周报：宏观环境短期企稳，中期有望反转

│ 宏观环境短期企稳，中期有望反转 作者 分析师：朱人木 证券研究报告 2023年09月18日 ——周报20230915 专题内容摘要 宏观环境-短期企稳，中期有望反转 截至2023年9月18日，信用端和汇率端影响值延续正向变化，汇率端对市场影响减弱，后续随着经济复苏加强，整体宏观环境有望转好。 宏观状态事件预测模型最新logit预测值为0.475，上月末值为0.617。宏观环境从2022年11月以来持续上行，logit预测值经过近两个月的连续性回落，目前处于惯性下跌中，短期企稳，中期看有望反转。 中观景气度-回落转震荡 当前景气指数为9.09，延续低位回落，后续转震荡概率大。上周五公布的社会消费品和工业增加值都出现好转，等待低位震荡后的反转机会。 微观结构-整体结构风险历史低位 A股整体结构性风险系数([0,1]范围取值)延续低值区间，宽基指数结构风险均小于0.3，处于历史风险低值附近。宽基指数整体筑底过程中，赔率可观，可进行小幅加大仓位操作。如后续行情回落破前低位，建议加大仓位操作。 资金流-北向今年净流入1206.91亿元 2023年1月以来，北向资金净流入1206.91亿元。上周北向资金延续净流出152.06亿。两融资金从2023年1月以来共流入近1498.26亿元，上周大幅净流入409.03亿元，连续三周正流入超50亿元。 定量配置信号-市场寻底趋稳，建议加大权益仓位配置 根据定量配置模型，宏观环境刻画的logit值延续高位震荡。市场还在寻底过程中，从宏观Logit值看回落企稳，中观景气值回落转震荡，微观结构整体风险处于历史低位。上周公布的8月社会消费品零售和规模以上工业增加值数据出现好转，后续静待经济复苏。 执业证书编号：S0590522040002邮箱：zhurm@glsc.com.cn 分析师：陆豪 执业证书编号：S0590523070001邮箱：luhao@glsc.com.cn 联系人：康作宁 邮箱：kangzn@glsc.com.cn 金融工程 金融工程定期 风险提示：量化模型存在失效风险，历史数据不代表未来。 相关报告 1、《纯债基金投资周报：——2023/9/11- 2023/9/15》2023.09.17 2、《本周市场震荡，基金发行热度维持：——基金周报2023.9.11-2023.9.15》2023.09.17 正文目录 1.宏观环境-短期企稳，中期有望反转3 1.1宏观变量选取3 1.2当前宏观变量变化3 1.3最新Logit预测结果4 2.中观景气度-回落转震荡4 3.微观结构-整体结构风险历史低位5 4.资金流-北向今年净流入1206.91亿元7 4.1北向资金-上周延续净流出152.06亿元7 4.2两融资金-大幅净流入409.03亿元7 5.定量配置信号-加大权益配置仓位8 6.风险提示8 图表目录 图表1：宏观环境变量选取3 图表2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数3 图表3：宏观Logit模型最新预测值4 图表4：宏观Logit模型历史预测值20170103至202309154 图表5：刻画景气—中观高频指标选取4 图表6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期20070102至202309155 图表7：中观景气变化截至202309155 图表8：微观结构风险刻画5 图表9：各宽基指数微观结构风险变化6 图表10：月度-各宽基指数微观结构风险变化，20150101至202309156 图表11：北向资金近1年周度净流入7 图表12：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额7 1.宏观环境-短期企稳，中期有望反转 1.1宏观变量选取 从短期货币流动性、长端利率、信用、经济增长以及汇率五个维度刻画宏观环境运行状态。 图表1：宏观环境变量选取 短期货币流动性 频率 长端利率&汇率 频率 信用 频率 PMI 频率 银行间债券质押式回购 月 3年期国债 到期收益率 日 社融：新增人民币贷款 月 PMI：新订单 PMI：新出口订单 月 SHIBOR：3个月 月 5/10年期国债到期收益率 日 信用利差：全体产业债 月 欧元区：制造业PMI 月 R-007 日 2/10年期美债到期收益率 日 M1：同比 月 日本：制造业PMI 月 1年期国债 到期收益率 日 人民币汇率指数 日 M2：同比 月 美国：ISM制造业PMI 月 资料来源：wind，国联证券研究所整理 1.2当前宏观变量变化 截至2023年9月18日，信用端和汇率端影响值延续正向变化，汇率端对市场影响减弱，后续随着经济复苏加强，整体宏观环境有望转好。 图表2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数 类型 变量 前值 (2023-09-08) 最新值 变化值 变化方向 影响系数 短期货币流动性 银行间债券质押式回购 0.434 0.428 -0.006 1.395 SHIBOR：3个月 -1.125 -1.180 -0.054 -3.244 R-007 -0.216 -0.191 0.025 -0.509 1年期国债到期收益率 0.113 0.106 -0.007 0.236 长端利率 3/5/10年期国债到期收益率 0.762 0.765 0.004 1.789 2/10年期美债到期收益率 1.339 1.363 0.024 3.323 汇率 人民币汇率指数 -1.338 -1.242 0.096 -2.054 信用 社融：新增人民币贷款 -0.258 -0.276 -0.018 -0.714 信用利差：全体产业债 0.379 0.409 0.030 1.528 M1：同比 1.116 1.151 0.034 3.028 M2：同比 -0.442 -0.426 0.015 -1.417 国内经济增长 PMI：新订单&新出口订单 -2.497 -2.517 -0.020 -4.161 海外主要经济体 欧元区：制造业PMI 2.688 2.770 0.082 4.626 日本：制造业PMI -0.941 -0.904 0.036 -1.474 美国：ISM制造业PMI 1.983 1.964 -0.019 3.452 资料来源：wind，国联证券研究所整理 1.3最新Logit预测结果 宏观状态事件预测模型最新logit预测值为0.475，上月末值为0.617。