固定收益专题：重庆城投全梳理

固定收益专题 重庆城投全梳理 重庆经济财政处于全国中等水平，经济人口重心西倾。重庆市地处中国西南，嘉陵江与长江在这座山水之城交汇，其东临湖北、湖南，南靠贵州，西接四川，北连陕西，是国务院批复 的国家重要中心城市之一，是成渝地区双城经济圈的核心城市，也是长江上游地区的经济中心，战略地位突出，获得成渝双城经济圈加持。重庆市经济总量及增速整体处于全国中游水平：2022年重庆市GDP为29129.03亿元，居全国第16位；2022年GDP增速为2.60%，居全国第21位。重庆市财政收入规模处于全国中等水平，增速处于全国中下游，财政质量一般。此外，由于地理和政策双重优势，重庆市经济、人口等各方面向西部主城区倾斜。 发展过程中重庆市债务有所积累，整体债务规模较大，债务率相对较高2022年末，重庆市 城投有息债务规模为1.89万亿元，居于全国第11位；狭义债务率（发债城投有息债务/一般公共预算收入）为900%，全国排名第2；广义债务率（发债城投有息债务+地方政府债务/一般公共预算收入+政府性基金收入）为752%，全国排名第7。 在此轮一揽子化债过程中，重庆作为债务压力较大区域有望再次获得再融资债额度。中央层 面，2023年7月24日中央政治局会议进一步提出要“有效防范化解地方债务风险，制定实 施一揽子化债方案”，此次一揽子化债措施中可能就包括特殊再融资债券。重庆于2021年 总计发行500亿元特殊再融资债券，截至目前重庆偿还存量债务的再融资债发行额在全国排名第四；2022年以来重庆各级政府也多次提及“隐性债务化解”。 重庆市整体经济重心向西部主城都市区倾斜，主城都市区财政质量最好，各区域债务率差异化明显。从总量上看，主城都市区2022年GDP总规模达22352.42亿元，占重庆市GDP总 量的76.7%，是重庆市经济贡献的主力。重庆各区域债务率分化明显，中心城区中巴南、沙坪坝，主城新区中綦江、南川、大足等区域债务率较高。 重庆市金融资源主要集中在主城9区，渝北区、渝中区、江北区等区域金融资源的丰富程度超出当前城投有息债务额度较多。从金融机构贷款余额总量来看，重庆市金融资源主要集 中在主城9区，占全市比重近7成。其中江北区等远高于其他区县，金融资源最为丰富。从城投偿债压力与地方金融资源的匹配程度（发债城投有息债务/金融机构贷款余额）来看，长寿区、大足区、南川区金融资源匹配程度较低；而渝北区、渝中区、江北区、巫山县及巫溪县金融资源的丰富程度较大程度上超过当前城投有息债务额度。 重庆市整体以第三产业为主，城市化发展区、生态功能区财政收入质量较好；农产品主产区财政收入质量相对靠后。1）从产业结构来看，重庆市各区县二三产业合计占比均超过75%， 其中渝中区二三产业合计占比达100%。2）从税收占比来看，江北区税收占比最高，潼南区税收占比最低。 从整体估值看，重庆省级园区以及区县级园区中的渝东北、渝东南、主城新区部分区域目前整体估值较高。26个区域平均估值超过5%，占比近50%。其中，酉阳县（7.43%）、万盛经开区（7.38%）及潼南区（7.08%）估值最高，平均估值均超7%，分别属于渝东南城 镇群、省级园区及主城新区。省级与国家级园区平均估值较低。估值低于3%的7个区域中，重庆高新技术产业开发区、两江新区等5个区域均属于国家级园区，占比达71.43%。 重庆大部分存量债将于2024年和2025年到期，且存量债余额主要分布于区县级平台。 2024年到期存量债占所有存量债的比重为37.51%。2025年到期存量债占比仅次于2024年到期存量债，为29.06%。重庆市存量债余额主要分布于区县级平台，区县占比达63.40%；省级和国家级园区平台存量债共占存量债总额的29.33%；省级园区及园区拥有少量的存量债余额，共占总存量债的7.26%。 特殊再融资债发行有望优先置换近年内到期债务，缓解各地区短期偿债压力，那么重庆2024年之前到期的债券哪些有性价比？重庆市2024年内到期存量债主要分布于区县级，占比达70.78%，其中合川区、涪陵区、长寿区存量债规模最大，超200亿。