黑色建材（铁矿）专题报告：铁矿复盘2014_2022年，“以史为鉴，可知兴替”

中信期货研究|黑色建材（铁矿）专题报告 铁矿复盘2014-2022年“以史为鉴，可知兴替” 250 2023-10-08 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货黑色建材指数走势 中信期货商品指数 中信期货黑色建材指数 400 230350 210300 报告要点 我们以2014年为起点，结合宏观经济及产业供需，逐步对铁矿石价格及市场情况进行复盘，并且在其中穿插与钢铁市场的对比，判定在每次的大幅波动下，铁矿价格的走势；以及通过比较矿价和盘面利润的关系，得知铁矿是否是领跌品种，意图达到“以史为鉴，可知兴替”。 190 170 2022/092022/122023/032023/06 250 200 黑色建材团队 摘要： 鉴于市场上缺少对铁矿石价格历史走势的相关资料，我们推出铁矿石复盘专题报告，聚焦有深度、有广度的基础研究，为广大投资者提供参考；希望在市场价格大幅波动时，增强企业抵御原材料价格波动的风险能力。 2014-2015年：钢材产能过剩 2016-2017上半年：供给侧结构性改革占主导 2017下半年-2018年：治理大气污染，环保限产趋严 2019年：淡水河谷矿难及澳洲飓风 2020-2021上半年：疫后需求超预期 2021下半年-至今：粗钢平控政策 通过对2014-2022年矿价走势的复盘，我们得到以下结论： 结论一：当铁水从减产转为增产，一定会造成铁矿走上涨行情。 结论二：铁水从增产转为减产不一定下跌：钢厂主动减产一定下跌；若因政策因素被动减产，视宏观走势或终端需求而定。 结论三：库存对矿价的影响属于次要因素。 研究员：唐运 从业资格号F3069311投资咨询号Z0015916tangyun@citicsf.com 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 摘要：1 一、2014年：海外发运增速达到顶峰6 二、2015年：矿价跌至历史低点9 三、2016年：供给侧结构性改革13 四、2017年：“清理地条钢”行动16 五、2018年：环保限产趋严18 六、2019年：淡水河谷发生矿难20 七、2020年：疫情扰动供需节奏23 八、2021年：首次提出粗钢产量压减工作26 九、2022年：稳增长预期强劲28 十、总结：“以史为鉴，可知兴替”31 免责声明33 图目录 图表1：连铁主力合约历史走势5 图表2：资本开支领先产量增速约两年7 图表3：港存开始累积至一亿吨以上7 图表4：连铁主力合约2014年价格走势7 图表5：日均铁水产量8 图表6：钢厂快速盈利8 图表7：商品房销售面积降幅扩大9 图表8：房屋新开工数据疲软9 图表10：连铁主力合约价格走势11 图表11：利润下降导致钢厂快速减产12 图表12：铁矿港口进入去库周期12 图表13：连铁主力合约价格走势14 图表14：铁水产量维持14 图表15：成材库存快速去化14 图表16：钢厂利润激增15 图表17：铁矿港口库存小幅累积15 图表18：新开工数据较好16 图表19：商品房销售较好16 图表20：连铁主力合约价格走势17 图表21：钢厂利润快速下滑17 图表22：粗钢产量明显高于同期17 图表23：铁水产量快速下行18 图表24：港口疏港量反映钢厂需求18 图表25：连铁主力合约价格走势19 图表26：新开工不及预期19 图表27：铁水持续增产19 图表28：年底钢厂利润一路下行20 图表29：地产销售连续2个月走弱20 图表30：连铁主力合约价格走势21 图表31：铁水产量延续高位22 图表32：到港量降至历史地位22 图表33：需求好于同期22 图表34：港口快速去库22 图表35：螺纹持续累库23 图表36：年初铁水产量快速回落23 图表37：连铁主力合约价格走势24 图表38：海外供应大幅增加25 图表39：下半年港口持续累库25 图表40：四季度需求超预期25 图表41：钢厂利润快速上行25 图表42：铁水产量高位下降26 图表43：钢厂利润由亏转盈26 图表44：连铁主力合约价格走势27 图表45：四季度建材需求疲软27 图表46：铁矿港口库存高位累积27 图表47：连铁主力合约价格走势29 图表48：5月后铁水产量持续回升29 图表49：5月港口快速去库29 图表50：7月钢厂利润由亏转盈30 图表51：现实需求依然较差30 此次复盘试图从宏观环境、货币政策、产业供需等方面，判定在每次的大幅波动下，铁矿价格的走势；以及通过比较矿价和盘面利润的关系，得知铁矿是否是领跌品种。 2014-2015年：钢材产能过剩 2016-2017上半年：供给侧结构性改革占主导 2017下半年-2018年：治理大气污染，环保限产趋严 2019年：淡水河谷矿难及澳洲飓风 2020-2021上半年：疫后需求超预期 2021下半年-至今：粗钢平控政策 图表1：连铁主力合约历史走势 元/吨2014-2023年连铁价格走势 1400 1200 1000 800 600 400 200 2014201520162017201820192020202120222023 资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所 通过对2014-2022年矿价走势的复盘，我们得到以下结论： 结论一：当铁水从减产转为增产，一定会造成铁矿走上涨行情。 结论二：铁水从增产转为减产不一定下跌：钢厂主动减产一定下跌；若因政策因素被动减产，视宏观走势或终端需求而定。 