深度研究报告：行业周期底部已过，公司品类拓展打开成长空间

公司是国内电源管理IC细分赛道领军者，平台化布局打开远期成长空间。公司自2014年成立至今持续完善PMIC产品布局，以LED照明驱动和AC/DC为切入点，逐步拓展电机驱动、DC/DC、BMS等新产品：①驱动IC方面，公司LED驱动IC已经全面覆盖通用照明/大功率/智能照明市场，目前正通过内生外延等方式拓宽电机驱动IC市场；②开关转换器方面，公司以小家电市场起家，逐渐将业务拓展至白电/黑电及标准电源领域，目前公司已成功切入海尔、美的等家电客户供应链，并持续突破高功率快充市场；③电池管理芯片方面，公司模拟前端芯片（AFE）已在电动工具、无人机等领域放量。公司在PMIC细分赛道产品优势显著，近年来在国产替代浪潮中快速成长，营业收入从2018年的2.57亿元增长至2022年的5.26亿元。终端需求回暖在即，叠加公司电机驱动IC、BMS等新品持续突破，未来有望迎来业绩快速成长期。 行业周期底部已过叠加国产替代加速进行，国内PMIC厂商有望深度受益。 目前国内LED驱动、DDIC等行业芯片公司去库存阶段进入尾声，手机等新产品发布有望带动相关泛消费类芯片需求逐渐回升。参考行业周期现状，我们认为半导体行业景气周期已开始逐步回暖。竞争格局方面，目前我国电源管理芯片国产化率仍较低，TI、PI等欧美企业仍占据市场主要份额。在上一轮缺芯潮叠加国产替代背景下，本土公司逐渐崛起，必易微等国产厂商在部分细分赛道已打破海外垄断。目前公司已成为驱动IC及AC/DC市场中的优势供应商，客户群体覆盖海尔、美的、九阳、TCL以及传音控股等知名厂商，同时公司积极拓展DC/DC、电机驱动控制、栅极驱动、电池管理等新产品，布局研发信号链业务，未来有望在需求复苏及国产替代推进过程中持续受益。 新能源产业发展带动电池管理芯片量价齐升，公司积极布局重塑业绩天花板。 光伏储能、电动车等终端快速发展，带动电池管理芯片重要性日益增加，根据Mordor Intelligence预测，全球BMIC市场规模有望从2018年的68亿美元增长至2024年的93亿美元。由于BMIC芯片的技术壁垒较高，目前市场主要玩家为TI、MAXIM等全球头部大厂，必易微作为国内少数实现高串数AFE芯片技术突破的企业，已拥有可支持高达18串“高精度锂电池监控及保护”核心技术，产品可覆盖110V以内储能及电池系统应用，可被应用于便携式、可穿戴电子产品、电动工具、无人机、动力电池组、户储等众多领域。目前公司正在积极推进AFE芯片的市场化进程，并加快电池保护、电量计等新品研发进展，2023年公司BMIC芯片已实现客户突破，未来有望快速放量。 投资建议：下游需求逐步回暖，国产替代持续推进，公司作为PMIC细分赛道领军厂商，持续拓宽产品布局打开远期成长空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润为0.31/1.00/1.64亿元，对应EPS为0.44/1.46/2.38元，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新产品开发进度不及预期；下游需求不及预期。 主要财务指标 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 投资主题 报告亮点 本报告对公司业务进行详细地分析：公司自成立以来深耕PMIC市场，持续拓展产品系列，以LED照明驱动和AC/DC起家，逐步拓展电机驱动、DC/DC、BMS等，目前公司产品已被广泛应用于照明、家电、标准电源、工控等领域。 在驱动IC方面，公司立足通用照明市场，快速布局大功率和智能照明领域，并通过整合动芯微资加快电机驱动IC布局。在开关控制器方面，公司充分把握国产替代机遇，在家电/标准电源市场份额快速提升，未来随着家电/手机终端需求回暖，公司有望充分受益。在电池管理芯片方面，公司已拥有国内领先的AFE产品，未来随着新产品的放量公司业绩有望持续增长。 