沥青四季度策略报告：凛冬将至，高价承压

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】338号 恒力期货研究院 2023.10.1 研究员 姓名黄科 从业资格证号：F3082924投资咨询证号：Z0017898邮箱：huangke@hengliqihuo.com 联系人 姓名徐通 从业资格证号：F03093736邮箱： xutong@hengliqihuo.com 投资要点： 行情回顾：三季度沙特与俄罗斯延长减产计划，供应趋紧导致油价大幅上涨，沥青价格持续走高，上涨幅度不及油价，裂解 差位于低位。 供需分析：供应端看，三季度地方炼厂增量明显，进入9月份，随着部分炼厂降幅以及转产，产量高位回落。需求端看，下游需求改善，节前下游备货较为集中，炼厂交付合同意愿较强，整体出货情况明显增加，社库季节性持续去库。 后市展望：四季度淡季来临，北方地区转冷，需求预计放缓，需关注专项债发行进度与基建道路投资力度。供应端炼厂利润亏损，地炼排产预计下降，关注实际生产情况。成本端，警惕政治 风险对油价的供应扰动、美国货币政策对油价的影响。 推荐头寸：做多沥青裂解价差。 风险因素：宏观影响、原油风险。 沥青 凛冬将至，高价承压 重要事项：本报告中发布的观点和信息仅供恒力期货的专业投资者参考。若您并非恒力期货客户中的专业投资者，请谨慎对待本报告中的任何信息。本报告中的信息均源自于公开资料，我司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，在任何情况下本报告亦不构成对所述期货品种的买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。 正文目录 1.2023年前三季度行情回顾3 1.1.基差与价格变化4 1.2.沥青利润变化6 2.供应格局变化6 2.1.产能投放与开工率7 2.2.沥青进出口8 2.3.需求格局变化9 2.4.前三季度供需平衡表现11 3.2023四季度行情展望12 3.1.后市展望12 3.2.套利策略12 图表目录 图12023年前三季度沥青行情走势（元/吨）3 图2山东12基差5 图3华东12基差5 图4BU12合约/Brent5 图5山东沥青利润6 图6山东12盘面利润6 图7沥青全国产量7 图82023年国内沥青产能分布7 图9沥青产量增速8 图10沥青产能投放增速8 图11沥青全国开工率8 图12沥青山东开工率8 图13沥青进口8 图14沥青出口8 图15道路需求9 图16防水需求9 图17焦化需求9 图18船燃需求9 图19高速公路建成里程（万公里）10 图20全国公路投资（亿元）10 图21社会融资规模-地方政府专项债券-累计值（亿元）10 图22社会融资规模-地方政府专项债券-当月值（亿元）10 图23总炼厂库存率11 图24总库存率（社会库存）11 图25裂解差13 表1沥青平衡表（万吨）11 1.2023年前三季度行情回顾 图12023年前三季度沥青行情走势（元/吨） 4,200 4,100 4,000 3,900 3,800 3,700 3,600 3,500 3,400 BU主力合约山东沥青Brent原油 100 95 90 85 80 75 70 65 3,30060 2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09 数据来源：交易所行情数据恒力期货研究院 1月份沥青行情大幅上涨。自2022年末开始，贸易商开始陆续商谈冬储合同，现货价格3200元/吨，意味着阶段性底部。随着油价反弹，冬储落地，沥青价格在低库存、远期预期较好下，持续推涨。当月山东中石化价格上调100-150元/吨，现货价格由3600元/吨反弹至3800元/吨左右，主要原因是远月预期较好叠加主力炼厂陆续减修、产量持续减少，炼厂库存处于偏低水平，现货资源偏紧推动上涨。 2月份行情高位震荡。山东地炼报价先涨后跌，现货价格在3700元/吨附近。