从估值5%以 上存量债看，区县级占比最高，达75.98%：估值5-6%之间有330亿存量债可供选择，分布于长寿区（60亿）、大足区（72亿）、大渡口区（32亿）等区域。估值6%-7%之间有166亿存量债可供选择，分布于南川区（33亿）、綦江区（30亿）、大足区（24亿）等区域。估值7%以上有147亿存量债可供选择，分布于万盛经开区（78亿）、潼南区（23亿）、黔江区（13亿）等区域。 风险提示：一揽子化债政策不及预期；地方经济财政实力超预期下滑。 证券研究报告|固定收益研究 2023年09月28日 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师赵增辉 执业证书编号：S0680522070005邮箱：zhaozenghui@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：如有资金，建议持债过节》2023- 09-27 2、《固定收益点评：存款利率可能承受更大的下行压力》2023-09-27 3、《固定收益定期：国债、再融资债及特别国债》2023- 09-25 4、《固定收益定期：生产地产走弱，消费出行改善— —基本面高频数据跟踪》2023-09-24 5、《固定收益定期：资金温和跨季，供给冲击无虞— —流动性和机构行为跟踪》2023-09-23 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1重庆经济财政梳理5 2经济财政、债务负担与禀赋资源：区域当下实力孰高孰低9 3人口及收入、产业布局：区域未来潜力如何衡量13 4重庆城投梳理及投资建议18 4.1重庆市各区域估值情况18 4.2省级平台梳理20 4.3园区类平台梳理22 4.4中心城区城投平台梳理31 4.5主城新区城投平台梳理38 4.6渝东北三峡库区城镇群城投平台梳理48 4.7渝东南武陵山区城镇群城投平台梳理52 5重庆市城投债梳理及投资建议56 5.1重庆市存量债及其估值与期限分布情况56 5.2重庆市2024年之内到期存量债分布情况及投资建议58 风险提示61 图表目录 图表1：2022年全国各地区GDP及增速5 图表2：2022年全国各地区一般公共预算收入、增速及税收占比情况（亿元）6 图表3：重庆市一区两群划分6 图表4：重庆市中心城区（主城9区）6 图表5：重庆市“一区两群”区域划分7 图表6：成渝双城经济圈发展变化过程7 图表7：2022年全国各地区债务率情况8 图表8：2022年重庆市各区县经济财政指标情况（亿元）9 图表9：2022年重庆市各区县狭义及广义债务率11 图表10：重庆市各区县未来一年城投债到期情况11 图表11：2022年重庆市各区县金融资源分布情况12 图表12：重庆市各区县人均收入及2019-2021年常住人口增速14 图表13：重庆市主体功能分区15 图表14：重庆市2021各区县工业结构情况16 图表15：重庆市2022年各区县三次产业占比17 图表16：重庆市各区县2022年一般公共预算收入结构17 图表17：重庆市各区域不同剩余期限下估值分布（亿元，%）18 图表18：重庆市省级平台概览21 图表19：重庆市省级平台相关指标概览21 图表20：两江新区平台概览22 图表21：万州经济技术开发区平台概览23 图表22：重庆高新技术产业开发区平台概览23 图表23：西永微电子产业园区平台概览24 图表24：江北嘴中央商务区平台概览24 图表25：重庆经济技术开发区平台概览25 图表26：重庆两路寸滩保税港区平台概览25 图表27：长寿经济技术开发区平台概览25 图表28：悦来片区平台概览26 图表29：万盛经开区平台概览27 图表30：重庆市双桥经济技术开发区平台概览27 图表31：荣昌高新技术产业开发区平台概览28 图表32：荣昌高新技术产业开发区平台概览28 图表33：珞璜工业园区平台概览28 