投资逻辑 本报告围绕公司主营业务展开，第一章先对公司发展历程、主营业务、股权结构、管理团队等情况进行介绍，再从财务分析角度对公司经营情况做出分析，最后阐述公司未来业绩增长的驱动因素。第二章先从市场规模、驱动力和竞争格局三个维度对电源管理芯片行业进行分析，指出PMIC赛道的国产替代空间广阔，再对公司现有和LED驱动IC、开关转换器、电机驱动IC和BMIC四类产品进行详细介绍。第三章对公司的核心竞争力进行阐述，终端复苏在即+国产替代进程加速，公司作为国内LED驱动IC及AC/DC赛道领军者，有望凭借产品性能优势和平台化布局优势显著受益。同时，公司电机驱动、DC/DC、BMS等新产品研发进展顺利，远期成长空间正逐步打开。 关键假设、估值与盈利预测 我们进行盈利预测的关键假设为：1）LED照明、家电、手机等终端需求逐步复苏，对上游芯片采购恢复正常状态；2）国际贸易关系相对稳定，下游客户对DC/DC、BMIC等产品国产替代动力充足；3）行业竞争格局相对稳定，短期内不存在竞争加剧及产品价格大幅下滑的风险。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为6.96/9.35/12.30亿元，毛利率分别为26.21%/30.73%/32.95%。 下游需求逐步回暖，国产替代持续推进，公司作为PMIC细分赛道领军厂商，持续拓宽产品布局打开远期成长空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润为0.31/1.00/1.64亿元，对应EPS为0.44/1.46/2.38元，首次覆盖给予“推荐”评级。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 一、深耕国内PMIC市场，平台化布局打开成长空间 （一）深耕电源管理芯片市场，持续拓展新品助力远期成长 公司自2014年成立以来一直深耕电源管理芯片市场，以LED照明驱动和AC/DC产品为切入点，逐步拓展电机驱动、DC/DC、BMS等新产品，目前公司产品已被广泛应用于照明、家电、标准电源、工业控制等领域，未来公司将持续开拓新产品和新应用市场： 产品初创阶段（2014-2016年）：公司于2014年5月开始布局LED照明驱动和AC/ DC产品，并分别于2014年年底、2015年实现量产，由此进入LED照明、家电领域，而后持续提升产品性能，拓宽消费电子领域应用，为后续发展打下坚实基础； 快速拓展阶段（2017-2021年）：依托初创期在消费电子领域积累的技术经验和品牌效应，公司成功切入工业控制领域，并快速实现线性稳压器、DC/DC、电机驱动等其他电源类产品的布局，逐步搭建全品类电源管理芯片平台，打开远期成长空间； 持续成长阶段（2022年-未来）：公司2022年于科创板上市，上市后通过内生外延扩充产品系列，2022年公司成功推出自研BMS等产品，2023年通过增资动芯微开启电机驱动业务新征程，未来公司持续开拓新产品和新应用，不断增添成长新动能。 图表1公司发展历程 公司拥有驱动IC、AC/DC、DC/DC（含LDO）三大产品线，并已实现模拟前端芯片的量产。目前公司正积极布局电池管理等电源管理类芯片，并拓展了放大器、转换器和传感器等信号链类芯片品类，未来有望放量贡献业绩： 驱动IC：公司驱动IC包括LED驱动、电机驱动和栅极驱动。其中在LED驱动方面，公司立足于通用照明市场，快速布局大功率和智能照明领域，已收获飞利浦、得邦照明等知名客户；在电机驱动方面，公司正通过内生外延等方式加快产品布局。 AC/DC芯片：公司AC/DC具有高精度及可靠性，目前已被应用于家用电器、标准电源市场。在家电领域，公司已与海尔、美的等大客户展开合作；在标准电源领域，公司持续突破高功率快充市场，2022年推出可支持PD 3.1最高240W的产品。 DC/DC芯片：公司DC/DC产品已实现4.5-40V电压段、0.6-6A电流范围产品的全覆盖，已被广泛应用于电工照明、家用电器、网络通讯、安防监控等领域。