宏观环境从2022年11月以来持续上行，logit预测值经过近两个月的连续性回落，目前处于惯性下跌中，短期企稳，中期看有望反转。 图表3：宏观Logit模型最新预测值 最新(20230728) 最新(20230825) 最新(20230915) 宏观Logit预测值 0.762 0.617 0.475 资料来源：wind，国联证券研究所整理 宏观Logit模型历史预测值： 图表4：宏观Logit模型历史预测值20170103至20230915 资料来源：wind，国联证券研究所整理 2.中观景气度-回落转震荡 采用中观高频的数据来刻画景气度指数。 图表5：刻画景气—中观高频指标选取 工业产量 频率 工业利润 频率 经济活跃度 频率 产量：家电：当月同比 月 工业企业：利润总额：累计同比 月 民航货邮周转量 日 产量：汽车：当月同比 月 工业企业：亏损企业亏损总额：累计同比 月 工业GDP增速 季 产量：水泥：当月同比 月 工业增加值：国有及国有控股企业：当月同比 月 产量：钢材：当月同比 季 企业景气指数：黑色金属冶炼及压延加工业 季 资料来源：wind，国联证券研究所整理 拼接所有因子数据，按季度采样，用PCA合成大类因子，回归目标为上证指数的归属母公司股东的净利润(同比增长率)。然后将因子提升频率至日频，用训练好的模型预测。 中观高频景气度指数—与A股盈利趋势变化契合，并且具备领先预测性。回归训练集(样本内)：2001.12.31—2016.12.31。 景气度指数历史预测值： 图表6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期20070102至20230915 资料来源：wind，国联证券研究所整理 当前景气指数为9.09，延续低位回落，后续转震荡概率大。上周五公布的社会消费品和工业增加值都出现好转，等待低位震荡后的反转机会。 图表7：中观景气变化截至20230915 变量 最新值 前值 (2023.08.31) 前值 (2023.07.31) 中观景气度 9.09 9.87 11.54 DIF->景气&萧条状态 -4.24 -4.02 -3.67 MACD->上行&下行 -4.11 -4.71 -5.36 资料来源：wind，国联证券研究所整理 3.微观结构-整体结构风险历史低位 以估值、风险溢价、波动率以及流动性四类均值回复性较强的因子刻画各宽基指数的微观结构风险。 图表8：微观结构风险刻画 结构风险 刻画方式 估值 市盈率与市净率在过去5年中所处分位数的均值 风险溢价 ERP(ep-rf:市盈率倒数减去一年期定存利率)在过去5年中所处的分位数 波动率 50日波动率在过去5年中所处分位数 流动性 自由流通市值换手率在过去5年中所处分位数 结构风险因子 四因子等权相加 资料来源：wind，国联证券研究所整理 A股整体结构性风险系数([0,1]范围取值)延续低值区间，宽基指数结构风险均小于0.3，处于历史风险低值附近。宽基指数整体筑底过程中，赔率可观，可进行小幅加大仓位操作。如后续行情回落破前低位，建议加大仓位操作。 图表9：各宽基指数微观结构风险变化 宽基指数 估值 风险溢价 波动率 流动性 结构风险 中证全指 0.236 0.210 0.290 0.203 0.273 沪深300 0.117 0.124 0.321 0.258 0.217 中证500 0.336 0.368 0.230 0.140 0.288 中证1000 0.374 0.413 0.210 0.118 0.275 资料来源：wind，国联证券研究所整理 图表10：月度-各宽基指数微观结构风险变化，20150101至20230915 资料来源：wind，国联证券研究所整理 4.资金流-北向今年净流入1206.91亿元 4.1北向资金-上周延续净流出152.06亿元 2023年1月以来，北向资金净流入1206.91亿元。 图表11：北向资金近1年周度净流入 资料来源：wind，国联证券研究所整理 4.2两融资金-大幅净流入409.03亿元 两融资金从2023年1月以来共流入近1498.26亿元，上周大幅净流入409.03 亿元，连续三周正流入超50亿元。 图表12：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额 资料来源：wind，国联证券研究所整理 5.定量配置信号-加大权益配置仓位 根据定量配置模型，宏观环境刻画的logit值延续高位震荡。市场还在寻底过程中，从宏观Logit值看回落企稳，中观景气值回落转震荡，微观结构整体风险处于历史低位。上周公布的8月社会消费品零售和规模以上工业增加值数据出现好转，后续静待经济复苏。 图15：三维度刻画权益资产配置价值 资料来源：wind，国联证券研究所 图16：权益资产配置信号 资料来源：wind，国联证券研究所 6.风险提示 量化模型存在失效风险，历史数据不代表未来。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）