美联储2023年9月会议解读：加息或未止

美联储洞察系列（七） 海外宏观 2023年9月21日 加息或未止——美联储2023年9月会议解读 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 事项： 美国时间2023年9月20日，美联储FOMC会议如期不加息。会议声明和鲍威尔讲话后，市场交易“紧缩”：10年美债利率攀升，收于4.41%，继续刷新本轮新高；美元指数最高曾上升至105.4；美股三大指数承压，纳斯达克、标普500和道琼斯指数日内分别收跌1.53%、0.94%和0.22%。 平安观点： 会议声明与经济预测：本次声明维持5.25-5.5%的目标区间。其他措辞变 化不大，均符合近两个月美国经济数据的变化。本次声明没有删除“额外政策巩固”的措辞。本次经济预测（SEP）的主要变化包括：1）大幅上调2023年经济增长预期，由1.0%至2.1%；上修2024年经济增长预测，由 1.1%至1.5%；2）下调2024、2025年失业率预期，由4.5%至4.1%；3）通胀预测变化不大。4）维持2023年利率预测为5.6%（即年内还有一次加息），同时上修2024、2025年利率预期50BP，分别至5.1%和3.9%。 这些数据暗示，美联储对“软着陆”更有信心，进一步弱化了2024和2025 年的衰退预期，继而认为美联储可以维持高利率更长时间。 鲍威尔讲话：转向信号不明确，“中性利率”或更高。整体来看，面对积极寻找停止加息信号的市场，鲍威尔讲话仍然维持谨慎态度，强调官员们仅就本次会议进行了决策（不加息以等待更多数据），同时弱化最新经济预测和点阵图对市场预期的影响。其对于未来的加息以及降息决策，没有提供 太多指引；不过，其不止一次谈及“中性利率”可能更高，这可能为年内 的下一次加息做铺垫。此外，其表达出乐见美国经济强劲，（在记者逼问 下）表明“软着陆”是美联储追求的主要目标。 政策逻辑：加息或未止。7月会议以来，支撑美联储继续加息的因素更多：一是，美国经济出现上行风险；二是，油价上涨威胁美国通胀回落前景。我们倾向于认为，美联储11月再加息一次概率较大。首先，美联储进一步确认了终端利率为5.5-5.75%（即年内再加息一次）为基准预测。其次， 鲍威尔发言仍在尽量避免释放“停止加息”的信号，11月会否加息将极大程度上取决于经济数据。最后，在11月议息会议前，只有一个月的经济数据以供观察，经济和通胀出现剧烈变化的概率不大，因此近期数据显得较为重要，而这些数据指向美联储有能力、或也有必要再加息一次。 市场展望：“紧缩交易”尚未反转。结合美联储释放的信号，以及近期的市场变化，我们对未来一段时间的资产走势判断如下：10年美债利率仍处于“筑顶”过程；美股或有阶段调整压力；美元指数或保持105左右震荡。 风险提示：美国通胀超预期，金融风险超预期，经济衰退风险超预期等。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 1.会议声明：如期不加息 美联储2023年9月议息会议声明，维持联邦基金利率为5.25-5.5%目标区间，符合7月会议后的市场主流预期。同时，美联储维持其他政策利率：1）将存款准备金利率维持在5.4%；2）将隔夜回购利率维持在5.5%；3）将隔夜逆回购利率维持在5.3%；4）将一级信贷利率维持在5.5%。缩表方面，美联储将维持原有计划，每月被动缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和MBS。 美联储已做出以下决定，以实施联邦公开市场委员会在2023年9月20日的声明中宣布的货币政策立场： 美联储系统理事会一致投票决定将准备金余额支付的利率维持在5.4%，自2023年9月21日起生效。 作为其政策决定的一部分，联邦公开市场委员会投票授权和指示纽约联邦储备银行的公开市场服务台，除非另有指示，否则根据以下国内政策在系统公开市场账户中执行交易指示： "自2023年9月21日起，联邦公开市场委员会指示： 必要时进行公开市场操作，以将联邦基金利率维持在5.25%至5.5%的目标范围内。 进行隔夜回购协议操作，最低投标利率为5.5%，总操作限额为5000亿美元。 以5.3%的发行利率和每天1600亿美元的每个交易对手限额进行隔夜逆回购协议操作。 在拍卖中展期美联储持有的每个日历月到期的美国国债的本金支付金额，只针对每月超过600亿美元的部分。赎回不超过此上限的国库券，以及在息票本金支付低于每月上限的情况下赎回国库券。 将每个日历月收到的美联储持有的机构债务和机构MBS的本金支付金额再投资到机构MBS，只针对每月超过350亿美元的部分。 如果出于运营原因需要，允许适度偏离规定的再投资金额。 必要时参与美元展期和息票掉期交易，以促进美联储机构MBS交易的结算。 在一项相关行动中，美联储系统理事会一致投票批准将初级信贷利率提高0.25个百分点至5.5%。 2023年9月美联储FOMC声明 图表1美联储2023年9月议息会议声明：货币政策部分 资料来源:美联储，平安证券研究所 经济和政策描述部分，9月会议声明变化不大，仅有的两处变化是：在关于经济增长速度时，将原来的“温和”（moderate）替换为“扎实”（solid）；在描述新增就业时，将原来的“持续强劲”替换为“有所放缓但保持强劲”。这些变化均符合近两个月美国经济数据的变化。此外，本次声明仍保留了6月、7月会议声明中的一些关键措辞，比如委员会仍将继续“评估额外的信息及其对货币政策的影响”，没有删除“额外政策巩固”（additionalpolicyfirming）的措辞，也强调后续行动将综合考虑“货币政策的累积紧缩、货币政策对经济活动和通胀的滞后影响、以及经济和金融形势发展”。这些表述继续表明，美联储对于未来的利率决策仍将保持灵活，且目前阶段避免释放已经终止加息的信号。 