与此同时公司积极布局12A以上大电流、65V以上超高压产品，目前研发项目进展顺利。 电池管理芯片：公司已实现模拟前端芯片（AFE）的量产，目前已拥有可支持高达18串“高精度锂电池监控及保护”核心技术，公司产品可被广泛应用于电动工具、无人机、户储等众多领域，未来随着新产品的逐步放量有望带动公司业绩持续增长。 图表2必易微产品布局 谢朋村先生为公司实际控制人，员工积极持股助力公司长期稳定发展。截至2023年9月25日，董事长&总经理谢朋村先生直接和间接持有公司21.48%股份，为公司实际控制人；公司产品技术专家张波、喻辉洁分别持有公司6.21%、3.10%股份，且与谢朋村先生为一致行动人；除此之外，三个员工持股平台凯维斯、卡维斯特、卡维特分别持有公司7.24%、6.71%、4.80%股份，高管及技术人员积极持股将有助于公司长远发展。 图表3必易微股权结构（截至2023年9月25日） 公司管理层市场经验丰富，核心技术人员拥有众多海外大厂研发经历。公司董事长&总经理谢朋村先生曾任多家电子公司的工业工程师、采购副理、销售经理和产品经理，拥有丰富的电子工厂管理及产品销售经验。核心技术人员中，不乏有多位曾任职于TI、IDT、昂宝等多家海外集成电路龙头公司的高级工程师，拥有丰富的研发经验。管理层双重经验加持，有望助力公司充分把握市场需求，实现强势增长。 图表4公司高管及核心技术人员履历 公司股权激励计划充分调动员工积极性，稳固核心人才团队建设。公司于2019年、2022年、2023年进行了4次股权激励，2019年公司先后成立三个员工持股平台凯维斯、卡维斯、卡维斯特，并于8月授予若干经营骨干权益工具215.55万份；同年12月，谢朋村先生转让21.23万份凯维斯股份给5名新增激励对象。2022/2023年，公司以35元/股的授予价格分别向109/156名激励对象授予限制性股票113.14/116.20万股，占授予时公司股本1.64%/1.35%。 图表5公司2023年股权激励计划 （二）需求回暖叠加产品结构优化，公司业绩有望持续增长 下游需求回暖叠加新品拓展持续进行，公司业绩有望恢复高增长。2018-2021年受益于下游需求旺盛叠加国产替代浪潮，公司把握机遇完善产品布局，实现业绩快速增长，公司营收/归母净利润从2018年的2.57/0.21亿元增长至2021年的8.87/2.40亿元。2022年以来，受终端需求疲软影响，公司短期业绩承压，2022年营收同比下降40.7%至5.26亿元，同时公司保持高研发投入，归母净利润同比下降84.2%至0.38亿元。未来随着下游需求回暖叠加公司新产品放量，公司业绩有望重回高增长轨道。 图表6公司2018-2023H1营业收入变动情况 图表7公司2018-2023H1净利润变动情况 公司毛、净利率短期承压，产品结构优化有望带动盈利能力逐步修复。毛利率方面，2018-2020年公司毛利率维持在25%左右，2021年行业供不应求导致公司毛利率大幅增长至43.21%，2022年以来市场供需关系反转导致公司毛利率逐渐回落至正常水平；期间费用方面，公司销售/管理/财务费用率保持稳定，同时为支持新产品拓展，公司持续进行高研发投入，导致公司2022/2023H1净利率较毛利率波动更大。未来随着下游需求的复苏得叠加公司产品结构的不断优化，盈利能力有望逐渐修复。 图表8公司2018-2023H1毛利率及归母净利率变动 图表9公司2018-2023H1期间费用变动情况 公司2022年收入主要来源于驱动IC和AC/DC两大产品线，合计占公司营收比例超过99%。未来随着DC/DC等新产品的放量，公司产品结构不断优化，业绩有望快速增长： 驱动IC：2022年公司实现收入2.88亿元，收入占比54.72%，毛利率为18.10%。 LED驱动方面，需求疲软导致公司业绩短期承压；电机驱动方面，公司通过参股动芯微加快布局进度，未来随着需求回暖叠加新品推出公司有望重振驱动IC业务。 AC/DC：2022年公司实现收入2.37亿元，收入占比44.99%，毛利率为3