东南亚摩托油改电置换需求爆发，消费锂电业务重回增长轨道

投资要点 推荐逻辑：1）]欧洲需求复苏+东南亚激励置换，电动两轮车需求重启增长。东南亚补贴推动摩托车油改电，东盟六国摩托车销量约1300万辆/年，若全部置换为电动摩托，对应接近400亿元/年的锂电池市场。2）海外储能需求持续扩大。根据欧洲光伏协会测算，2025年欧洲户储新增部署达到7.3GWh，近4年CAGR为17%，总运营规模超44GWh。3）23H1笔记本电脑消费复苏迹象明显，叠加多应用场景开拓，消费锂电业务有望重回增长轨道。4）公司上游核心原材料碳酸锂价格年内大幅下跌30万元/吨，成本端压力减轻。我们计算，碳酸锂价格每下降1万元/吨，对应锂电池成本下降约5元/kWh。 23H1两轮车需求阶段性退坡，中远期空间巨大。23H1，公司轻型车用锂离子电池业务实现收入4.7亿元，同比-34.9%，主要受到海外通胀、地缘政治、产品去库存等因素的影响。中长期看，东南亚、印度等海外电动摩托车大型市场的置换需求爆发，公司积极布局新兴市场，把握增长点，同时开拓滑板车电池、三轮车电池、移动机器人电池等产品，开辟未来下游市场空间。 储能业务同比+254%，工商业储能实现小批量出货。23H1，公司的储能业务高速增长，实现收入4.4亿元，同比+253.7%；分结构看，户储占比进一步增加，营收占比超过便携式储能。此外，公司积极开拓储能品类，23H1中小型工商业储能实现小批量出货，进一步丰富储能产品矩阵。目前，储能行业整体仍位于低渗透率、高增速的起步阶段。 消费电子供给端去库存情况持续，需求端缓慢复苏。23H1，消费类电子电池板块实现销售收入2.94亿元，同比+ 16.8%，较2022年需求底部显著回暖。根据TrendForce数据，23Q2，公司消费锂电产品主要下游——笔记本电脑终端库存压力缓解，需求出现回补。伴随着上游原材料价格下降，叠加需求复苏、细分市场创新驱动，消费类锂电池市场或将迎来发展拐点。 碳酸锂价格下降，公司自供电芯成本端压力减轻。根据百川盈孚数据，23H1公司核心上游原材料碳酸锂价格大幅下跌，由年初50万元/吨降至最低17万元/吨，对应释放成本150元/kWh以上。2023年初至今，公司1.5GWh“金箍棒”大圆柱电池产线实现量产，海外产能稳步投建，产品一体化程度加强。随着未来碳酸锂供应进一步释放、供需缓和，价格有望回归至历史平均水平，公司电芯生产成本仍有下降空间。 盈利预测与投资建议：公司深耕海外两轮车锂电池市场，与下游客户深度绑定，渠道遍布亚洲、欧洲、非洲。近年海外小型储能需求爆发，公司积极研发产品、拓展客户，充分享受行业增长红利。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为46.7%，给予2024年20倍PE，目标价48.20元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：经营风险；技术风险；财务风险；行业竞争风险；宏观环境风险。 指标/年度 1轻型锂电隐形冠军，上游布局打造完整产业链 十余年发展、兼并，打造轻型锂电龙头企业。东莞博力威成立于2010年，以消费电子类锂离子电池起家，并在多领域积极布局。公司分别于2011年进军电助力自行车市场，2014年进入移动电源市场，2016年开拓电动摩托车锂电池市场。2017年，公司成功收购凯德新能源，打造了从锂离子电池组制造至上游锂离子电芯制造的完整产业链，实现后向一体化发展。2021年公司登陆科创板成功上市，募资推动电池产能建设。 图1：成立于2010年，2017年收购凯德新能源打造完整的锂电池产业链 公司股权集中度高，实控人张志平先生、刘聪女士合计控股73.2%。张志平、刘聪为夫妻关系，是一致行动人，截至2023年6月30日，二人直接持股比例为24.9%，通过持股平台间接持有48.3%股份，合计73.2%。博广聚力、乔戈里为员工持股平台，持股比例共计7.5%，公司股权较为集中，决策效率高。 