原油：中枢上移，风险犹存

原油：中枢上移，风险犹存 高明宇 0 从业资格号：F0302201投资咨询号：Z0012038 美元/百万英热 TTF天然气期货 API2鹿特丹Q6000煤炭期货 ICENEWC期货 布伦特原油期货 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 19/8 19/9 19/10 19/11 19/12 20/1 20/2 20/3 20/4 20/5 20/6 20/7 20/8 20/9 20/10 20/11 20/12 21/1 21/2 21/3 21/4 21/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/10 21/11 21/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 23/7 23/8 0 数据来源：路透，国投安信期货2 预期发生明显变化，月差同步走强，基差相对坚挺 美元/桶 22 17 12 7 2 布伦特C1-C7 datedBFOE-WTI库欣 EFS（ICEBrentFutures-DubaiSwaps)CFD ICE布伦特（右） 130 120 110 100 90 80 -370 22/622/722/822/922/1022/1122/1223/123/223/323/423/523/623/723/823/9 数据来源：wind，国投安信期货 3 页岩油产量变动=新增产量-衰减产量 =完井量*新井单产-衰减产量 页岩油：从弹性产能到“无弹性产能“ 桶/天 800000 600000 400000 产量环比变化(右）新增产量衰减产量 1450000 1250000 1050000 疫情前后美国页岩油行业两大质变，导致新增产量22Q4-23Q1再次见顶： 1）2021年以来美国页岩油新井单产见顶回落 200000 0 -200000 -400000 -600000 -800000 07/308/309/310/311/312/313/314/315/316/317/318/319/320/321/322/323/3 850000 650000 450000 250000 50000 -150000 2）新开工井持续低于完工井 Permian 数据来源：EIA，国投安信期货 新开工井完工井库存井（右） 8 7.5 7 6.5 6 5.5 5 4.5 4 3.5 ln(新增产量）（右）ln(完井量）ln(新井单产）14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 07/308/309/310/311/312/313/314/315/316/317/318/319/320/321/322/323/3 2500 2000 1500 1000 500 0 14/114/915/516/116/917/518/118/919/520/120/921/522/122/923/5 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 数据来源：EIA，国投安信期货数据来源：EIA，国投安信期货 页岩油：投资意愿有所回升，但难回页岩革命高位 能源危机引发对“能源安全”的更多关注，页岩油投资意愿边际升温 但再投资率仍远低于页岩油革命峰值 400 350 300 250 200 150 100 50 标普油气勘探与生产ETF 油气勘探ETF 油气勘探ETF/标普500 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 百万美元 55000 45000 35000 25000 15000 5000 -5000 -15000 -25000 32家北美独立油气公司资本开支 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 0 08/709/710/711/712/713/714/715/716/717/718/719/720/721/722/723/7 数据来源：彭博，国投安信期货 0.00 2009Q12010Q32012Q12013Q32015Q12016Q32018Q12019Q32021Q12022Q3 经营活动现金流债权融资 股权融资资本支出 股利现金支出再投资率（右） 数据来源：彭博，国投安信期货 5 页岩油：单桶利润仍受压制 根据二季度达拉斯联储调查，60%的受访企业认为今年年底开采成本会同比上升，在小型产商中这一 比例占68%；而46%的大型产商认为开采成本会同比下降 受柴油价格上行的影响，7月以来美国页岩油区块平均成本有所上行，在油价反弹的同时压制了利润的回升 2023年底较2022年底开采成本预期调查 % 小型产商 大型产商 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 美元/桶 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 模拟利润（右）WTI月均价页岩区块平均盈亏平衡成本 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 明显下降小幅下降不变小幅升高明显升高 数据来源：达拉斯联储，国投安信期货 18/318/718/1119/319/719/1120/320/720/1121/321/721/1122/322/722/1123/323/7 数据来源：彭博，国投安信期货 6 今年以来美国非墨西哥湾原油钻井量连续回落18.3%，这一趋势或至少延续至10月 下半年美国原油产量继续回升但增速放缓，2023H1美国原油环比增产49.4万桶/天，DOE预估下半年这一增速回落至23.3万桶/天。 