“五位一体”均衡发展，等待下游放量机遇

事项： 公司发布2023年半年报，上半年实现营收3.45亿元，同比减少36.55%；实现归母净利润-766.16万元，同比减少106.14%；实现扣非归母净利润-2586.28万元，同比减少124.05%。 评论： 收入端承压，费用投入保持增长。2023年上半年，公司实现营业收入3.45亿，同比减少36.55%，主要原因是芯片领域产品和图形显控产品收入减少。分产品看，图形显控产品实现营业收入2.11亿元，同比减少19.52%；芯片领域产品实现营业收入4338.84万元，同比减少79.21%；小型专用化雷达产品营业收入7620.28万元，同比增长16.31%。毛利率端，上半年毛利率为62.29%，相较于去年同期62.61%略有波动。费用端，公司上半年产生销售费用3172.20万元，同比增长42.69%，主要是市场拓展活动增加导致；管理费用5813.21万元，同比增长4.55%；研发投入1.66亿元，同比增长23.77%；财务费用-199.10万元，同比增长73.72%，主要原因是银行利息比去年同期减少。 理顺技术、产品布局，切入更广阔下游领域。管理端，公司上半年一方面持续加大研发投入，拟实施向特定对象发行股票项目；另一方面内部开展管理改革，根据公司中长期战略规划进行技术及产品布局。产品端，公司图形显控领域产品分为图形显控模块产品和加固类产品，目前主要应用于专用市场，未来将不断开拓在通用市场的应用。公司小型专用化雷达领域产品逐步实现由模块级产品向系统级产品转变的发展战略，持续提升公司的盈利能力与可持续发展能力。公司JM9系列图形处理芯片已逐步实现在政务、电信、电力、能源、金融、轨交等多领域的试点应用。 “人研产”+“组织服务”均衡推进，“五位一体”不断垒实核心竞争力。公司从五方面着手不断垒实核心竞争力：人才方面，在人才引进、建立有效管理体系的同时，公司适时实施股权激励；技术方面，为促进公司研发技术进步，公司建立了完善的知识产权保护体系；产品方面，公司自成立以来，坚持实施滚动式产品发展战略，具有深厚的研发实力积淀；服务方面，客户对时间节点控制、快速反应能力和产品质量保障等要求很高，为此，公司聚焦主业，精耕细作，致力于在售前售中售后提供全方位一体化的服务；组织方面，公司通过组织结构的调整，提升公司研发管理效率，优化公司资源配置，为公司的持续长远发展提供有力的保障。 投资建议：信创推进不及预期，下调盈利预期，我们预计2023-2025年营业收入为14.05/19.32/25.85亿元，对应增速21.8%/37.5%/33.8%；归母净利润为3.52/5.03/6.77亿元，对应增速21.7%/43.1%/34.5%（2023-24年前值为4.94/6.95亿元）；对应EPS（摊薄）分别为0.77元、1.10元、1.48元。估值方面，考虑公司为芯片设计厂商，从军用拓展至民用市场，两者虽应用领域存在差异，但业务本质相同，目前均处于快速扩张期，采用PS进行估值。选取国内AI芯片龙头厂商寒武纪、CPU龙头厂商龙芯中科作为可比公司，考虑公司为国内GPU龙头企业，稀缺性较高，在信创推进下有望受益，我们给予2023年对应30xPS，对应市值421.5亿，对应目标价92.23元。维持“强推”评级。 风险提示：信创政策落地不及预期；行业竞争加剧；产品研发、适配不及预期。 主要财务指标