原油9月月度策略：供不应求，警惕政策风险

期货研究报告|商品 供不应求，警惕政策风险 ——原油9月月度策略 •安婧 •anjing@cmschina.com.cn •执业资格号Z0014623 2023年9月28日 目录 contents 01行情回顾 02供应 03需求 04库存与价差 05行情展望 01行情回顾 1行情回顾：沙特延续减产，油价走强 9月6日沙特宣布延续减产至年底，现货采购变得更加紧张，现货带动期货价格走强。 美联储利率接近顶峰，市场预期美国经济软着陆，需求预期好转。 内盘：由于人民币贬值，内盘仓单紧张，因此SC强于外盘。 油价（美元/桶） 7布伦特跨期价差 110 100 90 80 70 60 SCBRENT CO1-3CO1-6 6 5 4 3 2 1 0 -1 2022-12-082023-02-082023-04-082023-06-082023-08-08 2023/3/12023/5/12023/7/12023/9/1 02供应 8月欧佩克产量符合预期，环比基本持平。 9月初沙特决定将减产延续到年底，超出市场预期的延长一个月，这使四季度供需缺口更加确定，刺激油价进一步走强。 坚定减产的原因：寻求石油收入的最大化！7月减产之后，沙特石油收入环比增长4%，8月收入环比持平。9月收入预计将大幅上涨。 2016年以来，沙特每次减产计划最终都实现了收入的大幅改善，减产有益。 欧佩克+原油产量稳定（百万桶/天） OPEC+产量目标OPEC+实际产量 44 42 40 38 36 34 32 30 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 沙特当月：产量x价格（百万美元） 2021年2月2021年8月2022年2月2022年8月2023年2月 2016/4/12017/7/12018/10/12020/1/12021/4/12022/7/1 今年以来，美国对伊朗制裁存在放松迹象，伊朗释放美国人质换取一些被冻结的资金，表明两国外交上有所缓和。 8.23日，伊朗油长称，夏季结束前伊朗原油产量将达到340万桶/天。 假设四季度伊朗产量维持在340万桶/天，意味着Q4环比Q3将增加供应40万桶/天，若增量兑现，可抹平近一半的沙特减产量，对油价利空影响较大。 但是340万桶/天距离制裁前的380万桶/天仅剩40万桶/天，若伊朗产量真正达到340万桶/天，未来可释放的产量也不多了。 4,000 伊朗原油产量（千桶/天） 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 2013/2/12014/9/12016/4/12017/11/12019/6/12021/1/12022/8/1 根据Kpler统计的船期数据可知，8月俄原油出口环比增加20万桶/天， 因炼厂进入检修，多余的原油需要出口。 由于俄罗斯秋季检修通10月中旬才会结束，因此俄原油出口仍有持续增加的可能。 此外，俄上周宣布暂时禁止汽柴油出口，俄库容有限，若不能在几周内重启出口，则炼厂需要降开工卖原油，若卖不掉，则原油或被迫减产。 产量预估：预计因库容有限和需要现金流，出口禁令不会执行太久，下半年俄油产量稳定在950万桶/天直至年底。 关注俄罗斯成品油出口禁令结束时间。 6.00 5.80 5.60 5.40 5.20 5.00 4.80 4.60 俄罗斯炼厂开工（百万桶/天） 2022/2/12022/6/12022/10/12023/2/12023/6/1 俄罗斯油品�口量（百万桶/天） 欧盟 英+美 土耳其 中国 印度 OECD亚洲 其他目的地 未知 油品总�口 原油�口 成品�口 2021平均 3.4 0.7 0.2 1.6 0.1 0.5 1.0 0.0 7.5 4.6 2.9 2022平均 3.1 0.2 0.4 1.9 0.9 0.2 1.1 0.0 7.7 5.0 2.7 2023年1月 1.4 0.0 0.5 2.6 1.8 0.0 1.8 0.0 8.1 5.1 3.0 2023年2月 0.5 0.0 0.5 2.5 1.9 0.0 2.2 0.0 7.6 4.9 2.7 2023年3月 0.6 0.0 0.6 2.2 2.3 0.1 2.3 0.0 8.1 4.9 3.2 2023年4月 0.5 0.0 0.6 2.5 2.2 0.1 2.1 0.0 8.0 5.0 3.0 2023年5月 0.5 0.0 0.7 2.4 2.3 0.0 2.0 0.0 7.9 5.2 2.7 2023年6月 0.5 0.0 0.7 2.2 1.8 0.0 2.1 0.0 7.3 4.8 2.5 2023年7月 0.5 0.0 0.6 2.1 1.7 0.0 2.4 0.3 7.3 4.6 2.6 2023年8月 0.6 0.0 0.6 2.1 1.9 0.0 2.0 0.3 7.2 4.8 2.4 EIA8月报告将美国下半年产量预测上调36万桶/天，主要由于二叠纪产区钻井效率的提升，以及近期油价上涨可能会刺激 打井。 今年美国均产量预计为1280万桶/天，同比增产90万桶/天。 美国页岩油产量及预测（千桶/天） 11,000 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 2020/3/12020/12/12021/9/12022/6/12023/3/1 虽然美国油气钻机数连续下降，但由于生产效率的提升，产量出现了超预期的增长。 1,200 1,000 800 600 400 200 美国油气钻机数yoy 二叠纪新井产量（千桶/天） 150%2019年2020年2021年2022年2023年 100% 1,2001,100 50% 1,000900 0% 800700 -50% 600500 0 2015/12/182017/12/182019/12/182021/12/18 -100% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 由于4月-6月油砂检修，5月野火，5月产量环比下降25万桶/天，6月小幅回升13万桶/天，因野火结束的部分复工。 