医药：行业深度：HCA：逆境使其更强大

2023年10月17日 证券研究报告|行业深度 HCA：逆境使其更强大 WhatDoesNotKillHCAMakesItSTRONGER 证券分析师 姓名：陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl@tebon.com.cn 0 投资要点 行业需求旺盛，Medicare助力扩张：美国人口增长+老龄化使其医疗服务供需不平衡的情况日益加重，叠加MedicareAdvantage增速高于普通Medicare，根据GrandReviewResearch，医院行业市场规模预计在2030年将达到2.55万亿美元（2023~2030CAGR7.7%）。 HCA是全球最大的营利性连锁医院运营商：公司集医、护、保、教、管全产业链为一体，业务横跨美洲、欧洲，无论是从资产规模、 员工数量，还是市值体量等层面评估均为全球龙头之一。 多方位提升运营效率：公司已从早期靠“收/并购大型医院”实现扩张晋级到控制医院数量的同时提升床位数、利用率、拓展门诊业务即护理业务等低投入高回报的阶段。 疫情期间突显其抗风险能力： 疫情叠加宏观层面原因使医疗服务行业供给端人力薪资大幅提升导致行业层面利润率受到极大压力，HCA通过收购Galen护 理学院不仅实现了人才的内生补给，还为行业做出了巨大贡献。 疫情催化了公司运营向数字化/AI转型，一方面在疫情期间为患者的治疗提供了保障，更重要的是在疫情影响褪去后还继续发挥着降本增效的作用。 所以，疫情不但没压垮HCA，反而使其更强大。 盈利预测：根据公司业绩指引及行业一致性预期，2023~2025收入640亿美元+6%、675亿美元+5%、713.6亿美元+6%，EBITDA为126亿美元+4%、133.3亿美元+6%，141.4亿美元+6%。 风险提示：新冠疫情反复、医保政策变动、利率波动、人力资源缺口、IT/信息风险、监管风险、行业竞争加剧等风险。 1 目录CONTENTS 01行业及公司概况 02历史及股价复盘 03同行对比 04业绩及财务 05疫情影响 06支付分析 07数字化趋势 08人口趋势 09盈利预测与估值 10风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。2 目录CONTENTS 01-行业及公司概况 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。3 行业概况：2022年市场规模1.4万亿美元 根据GrandReviewResearch统计：2022年美国医院总体市场规模约1.4万亿美元，2023~2030CAGR约7.7%，即2030年市场规模预计将达到2.55万亿。 医院系统市场规模快速增长的主要原因为：1）科技/科学发展，2）人口增长+老龄化趋势。 图：美国医院市场规模预测 据美国CDC统计：每10个美国人就有6个患有包括癌症、中风、心脏病、糖尿病等在内的慢性病。 此外，目前美国医疗服务供需不平衡的情况越来越严重，促进医疗服务费用的快速上涨。 疫情加速了inpatient向outpatient转向的趋势，通过远程技术/数字化/AI等科技缩短患者在院时间，从而提升医院周转率，同时降低医院运作成本，有利于医疗系统的长期高成长。 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。 数据来源：GrandReviewResearch，德邦研究所 4 公司概况：医、护、保、教、管全产业链国际龙头 HospitalCorpAmerica/HCAHealthcare是全球最大的连锁医疗集团。全球共182家医院及2000多家门诊网点，约5万张病床，员工超25万（不包括合同医生）。鼎盛时期业务曾横跨美、欧大洲。 公司主营业务网络全面覆盖医院、诊所、门诊手术中心、独立急诊中心、急护中心、诊断中心、精神病院等，全年接诊量超3700万例。 公司在美国发源地为美国Nashville。 除医疗服务外，公司广泛涉及大健康产业各大重要环节，业务全产业覆盖形成闭环： 医疗教学：全美53所教学医院中有4所属于HCA旗下；此外，公司2020年收购Galen护理学院，在全行业面临护士短缺的困境中实现了人才资源内生补给。 医疗责任保险业务：在发生医疗事故、纠纷等情况下对医护人员的保护。 其他：控费管理/催收PARALLON、数字化等业务可提升患者诊疗质量、帮助医患双方节省费用，同时提升医疗系统运作效率等。 图：2022年HCA旗下资产及接诊量图：HCA在美国的业务布局地图图：HCA除医院外其他资产 数据来源：HCA官网，德邦研究所5 管理层资历：借鉴连锁酒店/快餐模式，所以管理>临床 创始人：ThomasFristJr.和Sr是一对父子，二人均为医生；第一个投资人是JackMassey，他曾收购KFC并将其以连锁快餐形式在美国快速扩张。T.F.Jr.正是受到了KFC和连锁酒店营业模式的启发，才将“连锁”模式运用到了医院行业。 图：管辖地域划分及3大地区收入比例（$亿） 数据来源：HCA公告，HCA官网，德邦研究所6 医院扩张情况：不再追求多，手术中心是关键 1994年HCA与Columbia合并，公司直接从193家医院扩大到311家，同时收获了103家手术中心。 1997年公司遭遇史上最大骗保案调查，此后公司开始大规模出售资产，从1996年鼎盛时期的319家医院削减至2002年的173家。 2011年公司重新上市后，医院数量长期控制在185以内。 。 另一方面公司一直在增加独立手术中心数量，从2011年的108家增加至2022年的126家 图：医院支付方构成（按费用算） HCA与Columbia合并 图：公司历史医院及手术中心数量 骗保案，剥离 “问题”资产 公司私有化 2008~2009 年金融危机 182 数据来源：HCA官网，Definitivehc，德邦研究所7 主营业务：围绕医院扩张门诊业务 医院Hospital： 住院医疗服务，包括手术、ICU、急诊、诊断； 门诊医疗服务，包括门诊手术、实验室、放疗、呼吸、心血管、物理治疗等。 