半导体行业周期：至暗已过，黎明将至？

证券研究报告行业专题报告 半导体周期：至暗已过，黎明将至？ 长城证券产业金融研究院 科技首席：唐泓翼执业证书编号：S10705211200012023年9月21日 半导体需求筑底，库存调整或延长至24H1，黎明将至 一、趋势：半导体底部盘整，企稳迹象渐显，“硅基强智能”奇点到来 23Q2全球半导体市场规模环比增长4%，半导体需求底部盘整，预估23Q3半导体市场规模继续环比增长3% 23Q2库存天数环比下降6天，有所回落但压力犹存，或至24H1恢复至合理库存水位二、需求端：23H2终端消费需求逐季回暖，AI激发需求新动能 智能手机：预计23年全年智能手机出货量同比降幅扩至4.7%，但23Q3/23Q4逐季环比改善 PC及Tablet：商用需求带动23Q3PC及Tablet出货量延续环比增长，但全年出货量受经济影响降幅扩至15% 可穿戴设备：23年全球可穿戴设备出货量仍逆势成长，预计同比增长3% 服务器：整体下修23年预期出货约4%，Q3/Q4逐季需求提升，大模型时代AI服务器23年出货预计同比+38% 汽车：规模生产&电池材料成本下探，电动汽车降价驱动销量成长，预计23年电动汽车销量同比+35%三、供给端：产能利用率回升，欧美制造本土化催化资本支出 产能利用率：降价提升产能利用率，23Q3有望回升至85%左右 硅片出货量：大硅片库存仍高企，预计23年出货同比下降9% 半导体设备：存储猛烈去供给，欧美制造本土化催化资本支出 四、库存端：23Q2库存天数回落但压力犹存，或至24H1恢复至合理库存水位 半导体库存：龙头存货天数23Q2回落，库存去化速度低于预期，预估23Q3有望回落至130天~140天 地域性库存：中日韩存货仍处于高位，美国制造业存货保持合理 细分领域库存：存储厂呈现改善趋势，模拟厂环比增速收窄五、价格端：23Q2半导体价格环比跌幅收窄，呈现震荡回升 半导体价格：23Q2价格指数环比-1%，呈现震荡回升趋势 细分产品：23Q2存储环比回升，Micro环比下降系出货结构所致六、23年半导体市场研判：预计23年半导体市场规模同比下降11% 23年半导体市场规模测算：自23Q2起全球半导体市场规模将逐季提升，23年半导体市场规模预计同比下降11% 23Q2业绩前瞻：存储迎周期拐点，计算芯片是AI时代硬通货 投资建议 一、坐看消费电子需求重启，重点关注拥有新产品边际变化的龙头企业 深度回调后，消费需求重启：随着23H2消费需求逐季环比提升，显现回暖迹象，行业龙头有望迎来戴维斯双击，并关注新产品突破与放量，重点关注卓胜微等。 二、美/荷/日对华限制加码，硬科技自主可控逻辑增强，材料设备替代深水区 半导体制造，国之重器：晶圆制造是半导体产业链核心环节，地缘政治冲突加剧背景下，自主可控需求迫切，重点关注中芯国际等。 半导体设备&材料替代深水区：美/荷/日对华限制加码，半导体设备及材料国产化进程逻辑加强，重点关注拓荆 科技、盛美上海、沪硅产业、安集科技。 三、ChatGPT创新场景，AI驱动半导体硅含量第5波浪潮 AI激发半导体需求新动能：ChatGPT引爆AI技术新浪潮，带动算力需求高涨，推动AI相关芯片市场，重点关注芯原股份、江波龙、通富微电。 图：重点公司财务指标及估值情况 公司名称 成长驱动力 细分行业 市值(亿元) 23Q2营收环比 23Q2归母23Q2归母 净利润环比净利润同比 23年净利润预期中值 23年预计 利润增速 PE (2023E) 23Q2股 价涨跌幅 23Q2公募 持仓 23Q1公募 持仓 中芯国际 龙头低估 +国产替代 制造 3920 9% -12% -59% 58.96 -60% 66 20% 31% 20% 卓胜微 龙头低估 +新品突破 设计 -模拟芯片 638 34% 115% -15% 10.79 0% 59 -17% 25% 12% 沪硅产业 国产替代 -材料 材料 559 -4% -21% 18% 3.57 4% 157 4% 16% 15% 拓荆科技 国产替代 -设备 设备 392 49% 32% -41% 5.11 40% 77 66% 41% 30% 江波龙 国产替代 -存储模组 设计 -存储模组 385 50% -12% -252% 1.44 98% 267 62% 23% 5% 芯原股份 AI浪潮 半导体 IP授权 301 19% 231% 713% 1.26 71% 239 14% 45% 30% 通富微电 AI浪潮 封测 286 13% -4324% -196% 5.70 7% 50 2% 18% 4% 安集科技 国产替代 -材料 材料 165 13% 108% 82% 3.90 29% 42 10% 22% 8% 沙盘推演，半导体产业链将如何轮动？ 当前半导体库存调整或至24H1，半导体单价预计领先1个季度企稳 存储芯片是半导体风向标产业链轮动 价格 存储是半导体风向标+模拟芯片周期性弱+Micro呈现脉冲上涨 ——1996年至今月度7大集成电路细分产品价格 半导体单价领先库存调整结束1个季度 新应用驱动硅含量提升，半导体市场CAGR从10%提升至15% 3次下降区间+4大核心驱动力 ——1996年至今超300个月份全球半导体销售额 需求 供需结构 存储芯片 价格下跌 约2个 月后 主动 去库存 半导体产品 平均单价下跌 存储芯片 库存下降 主动去库存率先调整 半导体行业存储芯片库存 库存下降下降至低点 完成调整 企稳 半导体行业 库存上升 存储芯片 价格企稳 主动 提库存 约2个 月后 半导体产品 平均单价回升 短期需求波动 影响 产能利用率 硅片出货量 长期需求结构增长 决定 设备资本支出 晶圆厂产能利用率随半导体需求短期波动 VS 8次库存调整大周期中，75%需2~4个季度调整至阶段性最低点 ——1996年至今超100个季度全球前60大半导体厂商库存水平 全球前5大晶圆厂产能利用率+3大代工厂季度资本支出 ——1996年至今超100个季度晶圆厂产能利用率 产能 当前库存调整或至24H1回落至90~100天合理区间 库存 一、趋势：半导体需求底部盘整，“硅基强智能”奇点到来 半导体底部盘整，企稳迹象渐显，“硅基强智能”奇点到来 半导体需求：23Q2全球半导体市场规模约1245亿美元，同比下降17%，环比增长4%，4月/5月/6月半导体市场规模环比-13%/+6%/+15%；预计23Q3/23Q4全球智能手机出货量环比+12%/+10%，PC及Tablet出货量环比+15%/+4%。 