光伏行业策略报告：行业复苏在即，技术百花齐放

电力设备及新能源板块近一年市场表现 投资要点： 产业链价格筑底，电站IRR上行，新增装机预期上调。上半年硅料放量带动产业链价格快速下行，根据Infolink最新报价，集中式项目182/210mm单玻PERC组件的均价1.22元/W；基于假设条件，我们测算地面单站的项目IRR和资本金IRR分别为10.8%和25.6%；若考虑储能，项目IRR和资本金IRR分别为10.3%和23.7%。在当前较高的收益率水平下，CPIA上调全 年装机预期，预计2023年全球新增装机305-350GW，我国新增装机 资料来源：最闻 首选股票 评级 600732.SH 爱旭股份 买入-A 601012.SH 隆基绿能 买入-A 002795.SZ 永和智控 买入-B 相关报告： 【山证太阳能】1-8月光伏新增装机 113.16GW，产业链下游价格松动 2023.9.24 【山证电气设备】8月新能源汽车市场同比快速增长，碳酸锂价格持续下跌 -202309锂电产业链月报2023.9.20 分析师：肖索 执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 贾惠淋 执业登记编码：S0760523070001邮箱：jiahuilin@sxzq.com 120-140GW，行业景气度向好。 新技术百花齐放，重点布局XBC产业链。市场上存在对光伏行业产能过剩的担忧，认为会影响未来企业盈利能力。该担忧已经在估值上有所体现，光伏指数PE-TTM降至5年以来最低位，且在所有基金持仓中，SW光伏设备的占比降至3.2%。但我们认为高质量、优质产能依旧相对紧缺。“降本增效”推进光伏行业不断进行技术迭代，当前PERC电池已经迫近理论效率极限，N型替代大势所趋，BC电池技术有望成为未来主流，存在结构性机会。 “高效+美观”构筑BC电池竞争优势，年内超50GW产能落地。高效方面，与其他晶硅电池相比，BC电池正面无金属栅线遮挡，能够最大限度地吸收太阳光；且由于栅线都布局在背面，能够通过增加栅线宽度或密度来降低串联电阻、提高效率。美观性方面，BC电池目前多应用于分布式市场，全黑组件能够享受美观性溢价。预计到2023年底，爱旭股份有望形成10GW的ABC产能，隆基形成30GW的HPBC产能。 钙钛矿产业化进程加速。钙钛矿电池是光伏行业第三代薄膜电池的代表，有望成为终极技术。与晶硅电池相比，在理论效率、工艺、成本三方面具有优势。当前协鑫光电、纤纳光电和极电光能均已实现百兆瓦级产线。 推荐/建议关注标的及投资建议：建议把握BC相关的机构性机会，关注钙钛矿产业进展。重点推荐：爱旭股份、隆基绿能、永和智控，积极关注：帝尔激光、福斯特、锦富技术、博菲电气、广信材料、时创能源。 风险提示：下游需求不及预期；产能扩展带来的竞争环境恶化；新技术投产不及预期；国际竞争格局恶化；国内政策支持力度减弱；新型光伏电池降本提效速度不及预期等。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业深度分析 2023年9月26日 领先大市-A(维持) 光伏行业策略报告 行业复苏在即，技术百花齐放 电力设备及新能源 目录 1.产业链价格筑底，电站IRR持续上行，新增装机预期上调6 1.1主产业链供大于求，产业链价格筑底6 1.2组件价格历史低位，终端收益率上行，新增装机预期上调8 1.3行业估值处于低位，机构持仓持续下行12 2.新技术百花齐放，重点布局XBC产业链14 2.1PERC效率接近天花板，N型替代大势所趋14 2.2TOPCon产业化进程加速，HJT降本路线明确15 2.3BC电池有望成为未来主流技术18 3.钙钛矿产业化进程加速23 3.1钙钛矿电池在理论效率、工艺、成本三方面具有优势23 3.2百MW级产线运行顺利，GW级产线落地可期28 4.推荐/建议关注标的及投资建议29 5.