投资触底反弹，由7月环比大幅收缩转为8-9 月环比正增长，主要受基建和制造业改善带动，房地产投资则持续下探。9月城镇固定资产投资动能总体稳定，季调环比增速小幅下行0.05pct至0.15%，按可比口径计算，单月同比增速上行0.6pct至2.4%，累计同 比增速下行0.1pct至3.1%，两年复合累计同比增速维持在4.5%。其中，房地产投资单月降幅略有扩张，基建投资与制造业投资单月动能继续强化，两者保持中高速增长。民间投资单月同比增速转正，按可比口径计算上行2.3pct至0.1%，推动累计同比降幅边际收窄0.1pct至-0.6%，与国有控股单位投资之间增速差初现改善。民间投资持续受房地产投资拖累，扣除房地产投资的民间投资累计同比增速上行0.1pct至9.1%。 （1）房地产：销售、投资延续收缩 9月房地产销售收缩放缓，区域降幅分化。商品房销售面积和金额同比增速仍陷收缩，但降幅均连续第二个月收窄，分别较8月上行2.1pct、2.8pct至-10.1%、-13.6%，两年复合增速分别较8月上行5.3pct、5pct至-18%、-16.8%。9月30个大中城市商品房成交面积降幅再度收窄，两年复合增速较8月反弹1.6pct至-19.2%，一、三线城市降幅略有收窄，但二线城市降幅大幅扩张。 房地产投资降幅略有扩张。9月同比增速较8月小幅下行0.3pct至 -11.3%，累计同比增速继续下行0.3pct至-9.1%；实际动能降幅微收，单月两年复合增速较8月上行1pct至-15.5%。一方面，建安投资降幅或持续收窄。“保交楼”和保障房建设进度加快，9月“低开工、高竣工”局面延续。另一方面，土地购置费收缩幅度或持续扩张，9月100大中城市土地成交面积两年复合增速小幅下行0.2pct至-17.7%。 销售端收缩放缓支撑住户端资金来源环比转正，叠加贷款端压力边际缓解，房企到位资金降幅收窄。9月房企到位资金同比增速较8月大幅上行7.4pct至-18%，两年复合增速上行4pct至-20%。一方面，政策托举下，商品房销售端初见改善，住户端资金来源单月金额时隔三个月环比转正。另一方面，部分房企信用仍持续承压，自筹资金延续大幅收缩。国内贷款端改善，两年复合增速大幅上行9.1pct至-12.2%，为年内单月最高点。 前瞻地看，10月房地产相关指标同比增速下行幅度或放缓。房贷利率相关政策对房地产销售的提振效果总体有限。从高频数据看，房地 产销售的收缩幅度或延续边际收敛，但传统“金九银十”旺季未能重现。销售端受政策托举的效果传导至前端投资行为存在时滞，短期内房企土 地购置、新开工等前端增量行为持续低迷，后端存量投资增速转正或难持续。 （2）基建：增速提升，动能增强 9月全口径基建投资在去年同期基数抬升的基础上，当月同比增速上升0.6pct至6.8%，累计同比增速小幅下降0.4pct至8.6%，实际增长动能有所增强，两年复合累计增速上升0.2pct至9.9%。狭义口径基建 （不含电力）投资当月同比增速上升1.1pct至5.0%，累计同比增速下降0.2pct至6.2%，两年复合累计增速小幅上升0.1pct至7.4%。 从结构上看，三大行业投资动能分化。观察两年复合累计同比增速，电热燃水业投资保持高增，增速上升0.7pct至21.3%；交运仓邮业投资动能增强，增速上升0.7pct至8.8%；水环公共业投资维持韧性，增速小幅下降0.3pct至6.2%。 新增专项债及银行信贷支持推升了基建投资增速。9月新增专项债发行3,569亿元，虽不及预期（截至8月底，用于项目建设的新增额度约6,500亿元，按财政部要求，应力争在三季度全部发行完毕），但较去年同期多发约3,300亿元。9月末，基础设施中长期贷款余额同比增长15.1%，高于人民币贷款余额增速4.4pct。 前瞻地看，四季度仍有近3,000亿新增专项债待发行，此外，财政部或提前下达明年新增专项债限额度，支撑基建投资继续稳健增长。