半导体库存：23Q2全球前60大半导体企业库存周转天数约145天，环比下降6天，库存显现回落，但去化速度不及预期。 半导体增量：随着大模型&AIGC爆发，“硅基强智能”奇点到来，推动硅含量加速提升。 半导体周期判断：我们认为半导体市场需求底部盘整，逐步显现企稳回升，库存调整至合理区间或延长至24H1。 图：下游消费电子显现逐季回暖迹象，23Q2全球半导体市场规模同比下降17%，环比增长4% 一：台式电脑 1991年1月~2001年9月 𝑪𝑨𝑮�=𝟏𝟎.𝟔𝟎% 二：笔记本电脑&功能机 2001年9月~2009年12月 𝑪𝑨𝑮�=𝟏𝟏.𝟖𝟑% 三：智能手机&智能手环等可穿戴设备 2010年1月~2019年11月 𝑪𝑨𝑮�=𝟏𝟐.𝟑𝟏% 四：汽车&IoT&工业 2019年11月~2022年3月 𝑪𝑨𝑮�=𝟏𝟒.𝟓𝟒% 2018年10月 互联网 泡沫破裂 全球金 融危机 存储价格回落，需求随硅含量提升步伐增加 2019年4月 2008年9月 2000年10月 存储价 格崩盘 23Q2全球半导体市场规模同比下降17%，环比增长4% 2009年2月 2002年1月 汽车、智能运算等应用支撑硅含量提升，判断第四阶段复合增速仍高于第三阶段的12.31% 泡沫破裂，需求仍下降至原水平 危机过后，需求基石稳固，快速回升 600 (4500) 同比YoY(%，右轴)全球半导体市场规模(3MMA，亿美元，左轴) 费城半导体指数:月:平均值 120% 500 (3750) 100% 80% 400 (3000) 60% 300 (2250) 200 (1500) 100 (750) 40% 20% 0% -20% -40% 1996/01 1996/07 1997/01 1997/07 1998/01 1998/07 1999/01 1999/07 2000/01 2000/07 2001/01 2001/07 2002/01 2002/07 2003/01 2003/07 2004/01 2004/07 2005/01 2005/07 2006/01 2006/07 2007/01 2007/07 2008/01 2008/07 2009/01 2009/07 2010/01 2010/07 2011/01 2011/07 2012/01 2012/07 2013/01 2013/07 2014/01 2014/07 2015/01 2015/07 2016/01 2016/07 2017/01 2017/07 2018/01 2018/07 2019/01 2019/07 2020/01 2020/07 2021/01 2021/07 2022/01 2022/07 2023/01 2023/07 0-60% 23Q2库存天数回落但压力犹存，或至24H1恢复至合理库存水位 23Q2半导体库存跟踪：23Q2全球前60大半导体企业库存周转天数约145天，同比增加32天，环比下降6天。我们原预期23Q2库存周转天数约调整至130天~135天，当前库存去化速度不及预期。 2023年半导体库存研判：预计本轮半导体库存至24H1恢复至90天~100天合理水平。 图：23Q2全球前60大半导体企业库存周转天数约145天，同比增加32天，环比下降6天，库存去化速度不及预期 主动去库存：产能利用率下降，库存下降 主动加库存：产能利用率提升，库存提升 被动去库存：产能利用率未下降，库存下降 被动加库存：产能利用率下降，库存提升 160 140 120 100 80 60 40 20 0 600 (4500) 500 (3750) 400 (3000) 300 (2250) 200 (1500) 100 (750) 1996/01 1996/07 1997/01 1997/07 1998/01 1998/07 1999/01 1999/07 2000/01 2000/07 2001/01 2001/07 2002/01 2002/07 2003/01 2003/07 2004/01 2004/07 2005/01 2005/07 2006/01 2006/07 2007/01 2007/07 2008/01 2008/07 2009/01 2009/07 2010/01 2010/07 2011/01 2011/07 2012/01 2012/07 2013/01 2013/07 2014/01 2014/07 2015/01 2015/07 2016/01 2016/07 2017/01 2017/07 2018/01 2018/07 2019/01 2019/07 2020/01 2020/07 2021/01 2021/07 2022/01 2022/07 2023/01 2023/07 0 140% 全球前60大半导体企业库存周转天数(天) 全球前五大晶圆厂产能利用率(%，右轴) 存货天数顶点 同比YoY(%，右轴) 全球半导体市场规模(3MMA，亿美元，左轴) 费城半导体指数:月:平均值 23Q2存货周转天数环比下降6天 3.5年 基钦周期 4.0年 基钦周期 4.0年 基钦周期 3.5年 基钦周期 3.