运机转债申购价值分析：专注输送机械装备，智能升级扩张产能

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年09月20日 【债券日报】 专注输送机械装备，智能升级扩张产能 ——运机转债申购价值分析 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230919》 2023-09-19 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230918》 2023-09-18 《【华创固收】低基数之外，积极因素也在增多— —8月经济数据解读》 2023-09-15 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230915》 2023-09-15 《【华创固收】OPW气囊领先企业，光刻胶打造第二曲线——华懋转债申购价值分析》 2023-09-13 业绩持续好转，水平转弯产品快速放量 正股运机集团专注于输送机械装备领域，专业从事以带式输送机为主的节能环保型输送机械成套设备业务，是物料输送系统解决方案的供应商。公司主要产品包括通用带式输送机、管状带式输送机、水平转弯带式输送机、其他输送 机及其相关配套设备等。目前，公司的输送机械产品已在俄罗斯、土耳其、马来西亚、越南、印度尼西亚、阿尔及利亚、尼日利亚等多个国家的项目上投入运行，业务范围涵盖“一带一路”多个国家和地区。 上半年业绩有所改善。2019-2022年公司营收规模先降后升，CAGR为5.65% 归母净利润相对承压，CAGR为-2.92%。2023年上半年，公司实现营业收入 4.69亿元，同比增长30.33%；归母净利润为4,917.94万元，同比增长33.13%单二季度方面，实现营收2.71亿元，同比+25.54%，环比+36.87%；归母净利润2,187.60万元，同比+38.23%，环比-18.52%。 毛利率边际承压，盈利能力略高于同业。2020-2022年公司综合毛利率呈下滑趋势，分别为31.09%、25.66%、24.95%。2023年上半年，公司综合业务毛利率为23.82%，同比-0.86pct，主要为通用带式输送机及配套和管状带式输送机 及配套的毛利率下降所致。相较于同业可比公司，运机集团毛利率处于中等偏上水平，主要是由于业务和产品类型存在明显差异，2020至2023H1较同业均值分别+7.54pct/+2.17pct/+2.33pct/-1.48pct。 升级智能输送机，扩产缓解产线负荷。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金为73,000.00万元，在扣除发行费用后将全部用于以下项目：（1）“数字孪生智能输送机生产项目”，项目是对公司前次募投项目投资生产的产品以及现有产品的改善升级，项目拟在四川省自贡市高新板仓工业园区购置约 107.26亩工业用地，用于建设数字孪生智能输送机生产项目，项目达产后，可实现年产4万米数字孪生智能输送机生产能力，第三年完全达产后年营业收入为6.52亿元。（2）补充流动资金。 条款及定价分析： 运机集团于2023年9月19日发布公告，将于2023年9月21公开发行可转换公司债券，本次发行方式为网上优先配售、网上向一般社会投资者发售。运机转债发行规模7.30亿元，债项评级AA-级，根据9月19日中债同等级企业债到期收益率6.2702%测算，债底约为84.52元，9月19日运机转债平价为 101.19元，债底保护性尚可。条款方面，三大条款中规中矩。 根据2023年9月19日运机集团收盘价测算转债平价为101.19元，以溢价率拟合和可比券的两种方法分别进行上市价格预测，结果如下：（1）参考我们溢价率拟合的模型，预计运机转债上市首日转股溢价率在25.19%附近，对于9 月19日平价，运机转债上市价格预计在126.68元。（2）参考目前行业相同、 评级相同的斯莱转债（转股溢价率27.11%）及隆华转债（转股溢价率28.63%）， 预计运机转债上市首日转股溢价率预计在25%-30%区间，对于9月19日平 价，运机转债上市价格预计在126.49-131.54元。预计一级市场申购风险不高，上市后可积极关注。 风险提示： 项目不及预期、原材料价格波动、优惠政策变化风险。 目录 一、评级一般规模尚可，债底保护性尚可4 1、发行规模不大，摊薄比例较高4 2、债底预计在84.52元附近，发行公告挂网日平价为101.19元4 二、正股基本面：专注输送机械装备，智能升级扩张产能5 1、业绩持续改善，水平转弯产品快速放量5 2、下游行业更新扩容，物料搬运机械需求增长8 3、升级智能输送机，扩产缓解产线负荷11 三、定价分析及申购建议11 1、转债申购中签率预计在0.00139%左右11 2、预计运机转债一级市场申购风险不高11 四、风险提示12 图表目录 图表1运机转债发行安排4 图表2运机转债发行条款信息5 图表3输送机械行业上下游关系6 图表4公司营收及归母净利润（亿元）6 图表5公司主营业务收入占比6 图表6公司综合毛利率处于同业较高水平7 图表7公司主要产品毛利率7 图表8公司期间费用率各项目变动8 图表9公司产能处于满负荷8 图表102023H1前�大客户的销售金额占比8 图表112023H1前�大供应商采购金额占比8 图表12输送机械（输送机和提升机）产量（万吨）9 图表13带式连续运送货物的升降机及输送机进出口额（亿美元）及同比变化率（%） .............................................................................................................................................9 图表14中国原煤产量（亿吨）及同比增速10 图表15全国主要港口集装箱吞吐量（万标准箱）10 图表16我国新增发电设备容量情况（万千瓦）及同比变化率（%）10 图表17我国水泥产量（亿吨）及增长率10 图表18可转债募投项目11 图表19转债价格相对正股价格敏感性分析11 图表20运机集团PE-band12 图表21运机集团PB-band12 一、评级一般规模尚可，债底保护性尚可 运机集团于2023年9月19日发布公告，将于2023年9月21公开发行可转换公司债券，本次发行方式为网上优先配售、网上向一般社会投资者发售。