业务调整扰动仍在，关注低价和中小商家生态建设

买入（维持） 业务调整扰动仍在，关注低价和中小商家生态建设 ——京东23Q3前瞻点评 公司研究|动态跟踪京东集团-SW09618.HK 股价（2023年10月18日）102.8港元 52周最高价/最低价254.89/102.1港元 目标价格127.2港元 总股本/流通H股（万股）317,967/279,330 H股市值（百万港币）326,870 3Q23预计收入端持续承压，利润端优化积极。收入方面，受消费复苏进程影响，同时由于公司进行了业务调整，我们预计公司整体收入2445亿（yoy+0.4%），略低于预期。利润方面，运费门槛降低的背景下，盈利能力保持稳定，预计综合净利率管控较好。京东零售我们预计3Q23E实现运营利润95.15亿元（利润率+4.5%， yoy-0.66pct），主要由于收入放缓及物流成本增加。我们预计本季度实现经调整归母净利润为91.74亿，对应利润率3.75%。 商品收入：带电品类受季节性前置，增速放缓。1）带电类：依然在地产弱周期和需 求压力下，实现份额扩张：我们预计1P带电3Q23E收入1217亿元（yoy+2%）， 增长环比放缓，主要受22年高基数影响。根据社零数据，可以看到7-9月家电/通讯/文化办公呈现逐季度改善趋势。2）日百类持续受业务调整影响：我们预计1P日百3Q23E收入703亿元（yoy-9.5%），预计Q3日百类目收入端依然承压，Q4有 望逐步修复。 服务收入：受1P业务调整，平台收入低于预期，物流收入延续高增长。1）3P生态建设持续推进，我们预计3P平台3Q23E收入197亿元（yoy+4.2%），结构上 3P广告收入增长高于平台整体增速。2）物流及其他收入高增长：我们预计3P物流及其他3Q23E收入328亿元（yoy+19%），增速下滑主要由于业务逐步恢复到可比口径。 双十一前持续加强用户低价心智建设。我们预计双十一将持续强化低价心智建设，8 月23日宣布包邮门槛由99元下调至59元，并将PLUS会员权益调整为无限免 邮。在商户端，中小商户生态建设是核心战略，8月28日“春晓计划”全面升级，推出20项举措，从流量扶持、运营成本、运营门槛等方面，支持商家用户拓展。 国家/地区中国 行业商业贸易 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -12.21 -15.04 -28.36 -41.51 相对表现% -11.31 -13.94 -21.61 -46.35 恒生指数% -0.9 -1.1 -6.75 4.84 报告发布日期2023年10月19日 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 公司物流和品牌竞争力依然优势突出，短期受业务调整和季节性基数对Q3产生扰动，因此小幅下调收入预测，公司FY2023-2025收入预测为10731/11949/13279亿元（原为10883/12153/13616亿元），经调整归母净利润为308/345/411亿元 风险提示 利润表现大超预期，多维度积极战略调整利好长期发展：——京东集团FY1Q2023 2023-05-22 行业竞争加剧，新业务孵化不及预期，行业监管趋严 业绩点评预计收入端短期承压，业务及组织架构调 2023-04-18 公司主要财务信息 整蓄力长期发展势能：——京东集团 （原为298/334/400亿元）。参考可比公司，给予京东零售业务2023E11XPE，分部估值计算公司市值3711亿元，对应每股价值127.2港元，维持“买入”评级。 预计收入温和复苏，业务及组织架构调整稳定推进：——京东集团FY2Q2023业绩前瞻 2023-07-23 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E FY1Q2023业绩前瞻 营业收入(百万元) 951,592 1,046,236 1,073,081 1,194,933 1,327,909 同比增长(%) 27.59% 9.95% 2.57% 11.36% 11.13% 营业利润(百万元) 4,141 19,723 28,420 34,783 42,283 同比增长(%) -66.45% 376.29% 44.10% 22.39% 21.56% 归属母公司净利润(百万元) -3,560 10,380 23,385 29,186 35,626 同比增长(%) -107.20% -391.61% 125.29% 24.81% 22.06% 每股收益（元） (1.15) 3.32 7.35 9.18 11.20 毛利率(%) 13.6% 14.1% 14.5% 14.7% 14.8% 净利率(%) -0.37% 0.99% 2.18% 2.44% 2.68% 净资产收益率(%) -1.45% 3.79% 7.83% 8.77% 9.53% 市盈率（倍） (111.8) 38.6 17.4 14.0 11.4 市净率（倍） 0.4 0.4 0.4 0.3 0.