图表34：德感工业园区平台概览29 图表35：四面山景区平台概览29 图表36：梁平工业园平台概览29 图表37：白沙工业园区平台概览30 图表38：重庆市园区类平台相关指标概览（亿元，%）30 图表39：南岸区平台概览32 图表40：九龙坡区平台概览33 图表41：巴南区平台概览33 图表42：沙坪坝区平台概览34 图表43：北碚区平台概览34 图表44：渝北区平台概览35 图表45：大渡口区平台概览35 图表46：渝中区平台概览36 图表47：江北区平台概览36 图表48：中心城区平台相关指标概览（亿元）37 图表49：江津区平台概览38 图表50：永川区平台概览39 图表51：合川区平台概览39 图表52：南川区平台概览40 图表53：璧山区平台概览40 图表54：铜梁区平台概览41 图表55：潼南区平台概览41 图表56：荣昌区平台概览42 图表57：大足区平台概览43 图表58：涪陵区平台概览44 图表59：长寿区平台概览44 图表60：綦江区平台概览45 图表61：重庆市主城新区城投平台相关指标概览（亿元，%）46 图表62：万州区平台概览49 图表63：开州区平台概览49 图表64：梁平区平台概览50 图表65：丰都县平台概览50 图表66：垫江县平台概览50 图表67：忠县平台概览51 图表68：云阳县平台概览51 图表69：奉节县平台概览52 图表70：秀山县平台概览53 图表71：石柱县平台概览53 图表72：黔江区平台概览54 图表73：彭水县平台概览54 图表74：酉阳县平台概览55 图表75：武隆区平台概览55 图表76：重庆市各区域不同期限到期存量债分布（亿元，%）56 图表77：2021年重庆城投公募债平均估值变化59 图表78：重庆存量债余额及平均估值59 图表79：重庆市各区域2024年到期债务估值及余额分布（亿元，%）60 1重庆经济财政梳理 重庆市地处中国西南，嘉陵江与长江在这座山水之城交汇，其东临湖北、湖南，南靠贵州，西接四川，北连陕西，是国务院批复的国家重要中心城市之一，是成渝地区双城经 济圈的核心城市，也是长江上游地区的经济中心。重庆市辖38个区县，共26个区、8个县、4个自治县，总面积8.24万平方千米，2022年末常住人口3213.34万。重庆市经济总量及增速整体处于全国中游水平。GDP总量方面，2022年重庆市GDP为29129.03亿元，居全国第16位，人均GDP为9.07万元，居全国第10位。GDP增速方面，重庆市2022年GDP增速为2.60%，居全国第21位。 图表1：2022年全国各地区GDP及增速 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 广江山浙河四湖福湖安上河北陕江重辽云广山内贵新天黑吉甘海宁青西东苏东江南川北建南徽海北京西西庆宁南西西蒙州疆津龙林肃南夏海藏 6% 2022年GDP（亿元） 2022年GDP增速（右轴） 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% 古江 资料来源：企业预警通，国盛证券研究所 重庆市财政收入规模处于全国中等水平，增速处于全国中下游，财政质量一般。2022年重庆一般公共预算收入累计完成2103.42亿元，居全国第19位，收入同比下滑2.5%；财政自给率为42.99%，在全国范围内处于中上游。税收方面，2022年重庆市税收占比 为60.42%，排名中下游。 图表2：2022年全国各地区一般公共预算收入、增速及税收占比情况（亿元） 一般公共预算收入增速（右轴）税收占比（右轴） 14,000100% 12,00080% 10,00060% 8,00040% 6,00020% 4,0000% 2,000-20% 0 广江浙上山北四河河安山福陕湖湖江内辽重云贵天新广黑甘吉海宁青西东苏江海东京川南北徽西建西北南西蒙宁庆南州津疆西龙肃林南夏海藏 -40% 古江 资料来源：企业预警通，国盛证券研究所