图2：公司实际控制人为董事长张志平、副董事长刘聪 董事会与高管多元化履历，技术、管理、财务人才齐聚。公司董事会由张志平、刘聪、叶国华及两位独立董事构成，董事叶国华及原董事曾国强均拥有外企工作经验，为公司在管理、技术方面提供国际化支持。公司董事会及高管年龄分布在42至56岁之间，年龄结构合理。 表1：董事会与高管复合背景，助力公司多元发展 2“三驾马车，双轮驱动”，轻型锂电+储能需求高速增长，积极开拓消费端应用场景 公司坚持聚焦轻型电池业务，实施“三驾马车，双轮驱动”的发展战略。“三驾马车”分别是电动助力车电池业务、电动摩托车电池业务和储能电池业务，“双轮驱动”是指小圆柱电芯和大圆柱电芯。在传统“三驾马车”的基础上，公司密切关注消费电子类电池的发展动态，开辟了笔记本电脑、清洁电器、医疗器械、无人机、智能机器人等众多应用场景。 图3：公司主营业务 2.1东南亚油改电政策刺激电动摩托车需求爆发 摩托车第二大市场，东南亚油改电前景广阔。据东盟汽车联合会（AFF）、MarkLines统计，东南亚已成为世界第二大摩托车市场，占全球摩托车销售额的21%，其中仅印度尼西亚、泰国、越南三国摩托车2022年销量就已达到1000万辆以上。同时，根据象视汽车统计，截至2022年，东南亚摩托车保有量已达2亿辆，其中印尼保有量7000万辆、越南超4500万辆、泰国超3000万辆。 图4：东南亚摩托车销量（万辆） 印度和东南亚相继出台对电动摩托车的补贴政策。除欧洲外，2022年起，印度和东南亚各国相继出台电摩购车补贴，高油价、政策催化下的东南亚市场有望成为电动两轮车行业下一个潜力增长点。此外，摩托车市占率最高的越南还进一步对油摩在路权方面加以限制，2025年后主要城市的市中心地区均陆续限制油摩上路。 表2：海外其他国家电动两轮车相关补贴政策 从使用经济性上看，电摩优势更加明显。参考越南市场上的雅迪拳头产品VoltGuard和本田电摩新品EM1e，以及油摩销冠本田Wave：（1）售价方面，油电摩相近，电摩可享受补贴。雅迪VoltguardPro车型价格（约7800人民币）与本田Wave110cc相近，本田EM1e（约1.2万人民币）与Wave150cc+产品对标，也并无显著溢价；（2）续驶里程方面，油摩具有较为明显的优势，电摩续航仍难以突破100km，因此充电基础设施、换电业务的完善将对东南亚电摩渗透率提升起关键作用；（3）使用成本方便，电摩仅3元/百公里。越南历史电价基本低于0.1美元/kWh，参考雅迪Voltguard和本田EM1e两款产品，百公里电耗约4~5kWh，折合人民币成本不足3元/百公里；然而越南95号汽油年内均价约2.4万越南盾/升，参考本田Wave110cc车型，百公里油耗约2升，折合人民币成本超14元/百公里，是电摩使用成本的5倍。 图5：越南重点摩托车型号对比 东南亚电摩市场低基数迎接高增长。根据CleanTechnica统计，东南亚国家中，越南电摩市场起步稍早，渗透率已超过10%水平，其他五国均不足5%，市场空间巨大。预计在油价高企、电摩补贴的推动下，东南亚市场电摩渗透率将以每年5pp的增速提升，至2025年达到16%水平，对应电摩年销售约208万辆。以单车带电量3~4kWh进行测算，单车轻型锂电池价值量约3000元/辆，对应2025年约62亿的轻型锂电池市场规模。若以10年维度进行展望，电摩对油摩形成全面替代，那么将形成接近400亿产值的轻型锂电供给缺口。 表3：东南亚电动摩托车、轻型锂电池市场（回顾）预测 2.2欧洲补贴推动电踏车市占率提升 公司电动两轮车端销售以欧洲客户为主，当地骑行文化浓厚，近10年维持20%+增速。 2013~2022年，欧洲电动两轮车销售量由91万辆增长至550万辆，CAGR高达22.1%，逐年呈现高质量增长。根据Statista数据测算，2022年欧洲电踏车渗透率仅为20%。受欧洲人口老龄化及环保理念影响，在中距离出行上，电踏车对传统自行车和步行的替代率有望进一步提高。