运机转债发行规模 7.30亿元，债项评级AA-级，根据9月19日中债同等级企业债到期收益率6.2702%测算，债底约为84.52元，9月19日运机转债平价为101.19元，债底保护性尚可。条款方面，三大条款中规中矩。 1、发行规模不大，摊薄比例较高 运机转债本次发行方式为网上优先配售、网上向一般社会投资者发售。发行规模为 7.3亿元，初始转股价为17.67元/股，目前公司总股本为1.60亿股，本次发行摊薄比例在20.52%。本次向不特定对象发行的可转换公司债券将向发行人在股权登记日（2023年9月20日，T-1日）收市后登记在册的原股东优先配售。原股东可优先配售的可转债数量为其在股权登记日收市后登记在册的持有发行人A股普通股股份数按每股配售4.5625元可转债的比例，并按100元/张的比例转换为张数。本次发行的可转债向发行人在股权登记日（2023年9月20日，T-1日）收市后中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司登记在册的原股东优先配售，原股东优先配售后余额部分（含原股东放弃优先配售部分）通过深圳证券交易所交易系统网上向社会公众投资者发行，认购金额不足73,000万元的部分由保荐人（主承销商）包销。原股东配售日和网上申购日为9月21日（T日）。 图表1运机转债发行安排 交易日 日期 发行安排 T-2 2023年9月19日 刊登《募集说明书》及摘要、《发行公告》《网上路演公告》等 T-1 2023年9月20日 网上路演原股东优先配售股权登记日 T 2023年9月21日 刊登《可转债发行提示性公告》原股东优先配售认购日（缴付足额资金）网上申购（无需缴付申购资金）确定网上中签率 T+1 2023年9月22日 刊登《网上发行中签率及优先配售结果公告》进行网上申购摇号抽签 T+2 2023年9月25日 刊登《网上中签结果公告》网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+3 2023年9月26日 保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 T+4 2023年9月27日 刊登《发行结果公告》 资料来源：Wind，华创证券 2、债底预计在84.52元附近，发行公告挂网日平价为101.19元 债底约为84.52元，保护性尚可。运机转债期限为6年，债项评级为AA-。票面利率为：第一年0.20%、第二年0.40%、第三年1.00%、第四年1.50%、第�年2.00%、第六年3.20%。到期赎回价格为票面面值的116%(含最后一期利息)的价，按照2023年9月 19日中债6年期AA-级企业债到期收益率6.2702%作为贴现率估算，运机转债债底价值 约为84.52元，保护性尚可。 初始转股价为17.67元/股，本次发行的可转换公司债券转股期限自发行结束之日 （2023年9月27日，T+4日）起满6个月后的第一个交易日（2024年3月27日）起至 可转换公司债券到期日（2029年9月21日）止。按照2023年9月19日收盘价17.88元 进行计算，发行公告挂网日平价为101.19元。 三大条款中规中矩。本次转债下修条款15/30，85%；回售条款30/30，70%；有条件 转债名称 运机转债 发行规模（亿元） 7.3 期限（年） 6 票面利率 第一年0.20%、第二年0.40%、第三年1.00%、第四年1.50%、第�年2.00%、第六年3.20%。 初始转股价（元/股） 17.67 发行信用等级 AA- 债券信用等级 AA- 特别向下修正条款 15/30，85% 回售条款 30/30，70% 赎回条款 15/30，130%；到期赎回价格116（含最后一期利息） 每股配债面值 4.5625 债底 84.52 平价（9月19日收盘价） 101.19 赎回条款为15/30，130%，到期赎回价格为116（含最后一期利息）。图表2运机转债发行条款信息 资料来源：Wind，华创证券 二、正股基本面：专注输送机械装备，智能升级扩张产能 1、业绩持续改善，水平转弯产品快速放量 正股运机集团专注于输送机械装备领域，专业从事以带式输送机为主的节能环保型输送机械成套设备业务，是物料输送系统解决方案的供应商。公司主要产品包括通用带式输送机、管状带式输送机、水平转弯带式输送机、其他输送机及其相关配套设备等。 目前，公司的输送机械产品已在俄罗斯、土耳其、马来西亚、越南、印度尼西亚、阿尔及利亚、尼日利亚等多个国家的项目上投入运行，业务范围涵盖“一带一路”多个国家和地区。 通用带式输送机产品方面，公司设计、制造的通用带式输送机带宽范围为0.5米到 2.4米，适用输送各种散状物料以及成件物料，主要项目包括“西芒杜铁矿配套马瑞巴亚港输送项目”以及“印度尼西亚塔里阿布岛选矿系统项目”。管状带式输送机方面，产品 是在通用带式输送机基础上发展，用于输送散状物，可实现大倾角输送，主要项目包括“印尼德龙DG550长距离管状带式输送机项目”、“重庆市九龙万博铝土矿输送项目”、 “缅甸达贡山镍矿石输送项目”以及“印度尼西亚塔里阿布岛铁矿石输送项目”。水平转 弯带式输送机方面，产品能够实现输送机水平转弯，适用于长距离输送散状物料，主要 项目包括“陕西富平生态水泥有限公司项目”以及“尼日利亚Obajana水泥厂项目”。其他产品中最具代表性的项目是鹤庆北衙矿业有限公司尾矿处理系统项目，其中大型移置式带式输送机首次采用刚性机身，与轨枕铰接的联接方案，对移设过程中的机架变形适应度更大。 下游行业应用广泛。公司上游企业主要为原材料供应商，主要包括钢材、胶带和电机、减速机等重要原材料和零部件，对主要原材料采取