图表2美联储2023年9月议息会议声明：经济和政策描述部分 2023年9月美联储FOMC声明（中文） 2023年9月美联储FOMC声明（英文） 近期指标显示经济活动在以温和扎实的速度 扩张。近几个月就业增长有所放缓但仍保持强劲，失业率保持在较低水平。通胀仍然很高。 美国的银行体系是健全和有韧性的。家庭和企业的信贷环境收紧可能拖累经济活动、就业和通胀。这些影响的程度仍不确定性。该委员会的目标是在较长时期内以2%的增长率实现最大的就业率和通货膨胀率。为支持这些目标，委员会决定将联邦基金利率的目标范围提高至维持在5.25-5.5%。委员会将继续评估额外信息及其对货币政策的影响。在确定额外的政策巩固的程度上，委员会将考虑到货币政策的累积紧缩、货币政策对经济活动和通货膨胀的滞后影响、以及经济和金融发展。此外，委员会将继续减少其持有的国债和机构债务以及机构抵押贷款支持证券，按照此前公布的计划。委员会坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标。 Recentindicatorssuggestthateconomicactivityhas beenexpandingatamodestsolidpace.Jobgainshaveslowedinrecentmonthsbutremainstrong,andtheunemploymentratehasremainedlow.Inflationremainselevated. TheU.S.bankingsystemissoundandresilient.Tightercreditconditionsforhouseholdsandbusinessesarelikelytoweighoneconomicactivity,hiring,andinflation.Theextentoftheseeffectsremainsuncertain.TheCommitteeremainshighlyattentivetoinflationrisks.TheCommitteeseekstoachievemaximumemploymentandinflationattherateof2percentoverthelongerrun.Insupportofthesegoals,theCommitteedecidedtoraisemaintainthetargetrangeforthefederalfundsrateto5-1/4to5-1/2percent.TheCommitteewillcontinuetoassessadditionalinformationandassessitsimplicationsformonetarypolicy.Indeterminingtheextentofadditionalpolicyfirmingthatmaybeappropriatetoreturninflationto 2percentovertime,theCommitteewilltakeintoaccountthecumulativetighteningofmonetarypolicy,thelagswithwhichmonetarypolicyaffectseconomicactivityandinflation,andeconomicandfinancialdevelopments. 资料来源:美联储，平安证券研究所 2.经济预测：今明年经济更强，明后年降息更少 美联储2023年9月发布的经济预测（SEP），相较6月的主要变化包括：1）大幅上调2023年经济增长预期，由1.0%至2.1%；上修2024年经济增长预测，由1.1%至1.5%；2）下调2024、2025年失业率预期，由4.5%至4.1%；3）通胀预测 变化不大。4）维持2023年利率预测为5.6%（即年内还有一次加息），同时上修2024、2025年利率预期50BP，分别至5.1%和3.9%。这些数据暗示，美联储对“软着陆”更有信心，进一步弱化了2024和2025年的衰退预期，继而认为美联储可以维持高利率更长时间。 具体来看： 1）经济增长方面，大幅上调2023年经济增长预期，由1.0%至2.1%；上修2024年经济增长预测，由1.1%至1.5%。2）下调2023年失业率预期，由4.1%至3.8%；同时下调2024、2025年失业率预期，由4.5%至4.1%。 2）就业方面，下调2023年失业率预期，由4.1%至3.8%；同时下调2024、2025年失业率预期，由4.5%至4.1%。 3）通胀方面，小幅上修2023年PCE通胀率预测，由3.2%至3.3%；小幅下修同期核心PCE通胀率预测，由3.9%至3.7%。 4）利率方面，维持2023年利率预测为5.6%，同时上修2024、2025年利率预期50BP，分别至5.1%和3.9%；新增2026年利率预测为2.9%。点阵图显示，12位官员预计今年还会加息一次，7位官员预计维持不变；支持年内再加息（至少）一次的人数，较6月多出1人。官员们对2024年的利率预期，进一步集中在5-5.25%区间附近，不过有一位官员认为 明显利率将超过6%，即认为明年仍会加息。此外，虽然大部分官员维持对于长期利率保持在2.5%左右的预测，但有5 位官员认为长期利率等于或高于3%，较6月会议多出2人。 图表32023年6月美联储经济预测图表42023年9月美联储经济预测 资料来源:美联储（2023.6.14）,平安证券研究所资料来源:美联储（2023.9.20）,平安证券研究所 图表5美联储点阵图：2023年9月与6月比较 资料来源:iFinD,美联储,平安证券研究所 9月会议声明和经济预测公布后，市场初步交易“紧缩”：10年美债利率一度上升5BP至4.37%；美元指数由104.8上升至 105.2附近；美股三大指数小幅跳水，其中标普50