风险提示30 图表目录 图1：2021-2023年硅料产量按月份（万吨）6 图2：硅料价格（元/kg）6 图3：硅片价格（元/片）7 图4：硅片环节毛利率（%）7 图5：电池片价格走势（元/W）7 图6：电池片环节毛利率（%）7 图7：组件价格走势（元/W）8 图8：182尺寸各环节产品较最高点价格跌幅（%）8 图9：地面电站IRR随组件价格的变化（未考虑储能）（组件价格单位：元/W）9 图10：地面电站IRR随组件价格的变化（考虑储能）（组件价格单位：元/W）10 图11：2023年全球光伏新增装机预测(GW)10 图12：2023年我国光伏新增装机预测(GW)10 图13：2023年1-8月国内组件月度招投标容量（MW）11 图14：2021-2023年国内单月新增光伏装机量（GW）11 图15：2022-2023年光伏组件单月出口金额（美元）11 图16：2023年上半年组件累计出口情况（GW）12 图17：光伏指数市盈率TTM12 图18：SW光伏设备板块基金持股占流通A股比例（%）14 图19：SW光伏设备板块在基金总持股的比例（%）14 图20：N型电池介绍和发展路径15 图21：TOPCon电池结构示意图16 图22：HJT电池结构示意图16 图23：TOPCon和PERC电池工艺对比16 图24：HJT电池技术发展路线17 图25：IBC电池结构19 图26：IBC电池效率记录20 图27：TBC电池结构示意图21 图28：HBC电池结构示意图21 图29：爱旭ABCWhitehole系列组件量产效率达到了24%，位列第一22 图30：爱旭ABC组件全黑设计22 图31：IBC产业链相关企业23 图32：钙钛矿有望成为光伏电池的终极技术23 图33：钙钛矿电池发展历程24 图34：钙钛矿材料光吸收系数更高26 图35：钙钛矿电池带隙可调26 图36：钙钛矿电池效率不断突破26 图37：钙钛矿与晶硅生产流程对比27 图38：钙钛矿电池制造能耗更低（KWh/W）27 图39：钙钛矿与晶硅GW产线投资额对比（亿元/GW）27 图40：鑫百MW钙钛矿组件成本拆分27 图41：协鑫光电发展历程28 图42：纤纳光电发展历程29 图43：极电光能发展历程29 表1：收益率测算部分假设条件（元/W）8 表2：地面电站IRR未考虑配储能（%）9 表3：地面电站IRR考虑配储能（%）10 表4：2022-2030年各种电池技术平均转换效率变化趋势14 表5：部分企业HJT电池产能布局情况（GW）18 表6：各技术路线电池制备工艺对比19 表7：国内IBC企业布局情况22 表8：爱旭股份ABC产品22 表9：重点推荐公司估值30 表10：建议关注公司估值30 1.产业链价格筑底，电站IRR持续上行，新增装机预期上调 1.1主产业链供大于求，产业链价格筑底 1）硅料环节： 根据CPIA统计，截止到2022年底，全球多晶硅有效产能为134.1万吨/年，同比+73.3%；我国多晶硅有效产能116.6万吨/年，同比+87.2%。根据中国有色金属工业协会最新预测，预计至2023年底，国内多晶 硅的有效产能多晶硅产能将达到207万吨/年，同比+78%。 受一些地区夏季限电及多晶硅价格下降对利润的影响，部分硅料企业新增产能延迟投产/达产，硅料的实际产出受影响。根据硅业协会统计，2023年1月-8月，多晶硅实际产出约88.4GW，同比增长91.7%。预计2023年全年产量约130万吨，按照2.5g/W的硅耗来计算，对应的组件供给为520GW。 上半年硅料放量带动价格快速下行；6月底以来，由于新增产能释放不及预期，短期供应偏紧带动价格反弹。根据Infolink9月20日报价，多晶硅价格为85元/kg，预计后续价格中枢维持在70-80元/kg左右。图1：2021-2023年硅料产量按月份（万吨）图2：硅料价格（元/kg） 数据来源：硅业分会，百川盈孚，山西证券研究所数据来源：Infolink，山西证券研究所 2）硅片环节： 截至2022年底，全球硅片总产能约664GW，同比+60%；我国硅片产能650.3GW，占全球的97.9%。