宏观指标对股债配置和风格的指示

策略类●证券研究报告 宏观指标对股债配置和风格的指示 主题报告 核心观点 分析师邓利军SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 从四维度宏观指标（经济基本面、通胀、利率、信用）看股债比。不同维度的宏观指标对股债比（指标：沪深300指数/中证国债指数）有较大的影响：经济基本面（指标：PMI）上行、通胀（指标：PPI同比）上行、利率（指标：DR007的15日移动平均值）上行、信用（中长贷TTM同比）上行时，股票相对债券占优，股债比上升，反之则反；但实证中，单一维度的宏观指标对股债比的解释力均一般。 相关报告 首日破发再现，新股周期或正处于下行中继阶段-华金证券新股周报2023.10.8注册制背景下新股配置的重要性-华金证券新股专题报告2023.10.7反弹来临，持股过节2023.9.25新股指标有加速回归迹象，板块交投意愿减弱-华金证券新股周报2023.9.24继续筑底，等待反弹2023.9.18 多维宏观指标框架能更准确的判断股债比。（1）当基本面和通胀同向时：一是若基本面和通胀同步上行，则指向经济复苏，股债比上升，股票相对债券占优；二是若基本面和通胀同步下行，则指向经济可能衰退，股债比下行，债券相对股票占优。（2）当基本面和通胀反向时：一是若基本面上行、通胀下行，则指向经济增长但通胀无忧，股市在此环境下较为受益，无论流动性是否宽松，股债比都上行，股票相对债券占优。二是若基本面下行、通胀上行，则指向经济可能处于滞胀环境中，可根据流动性的松紧做进一步分析：若流动性偏宽松，则股债比上行，股票相对债券占优；若流动性偏紧，则股债比下行，债券相对股票占优。 从三维度宏观指标（盈利、信用、流动性）看成长价值风格。理论上，盈利周期（指标：工业企业利润TTM同比）上行、信用周期（指标：中长贷TTM同比）上行、流动性周期（指标：DR007月度均值）宽松（利率下行）时，成长风格占优，反之则价值风格占优；但实证中，单一维度的宏观指标对成长价值风格的解释力均一般。 多维宏观指标框架能更好的判断A股成长价值风格。（1）当盈利和信用周期同向时：一是若盈利与信用同步上行，同时流动性宽松，则成长风格占优；二是若盈利与信用同步上行，但流动性偏紧，则风格偏向均衡；三是若盈利与信用同步下行，无论流动性是否宽松，都是价值风格占优。（2）当盈利和信用周期反向时，可根据流动性来分析：若流动性偏宽松则成长风格占优，若流动性偏紧则价值风格占优。 从五维度宏观指标看大小盘风格。理论上来看，盈利周期上行、信用周期上行、流动性周期上行、风险偏好周期上行、通胀周期下行时，小盘股的表现应优于大盘股，反之则反；但实证中，单一维度的宏观指标对大小盘风格的解释力度均不是很强。 多维宏观指标框架能较好的判断A股大小盘风格。（1）当盈利与信用周期同向时：一是若盈利与信用同步上行，同时其他三个指标表现出小盘逻辑（信用利差下行、流动性宽松、通胀下行），则可认定风格为小盘占优；二是若盈利与信用同步上行，同时其他三个指标体现出大盘逻辑（信用利差上行、流动性转紧、通胀下行），则会削弱盈利与信用周期的判定力度，风格倾向于均衡；三是若盈利与信用同步下行，且其他三个指标表现出大盘逻辑，则可认定为大盘占优；四是若盈利与信用同步下行，且其他三个指标为小盘逻辑，则盈利与信用周期判定力度被削弱，市场风格倾向于均衡。（2）当盈利与信用周期反向时，则可根据信用利差来分析：若信用利差上行则大盘占优，若信用利差下行则小盘占优，若信用利差走平则风格偏向均衡。 风险提示：历史经验未来不一定适用。 内容目录 一、宏观环境如何影响股债比？.........................................................................................................................4 （一）宏观环境影响股债比的理论框架.......................................................................................................4（二）单维宏观指标对股债比解释力大多不强.............................................................................................41、经济基本面对股债比的解释力一般..................................................................................................42、通胀对股债比的解释力偏强，但也有例外.......................................................................................53、利率对股债比的解释力偏强，但也有例外.......................................................................................64、信用对股债比的解释力较弱.............................................................................................................7（三）多维宏观指标能较好的判断股债比....................................................................................................81、基本面与通胀同步上行则指向股票占优...........................................................................................92、基本面与通胀同步下行则基本指向债券占优.................................................................................103、基本面与通胀反向需根据流动性判断股债比..................................................................................11 二、宏观环境如何影响股票成长价值风格？.....................................................................................................12 （一）宏观环境影响成长价值风格的理论框架...........................................................................................12（二）单维宏观指标对成长价值风格解释力多数不强................................................................................131、盈利周期对成长价值风格解释力偏强，但也有例外.......................................................................132、信用周期对成长价值风格切换解释力不强.....................................................................................143、流动性周期对成长价值风格解释力较弱.........................................................................................15（三）多维宏观指标能较好的判断成长价值风格.......................................................................................161、盈利与信用同步上行则基本指向成长占优.....................................................................................162、盈利与信用同步下行则指向价值占优............................................................................................173、盈利与信用反向则根据流动性判断风格.........................................................................................17 三、宏观环境如何影响股票大小盘风格？.........................................................................................................18 （一）宏观环境影响大小盘风格的理论框架..............................................................................................18（二）单维宏观指标对大小盘风格解释力不强...........................................................................................191、盈利对大小盘风格的解释力不强...................................................................................................192、信用对大小盘风格的解释力不强..................................................................................................203、流动性对大小盘风格的解释力较弱..............................................................................................214、风险偏好对大小盘风格的解释力较弱..........................................................................................225、通胀对大小盘风格的解释力较弱..................................................................................................23 1、盈利与信用同步上行则基本指向小盘占优...................................................................................252、盈利与信用同步下行则基本指向大盘占优......................................................