近期特殊再融资债密集发行，标志着“一揽子化债方案”进入落地实施阶段，有利于缓解地方政府债务负担和财政收支压力，预算内资金对基建领域的支持或有所加强。 （3）制造业：增速提升，结构分化 内外需求回暖推动制造业投资同比增速较上月上升0.8pct至7.9%，为今年以来的次高增速，带动累计同比增速上升0.3pct至6.2%，两年复合累计增速小幅上升0.2pct至8.1%。 制造业投资结构性特征继续凸显。一方面，受产业升级、设备更新、绿色转型等政策支持，高技术制造业和装备制造业投资持续高增长。1-9月高技术制造业累计增速较上月小幅上升0.1pct至11.3%；航空、航天器及设备制造业，医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长20.7%、17.0%。装备制造业各行业投资增速均有所提升，新能源汽车相关的汽车制造、电气机械制造分别累计增长20.4%和38.1%。因需求持续修复，下游消费品制造业投资动能有所增强。另一方面，出口及房地产产业链相关行业投资仍承压，如原材料加工、黑色金属冶炼、家具制造业等。 前瞻地看，四季度制造业投资增长动能或维持韧性，全年增速或维持在6%左右。支撑因素在于需求回暖、预期改善以及盈利修复，制约因素在于部分行业产能调整以及房地产低迷。 四、消费：修复动能略有放缓 9月社会消费品零售总额当月同比增速较上月上行0.9pct至5.5%，实际动能则未进一步改善，季调环比接近零增长，两年复合增速较8月下行1pct至4%。暑期出行社交类需求消退后，消费复苏动能仍偏弱。 商品零售复苏进程略有放缓，两年复合增速下行0.6pct至3.8%。分商品类别看，必选消费动能增强，出行社交类可选消费动能略有回落。其中汽车消费延续此前的修复态势，仍是9月社零修复的最大支撑项。两年复合增速较8月微升0.2pct至8.4%，为年内最高点。地产周期类消费均陷收缩，持续拖累社零修复。服务方面，餐饮服务消费复苏动能高位回落，9月两年复合增速大幅下行4.6pct至5.8%，但环比较疫前反季节性上升1.8%，修复仍待巩固。 前瞻地看，10月及四季度社零同比增速及实际动能或启动上行。多个节假日推高出行社交类消费需求，地产周期类消费收缩幅度或收敛， 前期促消费政策落地生效，汽车消费的“金九银十”或将延续，叠加同期基数大幅走低，社零修复或再提速，但仍受居民收入偏弱压制。 五、前瞻：动能仍需托举，完成目标可期 总体上看，三季度经济增长超预期，9月经济温和修复，但结构有所分化，供给修复快于需求，内需动能仍主要来自基建和制造业投资，消费动能未进一步改善，房地产投资仍在下探。 前瞻地看，由于前三季度实际GDP累计同比增长5.2%，四季度GDP增速有望在低基数下进一步上行，全年GDP增速大概率将超额完成“5%左右”的预期目标，基准情形下预计达到5.2%。考虑到稳增长系列政策措施加码生效，以及通胀水平逐步改善，名义GDP增速有望加速上行，利好企业营收和利润增长、以及市场信心恢复。 （作者：谭卓王欣恬刘阳张冰莹） 附录： 图1：三季度经济动能增强 GDP季度同比增速 图2：基建和制造业投资动能进一步改善 出口、投资和消费累计同比（2023年9月） 注：2021、2023年各月为两年复合增速 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 基建投资 制造业投资 社零 出口 9.9 8.1 房地产投资 3.7 2.6 -12.0 实际GDP增速 名义GDP增速 两年复合实际增速 两年复合名义增速 7.87.17.0 6.05.95.8 20 16 12 % % 8 44.9 4.0 0 -4 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03