预计7月油砂检修结束，叠加野火后的全面复产，7月产量预计环比增加40万桶/天左右。 下半年环比预计增24万桶/天。 加拿大原油产量（千桶/天） 6,200 6,000 5,800 5,600 5,400 5,200 5,000 4,800 4,600 2023年2022年2021年2020年2019年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 根据巴西官方数据，巴西6月产量环比增加16万桶/天，因MarlimSul项目的复产，以及两个新项目的出油，Anna NeryFPSO和AlmiranteBarrosoFPSO。 7月产量或环比持平。 下半年环比将有30万桶/天的增产，一部分来自关停FPSO的复产，此外新项目的陆续投产将带来增量： AnitaGarbibaldiFPSO预计8月出油。 巴西原油产量（千桶/天） 3,500 3,300 3,100 2,900 2,700 2,500 2,300 2,100 1,900 2017-2021范围202320222017-2021均值 1月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日 03需求 从宏观数据来看，今年前三季度全球油品消费是较好的，并且油品需求将强于绝大多数工业品需求。 主要得益于发展中国家的出行恢复，9月各机构评估今年全球油品需求预计增长180-220万桶/天。 9月对全年需求增量预估的调整：OPEC、EIA未调整。 IEA下调需求增量预估10万桶/天，因下调北美全年需求。 我们维持对全年需求增量180万桶/天的预估不变。 110 100 90 80 70 60 50 美国消费者信心指数右：欧元区消费者信心指数 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 全球石油需求增量预测（百万桶/天） 20222023 2012/1/12014/1/12016/1/12018/1/12020/1/12022/1/1 IEAOPECEIA 汽油供应情况，欧美炼厂开始进入检修期，供应环比季节性下降，但检修量较少，意味着汽油产量处于历史同期高位。 中国国内主营炼厂仍在加大马力生产。地炼由于监管问题，低利润导致开工率较低。 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 除中国，全球炼厂停工量（千桶/天） 2017年2018年2019年2020年90 2021年2022年2023年85 80 75 70 65 60 55 中国炼厂开工率 地炼开工率主营开工率 1月1日2月23日4月16日6月8日7月30日9月21日11月12日 50 2019-05-172020-05-172021-05-172022-05-172023-05-17 暑假结束，复工使高峰期私家车出行回升，符合季节性规律，但是同比来看，除中国以外地区的汽油需求同比增量或减弱。 EIA显示美国汽油表观需求不及预期，但是并没有找到需求下降的原因，大概率是统计口径的问题。 美国成品汽油消费4周移动平均 （千桶/天） 2017-2021范围2023 20222017-2021均值 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 7,000 1月6日4月6日7月6日10月6日 在全球开工处于历史高位的背景下，汽油需求转入淡季，造成库存超预期累积，意外着美国汽油供应过剩，汽油裂解利润回落，但由于库存仍然偏低，因此裂解利润仍处于历史同期高位。 中国汽油库存在低位徘徊，供需或处于平衡态。 新加坡、美国及欧洲汽油库存 2017-2021范围2023 3,400 50 2,500 3,200 40 3,000 30 2,000 2,800 20 2,600 10 1,500 2,400 0 2,200 -10 1,000 2,000 -20 300,00020222017-2021均值3,000 280,000 260,000 240,000 220,000 200,000 中国库存（万吨） 汽油柴油右：中国原油库存 3,600 新加坡汽油-布伦特美国汽油-WTI 70 60 1月4日4月4日7月4日10月4日 2019-09-062021-09-062023-09-06 2018/8/302020/8/302022/8/30 中质馏分油需求 1）航煤需求：环比来看,旺季已过，但是由于中国国际航班持续恢复，且中国双节长假来临，航空出行预计迎来短暂小高峰，同比保持60-90万桶/天的大幅增长。 2）柴油需求：按照偏悲观的预期，我们认为在高利率的背景之下，欧美经济或在Q4进一步走弱，基建、货运影响柴油需求，但是印度柴油需求较强，且四季度将进入取暖需求旺季。 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 全球航煤需求预测（千桶/天） 2020年2021年2022年 2023年2024年 美国馏分油消费4周移动平均（千桶/天） 2017-2021范围202365 20222016-2020均值 5,00060 4,50055 4,00050 3,50045 3,000 40 欧元区制造业PMI美国制造业PMI印度制造业PMI中国制造业PMI 1月2日3月16日6月13日8月22日10月31日 1月6日4月6日7月6日10月6日 2020/10/12021/7/12022/4/12023/1/1 中质馏分油供应： 1）在进料偏