产量来看，全球单晶硅片产量约381.1GW；其中，我国大陆地区产量约371.3GW，占全球产量的97.4%。据中国有色金属工业协会统计，预计到2023年，我国硅片名义产能接近1000GW；我们预估硅片产量将超过500GW。 硅料价格走势向硅片环节传导，根据Infolink9月20日报价，150um的182mm单晶硅片均价3.35元/片，价格处于底部区间。预计后续P/N型结构性紧缺缓解，后续价格会略有下行。 图3：硅片价格（元/片）图4：硅片环节毛利率（%） 数据来源：Infolink，山西证券研究所数据来源：Infolink，山西证券研究所测算 3）电池片环节： 截至2022年底，全球电池片总产能583.1GW，同比+37.7%；电池片总产量366.1GW，同比+63.5%。我国电池片产能505.5GW，同比+40.2%；产量330.6GW，同比+67.1%。2022年我国光伏电池片出口额约 38.1亿美元，同比+178.1%，电池片出口量约23.8GW，同比+131.1%，占我国电池片产量的7.2%。 N型电池的市占率不断提升。2022年，N型电池的市场占有率合计约9.1%，其中TOPCon电池片占比达8.3%，HJT占比约0.6%，XBC占比约0.2%,。我们预计，至2023年底，TOPCon电池的出货量有望超过130GW，在市场中占比超过25%。 电池片是产业链竞争格局最好的环节，根据Infolink9月20日报价，M10电池片（转换效率23.1%）均价为0.69元/W，210mm电池片（转换效率23.1%）均价为0.73元/W，182mmTOPCon电池片均价为0.73元/W，比同尺寸PERC电池片溢价9.7%。 图5：电池片价格走势（元/W）图6：电池片环节毛利率（%） 数据来源：Infolink，山西证券研究所数据来源：Infolink，山西证券研究所测算 4）组件环节： 截至2022年底，全球组件产能和产量分别达682.7GW、347.4GW，同比分别+46.8%、57.3%。我国组件产能/产量分别达到551.9GW和294.7GW，约占全球总产量的80.8%和84.8%。2022年我国光伏组件出口额为423.6亿美元，占光伏产品（硅片、电池片、组件）出口总额的82.7%。光伏组件出口量约153.6GW，同比+55.9%，约占我国组件产量的52.1%。 组件环节呈现强者恒强的态势，行业集中度不断提高。参考龙头组件企业的产能计划，预计到2023年底，TOP5组件企业的产能超过445GW。此外，双面组件和N型组件占比快速提升。2022年，双面组件市占率胃40.4%；预计到2024年，双面组件占比将超过50%，成为市场主流。 根据Infolink9月20日报价，182mm单面PERC组件均价1.21元/W，182mm双面PERC组件均价1.23 元/W，182mmTOPCon双玻组件价格1.30元/W。 图7：组件价格走势（元/W）图8：182尺寸各环节产品较最高点价格跌幅（%） 数据来源：Infolink，山西证券研究所数据来源：Infolink，山西证券研究所测算 1.2组件价格历史低位，终端收益率上行，新增装机预期上调 为了对终端项目收益率进行测算，我们对项目建设成本及金融成本等做了如下假设： 表1：收益率测算部分假设条件（元/W） 项目单瓦成本 建设成本假设 光伏组件 1.23 并网逆变器（含汇流箱） 0.20 升压设备 0.26 支架(普通支架） 0.30 电缆设备 0.20 入网外接线路 0.20 项目 单瓦成本 调试&入网检测 0.10 土建、支架基础、设备安装等成本 0.38 土地费用 0.20 路条费用 0.05 EPC利润 0.20 合计（含税） 3.44 金融数据假设 贷款比例 70% 贷款利率 4.5% 贷款期限 10年 资料来