同时，叠加当前欧洲多国政府出台政策鼓励民众使用电踏车出行，欧洲电动两轮车市场未来仍有较大提升空间。 图6：欧洲电动两轮车销量近10年维持增长 欧洲电动两轮车补贴丰厚。以英国为例，2020年英国交通大臣公布价值20亿英镑的一揽子计划，用于鼓励民众进行低碳出行。英国民众在购买电动助力自行车时，可以申请销售额30%，最多1500英镑的税收减免。同时，欧盟通过ENI5194标准进一步规范电动两轮车市场，并于路权方面给予让步。此外，根据欧盟168/2013条例，电机功率≤250W、助力速度≤25km/h的电助力自行车属于L1e-A分类，可参照普通自行车宽松管理。而电动摩托车则属于L1e-B分类，需要有AM驾照、16岁以上等一系列限制，这就导致了电踏车（电助力自行车）比电摩更受欧洲人欢迎。 表4：欧洲电动两轮车相关补贴政策 德国是典型的自行车、电踏车消费场景。作为一种健康、环保的出行方式，叠加欧洲城市功能区较为分散、公共交通票价较高等缺陷，当地自行车销售市场持续景气。德国交通部披露，2022年，德国总计拥有各类自行车7800万辆，接近人均一辆自行车，自行车年销量始终维持在450万辆/年以上水平。 图7：消费者角度的电动自行车优缺点 结构上看，电踏车逐步成为主流。根据ZIV数据，2022年德国电踏车销售约220万辆，市占率逐年增长达到48%，同比+5pp。其中，电动山地车销售84万辆，占山地车销售约90%，此外SUV-ebike（宽型电踏车）等车型占比也迅速上升。综上，以德国为代表的欧洲电踏车销售重心正向功能性、舒适性倾斜，高端电池和电机需求增长，带动单品价值量提升。 根据ZIV数据，2018年以来德国自行车销量相对稳定，在420~510万辆区间浮动，因此以前三年均值预测未来自行车销量。同时，2019年（33%市占率）至今，德国电踏车市占率以每年约5pp增长，因此假设2023~2025年电踏车市占率逐年提升5pp，对应2025年德国电踏车销量有望达到296万辆。 电踏车单价呈逐年上升趋势。据Statista、ZIV统计，欧洲电动车定价集中在259~4699欧元，其中2022年德国电踏车均价达到2800欧元（约2万人民币），延续逐年上升趋势。 我们预计，未来随着应用场景拓宽、高端车型推出、区域消费复苏，电踏车均价存在进一步上涨空间（假设每年上涨200欧元），带动高性能电池需求进一步增加。根据公司公告测算，2022年公司轻型车用锂离子电池单价约110欧元/pcs，占单车价值量约4%，预计未来电池价格随单车价值量上升同比例增长，维持4%的价值量占比。 表5：德国电踏车、轻型锂电池市场（回顾）预测 欧洲轻型锂电需求维持10%+增速稳健增长。根据CONEBI测算，2025年欧洲电踏车销量达到650万辆，CAGR≈6%。预计德国电踏车市占率2023年起维持在50%以上（表5），市场逐步趋于饱和；英国、法国等欧洲发达国家市场受政策补贴激励，电踏车需求由起步向爆发过渡。综上，在稳健增长的保守预期下，预计2025年欧洲电踏车轻型电池市场将达到8.8亿欧元（超65亿元人民币）规模。 表6：欧洲轻型锂电池市场规模（稳健增长） 2.3海外品牌+中国制造成为海外电动两轮车市场主流 欧洲电踏车需求向高端化延伸。根据大数跨境统计，目前德国电动自行车市场整合度适中，前五名企业占比61%，主要参与者包括Fischer、Haibike、Kalkhoff Werke、Cube Bikes和Prophete。此外，丰田、smart、宝马、保时捷均推出了自有品牌电踏车。以保时捷为例，2021年其联手德国自行车品牌Rotwild，推出两款电动自行车Sport和Cross（售价均在1万美元附近），并在2022年针对动力系统、越野性能、轻量化等方面进行了升级。此外，GPS防盗、无钥匙启动、远程监控、OTA升级等智能化应用也由四轮车平台向两轮车下沉。 图8：两轮车技术应用 东南亚摩托市场以日系品牌为主，电摩领域国产品牌潜力巨大。根据CRI元哲咨询统计，以印度尼西亚为代表的东南亚摩