险资配置系列报告（三）：海外保险资管发展经验借鉴

证券研究报告 险资配置系列报告（三）： 海外保险资管发展经验借鉴 行业评级 平安证券研究所非银金融&金融科技研究团队 保险强大于市（维持）王维逸S1060520040001（证券投资咨询）WANGWEIYI059@pingan.com.cn 李冰婷S1060520040002（证券投资咨询）LIBINGTING419@pingan.com.cn 韦霁雯S1060122070023（一般证券业务）WEIJIWEN854@pingan.com.cn 2023年9月25日 摘要 一、全球资管业概况：规模增长波动，保险系占据一席之地。根据ADVratings，截至23Q1末，在全球AUM排名前50的资管机构 中，保险系资管机构不到15家，保险资管AUM合计约15万亿美元、在前50合计AUM中占比不足20%。 二、安联集团：保险资管龙头，第三方业务先驱。安联在投资管理业务上实行集中化管理，由安联资管统筹、下设PIMCO和 AGI两大专业资管机构，分别主要负责管理第三方资金和集团内保险客户资金。收购PIMCO后，安联第三方AUM迅速增长、目前在资管AUM中占比超过75%，是安联资管AUM增长的主要动力。由于以主动型策略为主，近年来，安联资管管理费率约0.3%、利润率约40%，均处于较高水平；2022年资管业务对集团营收与利润贡献分别5.39%、22.59%，利润贡献更高。 三、法通集团：养老金机构资金推动三方AUM增长。法通集团保险、养老金、直投和资管四大业务形成闭环，其中养老金业 务营业利润贡献过半。法通注重发展英国中小型企业养老金业务和国际化战略，LGIM的AUM增长主要由第三方资金拉动，2022年英国养老金业务和国际业务资金在AUM中分别占比57.1%、30.4%。但LGIM投资策略以指数基金和LDI为主，投资管理费率和营业利润率整体偏低，分别约0.08%、0.05%。 四、安盛集团：险资为主，进行专业化分工管理。安盛资管业务2019年以前主要由AXAIM与AB两大资管公司负责，2019年出售EQH（含AB）后，资管业务由AXAIM统筹，下设AXAIMCore和AXAIMAlts两大平台，分别负责传统资产和另类资产投资。由于AUM以险资为主、第三方AUM占比约40%，AXAIM费率总体不高（不超过0.2%），2022年AXAIM收入在集团占比约1.55%。 五、经验借鉴：专业化投资管理，内生外延双轮驱动。1）险资与三方并重，扩大资产管理规模。我国保险资管资金以险资为 主，第三方资金主要来源于保险、银行和养老金等长期、稳健的资金。除借鉴法通经验、进一步发展养老金等机构业务外，也应加快零售业务发展和主动管理转型，进而提升AUM规模、资管业务管理费率和收入贡献。2）提高投资管理能力，挖掘超额收益。在满足风控要求的基础上，我国未来在另类资产和公司债投资方面，可以围绕优质信用主体这一核心，适当放宽底层资产准入标准，通过适当信用下沉来获得超额收益。我国险资海外投资受到外汇等有关限制，未来或可通过在海外设立子公司的方式，实现部分海外保险业务资金的全球配置、丰富险资大类资产配置、提升投资收益率。 风险提示：1）权益市场大幅波动，2）信用债投资等风险增加，3）长期利率超预期下行，4）非标资产再配置或存缺口。2 CONTENT 目录 一、全球资管业概况：规模增长波动，保险系占据一席之地二、安联集团：保险资管龙头，第三方业务先驱 三、法通集团：养老金机构资金推动三方AUM增长四、安盛集团：险资为主，进行专业化分工管理 五、经验借鉴：专业化投资管理，内生外延双轮驱动 5.1险资与三方并重，扩大资产管理规模 5.2提高投资管理能力，挖掘超额收益 六、风险提示 近年来全球资产管理规模总体保持增长；2022年主要经济体加息、宏观经济下行压力加剧，全球资管规模拐头向下。2010年以来，全球权益市场表现总体较好、资产管理规模总体保持增长。根据BCG，截至2021年末，全球资管AUM约110万亿美元， 较2010年翻倍。但利率水平上升、宏观经济承压，股票和债券市场回调，2022年全球资管AUM仅98.3万亿美元（YoY-9.5%）；其中，BCG统计的2022年74家资管机构AUM净流入1.7万亿美元，在2022年初AUM占比仅1.6%、不及2019-2021年比例的一半。 根据WTW统计，在2021年全球AUM排名前500的资管机构中，排名前20机构的AUM占比高达45.2%，市场份额自2018年以来 保持稳健增长，头部效应明显。 图表1：全球资产管理规模图表2：全球资产管理行业资金净流入情况 120 100 80 60 40 20 AUM（左，万亿美元）YoY（右） 全球资金净流入在年初AUM占比 全球资金净流入在年初AUM占比 20%5% 15% 4% 10% 5%3% 0%2% -5% 1% -10% 0 资料来源：BCG，平安证券研究所 -15% 0% 注：数据采用74家资管机构的平均水平，反映了63%的全球AUM情况。 资料来源：BCG，平安证券研究所4 全球资管业大类资产配置结构总体稳定，权益类资产占据主力、固收次之。根据WTW，2017年以来，被统计机构AUM在权益和固收类资产配置比例总体维持在80%左右；截至2021年末，投向权益类资产的AUM占比46.6%、固收类资产占比33.9%、另 类资产占比5.9%、现金占比6.5%、其他资产占比7.1%。 资产配置工具以基金为主，各类工具占比总体保持稳定。根据WTW，2017年以来，被统计机构AUM投向基金的资产占比始终 保持在70%以上，投向独立账户占比约20%左右；截至2021年末，投向基金、独立账户和其他工具的AUM占比分别74.9%、 19.2%、5.9%。 