国内炼厂开工负荷不高，下游需求回暖有限，春节期间炼厂与社会库存逐渐累库，但库存同比较低，炼厂库存压力不大。 3月美联储持续加息，硅谷银行和其他金融机构倒闭，引发市场对银行系统的担忧。宏观危机导致沥青大 幅下跌，盘面由3950元/吨附近最低跌至3500元/吨附近。山东地区部分炼厂下调价格，现货3550元/吨左右。当月因部分炼厂计划复产，开工逐步增加，而需求端表现较为平淡，库存持续累库。 4月行情先涨后跌。月初OPEC减产带动油价走高，沥青盘面一度上涨至4000元/吨附近，随着宏观风险担忧日益浓厚，油价逐步下行，且终端实际需求不及预期，盘面跟随下跌。炼厂产量增加，整体供应充裕，厂库压力可控，库存向社会库转移明显。月末山东现货3620-3740元/吨，其中主营上涨70元/吨，地炼上涨 50-100元/吨。 5月上旬，沥青需求偏弱，贸易商提货有限，社会库存逐步累库，现货价格走弱，月末山东现货3630-3750元/吨。主营炼厂价格下调60-150元/吨。下旬因海关检查，稀释沥青通关时间延长。在原料端预期偏紧发酵下，盘面快速上涨，部分河北、山东地炼停产与降产。 6月稀释沥青通关部分标准有所规定，前期被暂扣的稀释沥青将被逐步释放，部分地炼原料加工紧张局面缓解。北方存刚需支撑，南方部分地区因梅雨季降雨增多，下游需求疲软，沥青价格承压。山东价格3620-3849元/吨，上旬因现货资源偏紧，现货价格偏强，下旬随着原料问题缓解，部分低端报价走跌。 7月沥青经历了旺季上涨行情，国际油价大幅上涨，带动沥青市场成交价格走高，山东地炼主流成交价维 持3760-3810元/吨，较前期上涨50-100元/吨左右。多数地炼原料陆续通关入库，在原料供应问题得到一定缓解后，后续月份计划排产较高。当月供应端金诚、华龙、胜星等炼厂陆续停产沥青，山东资源下降，导致短期低价货源减少，部分在产炼厂惜售资源，现货价格回涨。8月初华东主力炼厂成交价涨至4000元/吨，山东地炼3800元/吨，当价格达到高位后，多数贸易商趁高价抛售前期库存，下游接受程度不高。随着稀释沥青到港增加，炼厂加工计划有所增加。8月份山东地区供应集中恢复，海右石化、宁波科元、岚桥石化等生产沥青，大量相对低价释放8月底合同对市场现货造成冲击，现货品牌竞争压力增加。 9月份国内地炼沥青价格先涨后跌，因裂解价差处于低位。部分资金做多沥青裂解价差。炼厂利润综合利 润亏损，山东、河北地炼多家出现减产和降产，单日产量由最高值12.29万吨下降至9.3万吨，华东主营炼厂维持低排产，山东部分地炼只供应前期合同，暂不外放新订单，整体沥青供应量偏紧。山东地区成交价上冲至3880元/吨回落至3810-3830元/吨左右，地炼价格上涨后，多数下游客户持观望态度，采购积极性不 高。结合近几个月的沥青市场表现来看，山东地炼沥青价格接受高点在3800-3850元/吨区间，低于这个价格区间，市场还可以陆续接货，一旦高于这个价格区间，多数下游客户就暂停备货，观望为主，由于这个原因，今年山东地区沥青价格波动幅度较小。国庆节前存备货需求，河北及山东地炼均有一定量前期合同至9月底到期，多数客户将此部分资源近期集中提货，因加工利润不断下降，山东部分地炼减产沥青，区内整体供应量减少。 1.1.基差与价格变化 一季度，下游需求相对弱势。1月份现货价格因供应偏紧、库存低位，开始逐步上涨。但是现货上涨幅度不及期货，山东06基差长时间位于-100元/吨到-200元/吨附近，山东06基差最低达到-400元/吨左右。3月因宏观系统性担忧影响，沥青盘面大幅下挫，山东基差也得到修复，逐步走强至平水附近。 沥青与布伦特比值相对偏高，因远期预期好，沥青相对抗跌。利润水平高有利于炼厂开工率提升，3月份产量大幅增加。 二季度，四月初OPEC多国宣布自愿减产累计超过160万桶/日，供应收紧导致原油大幅上涨，成本端提振带动沥青盘面上涨，山东09基差大幅走弱至-200元/吨左右。5月初伴随着美国加息与经济衰退担忧，油价大幅下跌，沥青成本支撑减弱，基差开始逐步回升。