公司事件点评报告：三季报收入超预期，省外扩张势能不减

证 券 研2023年10月17日 究 报三季报收入超预期，省外扩张势能不减 告—金徽酒（603919.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2023-10-16 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 28.23 143 507 507 19.91-30.11 179.64 市场表现 (%)金徽酒沪深300 40 30 20 10 0 -10 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《金徽酒（603919）：业绩超预期，省外扩张望加速》2023-08-202、《金徽酒（603919）：产品结构持续优化，省外扩张继续推进》2023-06-04 3、《金徽酒（603919）：一季度开门红，省外加速扩张》2023-04-22 相关研究 公司研究 2023年10月16日，金徽酒发布2023年前三季度报告。 投资要点 ▌三季报收入超预期，持续加码费用投放 2023Q1-Q3总营收20.19亿元（同增29%），归母净利润 2.73亿元（同增28%）；2023Q3总营收4.96亿元（同增48%），归母净利润0.18亿元（同增885%），收入增速超预期，其中利润端增速低于收入端，主要系公司短期加大费用投放力度所致。2023Q1-Q3毛利率63.49%（+1pct），净利率13.32%（-0.4pct），销售费用率为21.31%（+4pct），管理费用率为10.44%（-0.4pct），营业税金及附加占比为14.75%（+0.1pct）。2023Q3毛利率62.65%（+2pct），净利率3.46%（+3pct），销售费用率为27.27%（+4pct），管理费用率为14.91%（-4pct），营业税金及附加占比为14.69% （-0.01pct），第三季度公司加强消费者培育及终端互动投入，并提高客户回厂游频次，同时加强数字化建设投入，整体费用率有所提升。2023Q1-Q3经营活动现金流净额为2.45亿元（同增568%），销售回款22.04亿元（同增34%）。2023Q3经营活动现金流净额为-1.08亿元（2022Q3为-1.37亿元），销售回款5.41亿元（同增30%）。截至2023Q3末，合同负债4.32亿元（环比-2%）。 ▌产品结构优化，省外扩张势能不减 分产品看，2023Q1-Q3酒类业务/其他业务营收分别为19.86/0.33亿元，分别同比+29%/+52%；酒类业务中，高档/中档/低档白酒营收分别为13.72/6.05/0.09亿元，分别同比 +33%/+24%/-53%。2023Q3高档/中档/低档白酒营收分别为3.82/1.00/0.01亿元，分别同比+38%/+108%/-71%。中高档产品营收保持高增状态，消费升级趋势明显。分渠道看，2023Q1-Q3经销商/直销营收分别为18.87/0.99亿元，分别同比+28%/+45%。2023Q3经销商/直销营收分别为4.63/0.20亿元，分别同比+46%/+102%，直销增速亮眼。分区域看，2023Q1-Q3甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部 /其他地区营收为5.82/5.09/2.28/1.95/4.72亿元，分别同比+27%/+28%/+50%/+40%/+21%。2023Q3甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区营收分别为1.31/1.30/0.53/0.45/1.24亿元，分别同比 +25%/+86%/+297%/+70%/+9%。甘肃市场经济恢复情况良好，兰州和周边地区政商务互动活动带来良好消费氛围；省外公 司加大费用投入，精耕细作打造样板市场。截至2023Q3末，经销商832家，较年初增加96家。 ▌盈利预测 我们看好公司西北市场积极开疆拓土，华东地区开拓效果初显，产品结构升级顺利。根据三季报，我们略调整2023-2025年EPS为0.72/0.94/1.20元（前值分别为 0.79/1.03/1.30元），当前股价对应PE分别为39/30/24 倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、省外扩张不及预期、高档酒增长不及预期、消费者培育不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 2,012 2,515 3,095 3,735 增长率（%） 12.5% 25.0% 23.0% 20.7% 归母净利润（百万元） 280 367 477 607 增长率（%） -13.7% 30.9% 30.0% 27.2% 摊薄每股收益（元） 0.55 0.72 0.94 1.20 ROE（%） 8.9% 10.9% 13.0% 15.1% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 2,012 2,515 3,095 3,735 现金及现金等价物 810 1,113 1,457 1,879 营业成本 749 909 1,101 1,308 应收款 26 28 30 31 营业税金及附加 294 365 446 534 存货 1,512 1,535 1,568 1,615 销售费用 420 523 641 769 其他流动资产 37 38 40 41 管理费用 217 269 328 392 流动资产合计 2,386 2,713 3,094 3,565 财务费用 -13 -31 -41 -53 非流动资产: 研发费用 50 63 77 93 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 675 824 1,005 1,202 固定资产 1,443 1,348 1,258 1,175 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 2 1 0 0 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 199 189 179 169 投资收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 314 437 561 706 其他非流动资产 66 66 66 66 加:营业外收入 2 2 3 4 非流动资产合计 1,710 1,604 1,504 1,411 减:营业外支出 13 9 8 7 资产总计 4,095 4,317 4,598 4,976 利润总额 303 430 556 703 流动负债: 所得税费用 24 64 81 98 短期借款 0 0 0 0 净利润 279 365 475 604 应付账款、票据 144 140 127 126 少数股东损益 -1 -1 -2 -2 其他流动负债 251 251 251 251 归母净利润 280 367 477 607 流动负债合计 905 907 904 919 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 12.5% 25.0% 23.0% 20.7% 归母净利润增长率 -13.7% 30.9% 30.0% 27.2% 盈利能力毛利率 62.8% 63.9% 64.4% 65.0% 四项费用/营收 33.6% 32.8% 32.5% 32.2% 净利率 13.9% 14.5% 15.3% 16.2% ROE 8.9% 10.9% 13.0% 15.1% 偿债能力资产负债率 23.1% 21.9% 20.5% 19.3% 净利润 279 365 475 604 营运能力 少数股东权益 -1 -1 -2 -2 总资产周转率 0.5 0.6 0.7 0.8 折旧摊销 106 106 99 93 应收账款周转率 77.1 91.3 104.3 121.7 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 0.5 0.8 1.0 1.1 营运资金变动 -65 -23 -41 -34 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 319 447 532 661 EPS 0.55 0.72 0.94 1.20 投资活动现金净流量 -57 96 90 84 P/E 51.1 39.0 30.0 23.6 筹资活动现金净流量 40 -146 -190 -242 P/S 7.1 5.7 4.6 3.8 现金流量净额 302 397 431 503 P/B 4.5 4.2 3.9 3.6 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 39 39 39 39 非流动负债合计 39 39 39 39 负债合计 944 947 943 959 所有者权益股本 507 507 507 507 股东权益 3,151 3,370 3,655 4,017 负债和所有者权益 4,095 4,317 4,598 4,976 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估