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 美国非墨西哥湾原油钻井量WTI月均价（滞后4月） 美元/桶 130 110 90 70 50 30 10 百万桶/天 14 13.5 13 12.5 12 11.5 11 10.5 10 9.5 9 同比增速美国原油产量 2 1 0 -1 -2 -3 -4 16/717/117/718/118/719/119/720/120/721/121/722/122/723/123/724/1 数据来源：wind，国投安信期货 19/219/719/1220/520/1021/321/822/122/622/1123/423/924/224/724/12 数据来源：DOE，国投安信期货7 页岩油增产弹性的弱化坚定了OPEC+的“减产提价”决心：9-5，沙特、俄罗斯再次同步宣布分别将100万桶/天额外减产、30万桶/天出口减量延续至年底。 3月以来沙特官价升贴水持续上调。 1000桶/天 原油产量及产量目标 40000维也纳阵营产量目标大美湾地区(右)22000 21000 38000 20000 36000 19000 18000 34000 17000 32000 16000 15000 30000 14000 28000 13000 13/113/1014/715/416/116/1017/718/419/119/1020/721/422/122/1023/724/4 数据来源：RystadEnergy，国投安信期货 美元/桶 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 03/12 沙特中质原油OSP 05/12 07/12 09/12 11/12 13/12 15/12 17/1219/1221/12 数据来源：彭博，国投安信期货 地中海 欧洲 美国 亚洲 8 页岩油增产弹性的弱化坚定了OPEC+的“减产提价”决心：9-5，沙特、俄罗斯再次同步宣布分别将100万桶/天额外减产、30万桶/天出口减量延续至年底。 2月以来俄油升贴水持续走高，目前所有油种均高于60美元/桶，欧盟或在10月出台针对俄罗斯的新一轮制裁。 1000桶/天 原油产量及产量目标 40000维也纳阵营产量目标大美湾地区(右)22000 21000 38000 20000 36000 19000 18000 34000 17000 32000 16000 15000 30000 14000 28000 13000 13/113/1014/715/416/116/1017/718/419/119/1020/721/422/122/1023/724/4 数据来源：RystadEnergy，国投安信期货 130 120 乌拉尔西北欧到岸 索克尔亚太到岸 俄罗斯原油价格 乌拉尔地中海到岸ESPO亚太到岸 出口限价 110 100 90 80 70 60 50 40 21/1222/2 22/4 22/6 22/822/1022/1223/2 23/4 23/6 23/8 数据来源：路透，国投安信期货 9 截至8月，OPEC10国完成减产410.9万桶，较2022年8月基准产量下降15%，减产完成率323%，其中沙特完成其中的48.5%。 桶/天 2500000 2000000 1500000 1000000 500000 0 -500000 已承诺减产已实现减产7月环比减产8月环比减产 数据来源：路透，国投安信期货 万桶/日 510 俄罗斯产原油周度装船量 202120222023 万桶/日 2021 2022 2023 1000 沙特原油周度装船量 460 410 360 310 260 210 W1 W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49 W52 160 900 800 700 600 500 W1 W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49 W52 400 数据来源：路透，国投安信期货数据来源：路透，国投安信期货10 美国成品油表需4周均值同比增速 20% 成品油 汽油 柴油 航煤（右） 50.0% 15% 40.0% 10% 5% 30.0% 0% 20.0% -5% 10.0% -10% -15% 0.0% -20% -10.0% 数据来源：EIA，国投安信期货 11 21/11 21/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 23/7 23/8 截至9-8当周，美国成品油4周均值同比增6.6%，其中航煤9%、柴油5.5%、汽油4% % 75 美国PMI 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:Markit制造业PMI:季调 美国:ISM:非制造业PMI 70 65 60 55 50 45 40 35 17/918/118/518/919/119/519/920/120/520/921/121/521/922/122/522/923/123/5 数据来源：wind，国投安信期货 从需求端交易亮点来看，美国汽油与柴油、航煤中质馏分油的强弱交替正在发生 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 美国地面&航空出行强度 千量 10市拥堵指数7日均值同比增速 美国TAS安检人数-7日均值同比增速 1200 1100 1000 900 800 700 600 500 400 88/4 89/10 91/4 92/10 94/4 95/10 97/4 98/10 00/4 01/10 03/4 04/10 06/4 07/10 09/4 10/10 12/4 13/10 15/4 16/10 18/4 19/10 21/4 22/10 300 美国卡车销量 美国卡车销量（12月平均） 同比增速 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 22/422/522/622/722/822/922/