门诊手术中心AmbulatorySurgeryCenterASC： 医院更方面、快捷、轻松，不提供诊断业务，仅接纳已确定治疗方案的患者； ASC最常做的手术包括白内障、胃肠镜等； 2014年CMS医保扩面后，手术从医院向ASC转移的趋势。 图：美国ASC数量和最常做的手术项目 图：UC和ER的区别 独立手术中心FreestandingSurgeryCentersFSSC：与ASC的区别为其属于医院管辖范围内。 急护中心UrgentCareFacilitiesUCF：与ER的主要区别在于： ER接诊遵循谁严重，谁先治的原则，UCF则是先来先到； ER接诊的患者更重症、更急需救治，UCF的紧急程度介于PC和ER之间 通常ER费用更高。 其他：独立急症FreestandingEmergencyCareFacilities，无需预约的诊所Walk-inClinics，影像诊断中心Diagnostic&ImagingCenters，放化疗肿瘤中心Radiation&OncologyTherapyCenters，康复中心ComprehensiveRehabilitation&PhysicalTherapyCenters，医生诊所PhysicianPractices，居家健康护理HomeHealth，临终关怀Hospice，门诊outpatient物理治疗等。 数据来源：Beckersasc,Adventisthealth，德邦研究所 8 目录CONTENTS 02-历史及股价复盘 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。9 历史：55年历史，跨越经济周期，经历3次IPO HCA成立于1968年，历经3次IPO，多次大型并购/整合，目前是全球最大的连锁医疗集团。 现在的HCA是当年HCA+Columbia的合并产物。1980~1990年代Columbia在行业中逆势扩张，业绩蒸蒸日上，主要功劳在于其创始人Scott的野心。然而这份野心让公司陷入了史上最大的骗保案，导致公司赔款20亿，从300多家医院降至目前的180多家。 时间 事件 1968 公司成立 1969 NYSE第一次IPO 1970 JohnA.Hill任命CEO，ThomasFristVC+CMO 1972 当年已扩张为全球第一大上市医院 1975 公司向美国以外地区扩张 1977 合同管理及保险部门/子公司成立 1978 收购3家澳大利亚公司原保险公司退休CEO加入集团，进一步拓展融资渠道 1980 成为NYSE上市公司中首个成立10年营收过10亿的公司 1981 收购竞争对手HAI，获得全美1/5私立医院；收购HealthCareCorporation，因为其在精神领域的垄断地位险些被FTC叫停 1982 试图收购龙头医疗器械公司AmericanHospitalSupplyCorporation，但输给竞争对手Baxter 1983 靠HCC发展精神科，成立HCAPsyciatricCompany 1986 医疗健康保险业务开始亏钱，公司重组，试图剥离一部分偏远地区医院 1987 Health-Trust共104家医院正式被剥离 1988 51亿leveragedmanagementbuyout将公司私有化 1989 另一家公司，ColumbiaHospitalCorporation正在逐渐壮大，4家医院，833个床位 1990 这一年CHC营收超过5亿同年公司通过与Sutter合并成功上市 时间 事件与MCAD成立JV，打入美国最大的手术中心网络 1992 CHC继续扩张至24家医院 1993 CHC与GalenHealthCare合并，获得74家医院 1994 HCA与CHC合并，成立Columbia/HCA 1996 合并后的公司Columbia/HCA在这一年收入达到170亿 1997 公司与ValueHealth（专科护理）合并，公司被起诉骗保，是医疗行业历史上最大的骗保案 1998 公司通过出售资产瘦身/聚焦业务，共卖掉了33家手术中心、40家医院等 2000 与美国政府就1997年“骗保”的civilclaims达成和解，罚款7.5亿 2001 CEOScott退位，Frist重新作回CEO力挽狂澜 2002 最终通过各项赔款以及罚款共计20亿了结此事，“诈骗案”和解金额创纪录 2003 公司将“Columbia”除名，重新启用“HCA” 2005 BillFrist内幕交易事件 2006 公司再一次亿私有化 2007 公司最终以2000万就2005年的“内幕交易案”与各位股东达成和解 2009 新CEOBraken上台 2010 HCA宣布将再次IPO，预计募资达到40-60亿美金 2011 HCAIPO登陆纽交所，出售1.262亿股，美股30美金，募资37.9亿美金。 时间 事件 2012 公司收购GalichiaHeartHospital，新增82个床位 2013 公司将收购3所TampaBay医院，新增约700个床位 2014 公司收购GrandviewMedicalCenter，新增70个床位从CareNow收购24家急护中心 2015 公司从UrgentCareExtra收购拉斯维加斯的14家急护中心 2017 公司从CHS收购两所德州医院，增加400多个床位从Tenet收购3所休士顿医院，增加超过1000个床位 2018 公司以15亿收购MissionHealth，增加约1000个床位 2019 公司收购24所MedSpring急护中心，总数达到160所 2020 公司成为GalenCollegeofNursing的大股东（9.4万注册护士） 2021 公司加大对临床医、护的教育投资出售4家Georgia医院收购BrookdaleHealthCareServi