5月至6月现货因原料紧张问题相对偏强，期货震荡回落，山东09基差在100元/吨附近波动。 三季度，沙特延长额外减产期限至12月底，俄罗斯自愿削减每日30万桶石油出口量，直至12月底， 供应趋紧预期持续发酵。美原油节前大幅上涨至95美元左右，山东现货上涨至3900元/吨附近，山东12基差在平水附近波动。 图2山东12基差图3华东12基差 数据来源：隆众WIND恒力期货研究院数据来源：隆众WIND恒力期货研究院 图4BU12合约/Brent BU12合约/Brent BU1812 BU2112 BU1912 BU2212 BU2012 BU2312 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 1.50 1.30 1.10 0.90 12/18 12/30 1/11 1/23 2/4 2/16 2/28 3/12 3/24 4/5 4/17 4/29 5/11 5/23 6/4 6/16 6/28 7/10 7/22 8/3 8/15 8/27 9/8 9/20 10/2 10/14 10/26 11/7 11/19 12/1 0.70 数据来源：WIND恒力期货研究院 1.2.沥青利润变化 一季度山东炼厂综合利润位居高位，长时间处于盈利状态。当油价下跌时，炼厂综合利润最高位于800 元/吨左右，长时间位于400元/吨附近。从2月份开始，炼厂生产积极性逐步提高。3月份主营炼厂排产增加，产量同比增加明显。 二季度沥青现货偏强，当油价自4月中旬开始下跌后，炼厂综合利润在200元/吨至600元/吨附近震荡，炼厂开工率提升，产量逐步增加。5月下旬因原料问题，地炼开工率逐步回落。随着6月稀释沥青逐步释放，部分地炼复产，回归到根据炼厂效益来定生产的状态。 三季度山东炼厂综合利润走弱，下半年炼厂加工利润整体维持低位，进入9月份炼厂亏损加剧，部分炼厂开始出现停产以及降负的行为。自稀释沥青开始顺利通关之后，原料批量的卸船使得炼厂加工积极性较高，虽然在8-9月份油价出现快速的拉升，但是炼厂前期原料仍足以支撑开工率维持相对高位，直到9月中旬，成本问题开始逐渐显现，部分炼厂开工负荷预期下降，10月份地方炼厂排产环比大幅下降40万吨左右。 图5山东沥青利润图6山东12盘面利润 数据来源：隆众WIND恒力期货研究院数据来源：隆众WIND恒力期货研究院 2.供应格局变化 一季度全国沥青产量653万吨，产量逐步增加，同比上升21.8%。按2023年国内沥青产能分布来看，地炼占比最大，占据总产能59%；其次是中石化占比21%、中石油占比14%、中海油占比6%。一季度内，地炼依旧维持产量较高水平。1月份沥青产量187.09万吨；2月国内总产量206.4万吨，环比增加10.32%；因沥青综合利润维持盈利状态，沥青产量逐步增加，3月份产量260万吨，环比增加38%。 二季度全国沥青产量预计798万吨，其中4月产量276万吨，同比增加49.5%。5月产量因原料紧张影 响，国内沥青总产量为251.91万吨，环比下降24.42万吨。上半年，主营炼厂沥青产量相比去年回归正常水平。 三季度地方炼厂增量明显，其中周度产量30万吨增加至接近55万吨左右，对于沥青供应贡献最为明显， 其他集团产量相对平稳，但是从9月份中旬以后，地方炼厂以及中石化都有不同程度减量。中石油1-8月总 产量189.2万吨，同比增加1.35万吨，涨幅1%。中石化1-8月总产量417.11万吨，同比增加174.43万吨， 涨幅42%。中海油1-8月总产量120.57万吨，同比下降1.47万吨，下跌1%。地炼1-8月总产量1132.1万吨，同比增加842.52万吨，涨幅34%。 2018年 2021年 2019年 2022年 2020年 2023年 图7沥青全国产量图82023年国内沥青产能分布 全国产量 6% 14% 21% 59% 400 350 300 250 200 150 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月1