结论三：库存对矿价的影响属于次要因素。 一、2014年：海外发运增速达到顶峰 2014是全年经济下行的一年，并且钢铁行业出现明显的产能过剩、铁矿海外 供应快速增加，铁矿石主力合约价格从年初的902下跌至474元/吨，全年均价为678元/吨，跌幅约47%。 从供应端来看，由于前些年钢铁行业投资的大幅增加，产能有了较大规模的投放，钢材供给明显增多，突破10亿吨的关口。粗钢产量再创新高，日均产量高 达225万吨。 需求方面，继2013年12月中央经济工作会议强调“做好明年经济工作，要全面认识持续健康发展和生产总值增长的关系，不能把发展简单化为增加生产总值，抓住机遇保持国内生产总值合理增长、推进经济结构调整，努力实现经济发展质量和效益得到提高又不会带来后遗症的速度”后，2014年各类微观经济数据出现下滑，房地产销售增速下降，房屋新开工面积快速下滑，累计同比下降11%，在供需错配的格局下钢材库存在快速累积。 铁矿方面，2014年海外矿山的发运增速达到顶峰，铁矿自身供应的增加扩大其跌幅。在我们前期的专题报告《资本开支系列五——铁矿企业资本开支策略及供应发展预测》中指出，海外四大矿山的资本投入主要集中在2012-2013年；并且根据他们各个项目的平均投入及产出时间来看，资本开支与产量增量整体呈正相关，同时两者最高的相关性发生在资本开支领先产量增量约两年左右。因此，铁矿石的产量增幅在2014年达到了顶峰，我国港口铁矿石累积量也从此维持在1亿吨以上。 图表2：资本开支领先产量增速约两年图表3：港存开始累积至一亿吨以上 百万美元 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 主流矿山资本开支 四大矿山资本开支产量增幅 百万吨 150 100 50 0 -50 -100 铁矿港口库存 万吨 2011201220132014 12000 11000 10000 9000 8000 7000 6000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：公司公告、中信期货研究所资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所 在宏观环境、产业矛盾和自身供需快速宽松的背景下，矿价在2014年出现了流畅的下跌。 具体来看，年初由于突出的供需矛盾，房地产资源过剩，钢材库存高企，以及对于后续需求的弱预期，整个黑色板块共振下跌。并且此时钢材及铁矿库存均处于高位快速累积的状态，现实需求及需求预期双弱。 图表4：连铁主力合约2014年价格走势 元/吨铁矿复盘-2014年 950 900 850 800 750 700 650 600 550 500 450 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所 直至2月中下旬，需求的疲软导致钢厂开始减产，铁水产量快速下降。此时黑色板块呈现负向反馈的逻辑：钢材的需求减弱-钢价下跌-钢厂利润处于低位-钢厂开启主动减产-导致铁矿的需求减少-矿价被动下跌。 3月底，处于钢材的传统旺季，钢厂利润快速增加，高炉开启复产进程，铁水产量的回升支撑铁矿需求，带动矿价主动上涨。虽然此时需求预期依旧很差， 但是因为现实需求处于旺季，钢材库存高位去化，并且利润持续上升，板块出现了阶段性的正向反馈。 这种“强现实+弱预期”的逻辑在后续几年频繁出现，黑色板块作为一个远期曲线为back的行业，我们发现投资者的交易偏好往往更侧重于现实的强劲。而当现实变弱的时候，投资者则会对预期的期待更强。 图表5：日均铁水产量图表6：钢厂快速盈利 万吨247家钢厂日均铁水产量 201220132014 240 235 230 225 220 215 210 205 200 元/吨 950 900 850 800 750 700 650 600 550 500 450 期价与利润 铁矿收盘价吨钢加权毛利-不含税 元/吨 400 350 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所 4月中旬，钢材的现实需求依旧很好，矿价的持续上涨使得市场上的投机行为过热，引起银监会的关注。4月18日银监会开始打压贸易商投机行为，对铁矿石贸易的融资行为，是否存在重复质押的问题进行调研。此时宏观经济数据发布，各项指标弱于预期，市场情绪转为利空，矿价受宏观影响被动下跌。 6-7月现实需求转为传统淡季，市场的交易重心转向宏观逻辑，并且钢材和铁矿自身基本面波动不大，库存均处于高位，矿价跟随宏观呈现震荡走势。 这一震荡行情结束的节点为7月份的经济数据发布，商品房销售面积同比降幅进一步扩大，市场悲观情绪蔓延。8月份至9月底，产业的基本面也较差，导致价格失去支撑，铁矿港口维持高位累库、成材库存旺季高位累积，扩大其跌幅。 图表7：商品房销售面积降幅扩大图表8：房屋新开工数据疲软 %商品房销售面积：当月同比 %房屋新开工面积：当月同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2011201220132014 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 2011201220132014 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所资料来源：Wind、Bloomberg、Mysteel、中信期货研究所 9月30日房贷新政出台，主要内容包括：对