图表3：全球资管业大类资产配置结构图表4：全球资管业资产配置工具结构 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他现金另类资产固定收益类权益类（含REITS） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他集合投资工具独立账户共同基金/UCITs 注：数据来源于提供自2017年以来数据的213家资管机构注：数据来源于提供自2017年以来数据的139家资管机构 资料来源：WTW，平安证券研究所 资料来源：WTW，平安证券研究所5 保险系资管在头部机构中占据一席之地，但资金来源和产品形态与专业资管公司和投行相比较为有限，机构数量和AUM占比有限。根据ADVratings，总体来看，头部资管机构以独立的专业资管公司和投行为主，保险系资管机构数量和AUM占比相对有限。截至23Q1末，在全球AUM排名前50的资管机构中，保险系资管机构不到15家，保险资管AUM合计约15万亿美元、在前 50合计AUM中占比不足20%。其中，安联集团及其独立子公司PIMCO、法通保险集团、保德信、安盛集团和永明金融的AUM 规模均超过1万亿美元，在前50合计AUM中占比10.51%，保险系头部资管机构的管理规模具备一定优势。 图表5：23Q1全球资管公司AUM排名TOP20一览（单位：十亿美元） 排名 公司 类型 地区 AUM 排名 公司 类型 地区 AUM 1 贝莱德 独立 美国 9,090 11 东方汇理 银行 法国 2,103 2 先锋集团 独立 美国 7,600 12 纽约梅隆银行 银行 美国 1,910 3 富达投资 独立 美国 4,240 13 瑞银集团 银行 瑞士 1,830 4 道富全球 银行 美国 3,600 14 PIMCO 保险 德国 1,800 5 摩根士丹利 银行 美国 3,131 15 爱德华·琼斯 独立 美国 1,700 6 摩根大通 银行 美国 3,006 16 德意志银行 银行 德国 1,492 7 高盛集团 银行 美国 2,672 17 景顺 独立 美国 1,484 8 法国农业信贷银行 银行 法国 2,660 18 法通保险 保险 英国 1,477 9 安联集团 保险 德国 2,364 19 美国银行 银行 美国 1,467 10 资本集团 独立 美国 2,300 20 富兰克林邓普顿 独立 美国 1,421 资料来源：ADVratings，平安证券研究所 注：根据ADVratings，瑞银和法通保险采用2022年末数据。6 CONTENT 目录 一、全球资管业概况：规模增长波动，保险系占据一席之地二、安联集团：保险资管龙头，第三方业务先驱 三、法通集团：养老金机构资金推动三方AUM增长四、安盛集团：险资为主，进行专业化分工管理 五、经验借鉴：专业化投资管理，内生外延双轮驱动 5.1险资与三方并重，扩大资产管理规模 5.2提高投资管理能力，挖掘超额收益 六、风险提示 安联集团保险业务与资管业务均为行业龙头，早期通过外延并购不断壮大资管业务。安联集团是全球领先的保险系综合金融公司，在70多个国家和地区为超过1.22亿客户提供寿险、产险和资管在内的全方位保险服务。安联集团早期经营产险业务， 后而覆盖寿险业务，1998年起将资管业务作为战略核心。经过PIMCO（2000年）、Nicholas-Applegate（2001年）和Cominvest （2008年）等多轮外延并购，以及数次内部重组，完善资管业务分工、细化资管业务布局，最终于2011年正式设立安联资产管理公司（AllianzAssetManagement，也即AAM），形成“PIMCO+AGI”的资管双支柱。 图表6：安联集团主要发展历程 设立寿险业务，开始进行 保险资金投资管理 1922年 出售DresdnerBank，并收购德国商 业银行下属资产管理公司Cominvest 2008年 收购PIMCO，NFJInvestmentGroup和OppenheimerCapital2000年 整合并设立安联资产管理公司（AAM），旗下包括PIMCO和AGI 2011年 收购Nicholas-ApplegateCapitalManagement、DresdnerBank，设立德盛安联资管（2004年更名AGI） 2001年 成立安联资产管理部门 （现为安联国际投资管理AGI），以资管为核心业务1998年 集团成立，主营意外险和运输保险 1890年 安联集团在投资管理业务上实行集中化管理，由安联资管（AAM）统筹管理安联集团的内部资金和第三方资金。安联资管下设PIMCO和AllianzGI（简称AGI）两大专业资管机构，其中PIMCO主要受托管理第三方资金，固收类投资具备较强优势；AGI主 要管理集团内保险客户资金，资产配置结构相对均衡。根据安联集团官网，截至23Q1末，安联管理保险客户资金约7170亿欧元，PIMCO和AGI的第三方AUM约1.7万亿欧元。根据ADVratings，23Q1安联集团和PIMCO的AUM分别排名全球第9和第14，是全球AUM规模最大的保险资管机构。 图表7：安联集团业务布局 财产险业务 人身险业务 资产管理业务 企业及其他业务 PIMCO AllianzGI 核心控股 银行业务 数字化投资 OppenheimerCapital Nicholas-Applegate NFJInvestmentGroup 安联集团 资管业务是安联集团业务版图的重要组成部分，近来年资管业务对安联集团的营收与利润贡献持续增长、利润贡献更高。截至2022年末，安联资管营业收入82.34亿欧元（YoY-1.93%）、营业利润31.99亿欧元（YoY-8.31%），在集团总营收和总营业利 润占比分别为5.39%、22.59%；主要由于2022年受经济环境影响，资管AUM下滑、业绩提成下降，但运营费用增长。尽管安联资管业务营收占比较低，但营业利润占比较高——资管业务营收在集团总营收中占比仅约5%，但利润贡献自2010年