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 盈利预测 表1：京东盈利预测调整表（百万元） FY2023E FY2024E FY2025E 1,088,254 1,073,081 -1.39% 1,215,318 1,194,933 -1.68% 1,361,634 1,327,909 -2.48% 营业收入 4.02% 2.57% 11.68% 11.36% 12.04% 11.13% 同比增长 24,203 28,420 17.43% 29,760 34,783 16.88% 36,347 42,283 16.33% 营业利润 22.72% 44.10% 22.96% 22.39% 22.13% 21.56% 同比增长 20,500 23,385 14.07% 25,261 29,186 15.54% 31,308 35,626 13.79% 归母净利润 97.49% 125.29% 23.23% 24.81% 23.93% 22.06% 同比增长 29,807 30,845 3.48% 33,400 34,455 3.16% 40,006 41,072 2.66% 经调整归母净利润 5.62% 9.30% 12.06% 11.70% 19.78% 19.20% 同比增长 1,088,254 1,073,081 -1.39% 1,215,318 1,194,933 -1.68% 1,361,634 1,327,909 -2.48% FY2023E FY2024E FY2025E 原预期 调整后 调整幅度 原预期 调整后 调整幅度 原预期 调整后 调整幅度 商品收入（1P） 871,237 854,603 -1.91% 972,998 966,152 -0.70% 1,089,757 1,082,090 -0.70% ——带电 531,106 536,725 1.06% 578,905 585,030 1.06% 631,007 637,683 1.06% ——日百 340,131 317,878 -6.54% 394,092 381,122 -3.29% 458,751 444,407 -3.13% 服务收入（3P） 217,017 218,478 0.67% 242,321 228,781 -5.59% 271,877 245,819 -9.58% ——平台及广告 90,469 86,829 -4.02% 99,988 90,559 -9.43% 111,759 97,228 -13.00% ——物流及其他 126,548 131,649 4.03% 142,333 138,222 -2.89% 160,118 148,591 -7.20% 数据来源：东方证券研究所 表2：京东集团季度盈利预测（百万元） 核心财务 1Q23A 2Q23A 3Q23E 4Q23E 2023E 2024E 总收入 242,956 287,931 244,541 297,653 1,073,081 1,194,933 yoy 1.4% 7.6% 0.4% 0.7% 2.6% 11.4% 毛利 36,018 41,433 35,458 42,151 155,060 175,655 yoy 7.7% 15.4% -2.0% 1.5% 5.4% 13.3% margin 14.82% 14.39% 14.50% 14.16% 14.45% 14.70% marginyoy△ 0.87% 0.98% -0.36% 0.10% 0.39% 0.25% 调整后运营利润 7,875 8,676 9,290 7,725 34,935 40,752 yoy 69.3% 50.8% -6.4% 6.5% 26.7% 16.6% margin 3.24% 3.01% 3.80% 2.60% 3.26% 3.41% marginyoy△ 1.30% 0.86% -0.28% 0.14% 0.62% 0.15% 调整后归母净利润 7,591 8,557 9,174 5,181 30,845 34,455 yoy 88.3% 31.9% -8.6% -32.4% 9.3% 11.7% margin3.12%marginyoy△1.44% 2.97%0.55% 3.75% -0.37% 1.74% -0.85% 2.87%0.18% 2.88%0.01% 1Q23A 2Q23A 3Q23E 4Q23E 2023E 2024E 商品收入 195,564 233,855 192,004 233,180 854,603 966,152 -带电 116,999 152,131 121,670 145,925 536,725 585,030 -日百 78,565 81,724 70,334 87,255 317,878 381,122 服务收入 47,392 54,076 52,537 64,473 218,478 228,781 -平台 19,062 22,509 19,742 25,517 86,829 90,559 -物流 28,330 31,567 32,796 38,956 131,649 138,222 yoy商品收入 -4.3% 3.5% -2.5% -1.9% -1.2% 13.1% -带电 -1.2% 11.4% 2.0% 3.0% 4.0% 9.0% -日百 -8.7% -8.6% -9.5% -9.0% -8.9% 19.9% 服务收入 34.5% 30.1% 13.0% 11.5% 20.6% 4.7% -平台 7.8% 8.5% 4.2% 3.7% 5.9% 4.3% -物流 61.3% 51.5% 19.0% 17.2% 32.7% 5.0% 收入占比商品收入 80.5% 81.2% 78.5% 78.3% 79.6% 80.9% -带电 48.2% 52.8% 49.8% 49.0% 50.0% 49.0% -日百 32.3% 28.4% 28.8% 29.3% 29.6% 31.9% 服务收入 19.5% 18.8% 21.5% 21.7% 20.4% 19.1% -平台 7.8% 7.8% 8.1% 8.6% 8.1% 7.6% -物流 11.7% 11.0% 13.4% 13.1% 12.3% 11.6% 分部信息 1Q23A 2Q23A 3Q23E 4Q23E 2023E