降准预期兑现，但资金面压力仍在

周度报告-国债期货 降准预期兑现，但资金面压力仍在 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年09月17日 ★一周复盘：期债略有上涨 本周（09.11-09.17）期债略有上涨。周一，央行公布的8月新增社融、信贷数据超市场预期，但期债反而认为利空出尽而有所上涨。周二，市场消息较为平静，经过周一反弹，市场止盈意愿有所上升，期债震荡略偏弱。周三，资金面较为宽松叠加股市走软，债市走强，曲线走陡。周四市场对于货币政策宽松的预期进一步上升，债市继续走强，晚间央行宣布降准25BP。周五，降准逻辑兑现后市场止盈情绪上升，叠加8月经济数据整 国体表现较好，债市走弱。截至9月15日收盘，两年、五年、十债年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.185、101.940、101.830和99.220元，分别较上周末变动+0.070、 期+0.175、+0.210和+0.150元。 货 ★降准预期兑现，但资金面压力仍在 8月经济数据表现不错，但市场更为关注经济修复的可持续性，短期内基本面可能不是影响市场的最主要因素。目前商业银行净息差压力仍存、债券利率点位偏高、存量房贷利率即将下调，预计下周5年期LPR利率下调的概率不高。央行虽然降准，但下半月资金面仍会受到政府债大量发行、信贷回暖和MPA考核的挑战，9月中下旬资金利率中枢可能会持平或是略低于8月中下旬。资金面难以明显转松，收益率曲线可能仍会维持在偏平的状态上。 综合来看，短期内债市表现仍会偏弱，但利率继续上行的空间已经不大，调整可带来更好的买入机会。策略方面：1）方向性判断仍是短空长多，10Y国债收益率的顶可能在2.7%左右；2）建议关注空头套保策略；3）短线交易者可以考虑做陡策略的止盈，待后续资金面给出更为清晰的信号后再度入场；4）基差或普遍小幅走阔，关注TS上的正套机会。 ★风险提示： 人民币汇率超预期贬值，输入性通胀压力上升。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债略有上涨5 1.2下周观点：降准预期兑现，但资金面压力仍在5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR11 3.3跨期价差12 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议15 8、风险提示15 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为4200.09亿元6 图表3：本周地方债净融资额回落6 图表4：本周同业存单净融资额回升7 图表5：国债收益率走势分化7 图表6：10Y-1Y国债利差收窄、10Y-5Y走阔7 图表7：隐含税率回落7 图表8：分机构净买卖时序：国债8 图表9：分机构净买卖时序：政金债8 图表10：国债期货略有上涨9 图表11：国债期货总成交量9 图表12：期货总持仓量9 图表13：国债期货总成交/总持仓9 图表14：T2312前5大席位净持仓10 图表15：TF2312前5大席位净持仓10 图表16：TS2312前5大席位净持仓10 图表17：TL2312前5大席位净持仓10 图表18：国债期货主力合约CTD券IRR走势11 图表19：国债期货主力合约CTD券基差走势11 图表20：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表21：国债期货09-12价差整体走阔11 图表22：TS*2-TF12 图表23：TF*2-T12 图表24：央行逆回购累计净回笼70亿元12 图表25：DR007和R007涨跌互现12 图表26：SHIBOR隔夜和1周涨跌互现13 图表27：银行间市场质押式回购成交量有所回落13 图表28：同业存单到期收益率13 图表29：股份行同业存单发行利率13 图表30：城商行同业存单发行利率14 图表31：农商行同业存单发行利率14 图表32：美元指数震荡走强14 图表33：美国十年期国债利率震荡上行14 图表34：工业品价格齐涨15 图表35：农产品价格齐跌15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债略有上涨 本周（09.11-09.17）期债略有上涨。周一，央行公布的8月新增社融、信贷数据超市场预期，但期债反而认为利空出尽而有所上涨。周二，市场消息较为平静，经过周一反弹，市场止盈意愿有所上升，期债震荡略偏弱。周三，资金面较为宽松叠加股市走软，债市走强，曲线走陡。周四市场对于货币政策宽松的预期进一步上升，债市继续走强，晚间央行宣布降准25BP。周五，降准逻辑兑现后市场止盈情绪继续上升，叠加8月经济数据整体表现较好，债市走弱。截至9月15日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.185、101.940、101.830和99.220元，分别较上周末变动+0.070、+0.175、+0.210和+0.150元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 9月11日 8月金融数据 M1同比：现值2.2%，前值2.3%，预期-- M2同比：现值10.6%，前值10.7%，预期10.65%社融：现值31200亿元，前值5282亿元，预期-- 社融存量同比：现值9.0%，前值8.9%，预期9.06%新增人民币贷款：现值13600亿元，前值3459亿元，预期10975亿元 9月15日 8月经济数据 工业增加值当月同比：现值4.5%，前值3.7%，预期4.16%固定资产投资累计同比：现值3.2%，前值3.4%，预期2.96% 社零当月同比：现值4.6%，前值2.5%，预期3.54% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：降准预期兑现，但资金面压力仍在 本周资金面仍是市场博弈的焦点。央行通过降准和重启14天逆回购向市场传达了呵护流动性的信号，但市场仍然较为谨慎，降准落地后，市场止盈情绪快速发酵。从机构行为上看，前期买入较多的农商行开始止盈，基金、证券公司等交易盘积极买入利率债。 8月经济数据表现不错，但市场更为关注经济修复的可持续性，短期内基本面可能不是影响市场的最主要因素。8月出口增速跌幅收窄，内需方面汽车、电子、出行消费等行业继续保持较高景气度，需求带动生产数据好转。地产相关指标同比读数惯性走弱，但部分指标的两年平均同比已经出现好转迹象。叠加近期财政发力节奏加快，经济好转的迹象整体上是在增加的。但债券市场主要关注经济修复的可持续性。经济能否持续好转，主要取决于持续推出的地产政策能否有效持续提振疲弱的地产需求，目前来看不确定性仍然存在。 政策方面，降准已经落地，短期内市场可能不太会继续交易货币政策宽松的逻辑。下周将公布最新一期的LPR数据。上月5年期LPR利率并未调降令人意外，这一结果的背后可能隐藏着呵护商业银行净息差以及单方面压降债券利率的政策考量。目前商业 银行净息差压力仍存，债券利率点位偏高，存量房贷利率即将下调，5年期LPR利率下调的概率不高。 资金面是近期债市最为关注的因素，预计下半月资金面的挑战仍旧存在。虽然央行通过降准和重启14天期逆回购操作向市场传达了呵护资金面的信号，但也要看到：1）近 期票据利率上行、同业存单大量发行等信号可能均指向9月信贷投放的情况不错；2） 下周有计划外的1150亿元国债发行，另外新增专项债还有约5000亿元的额度未发，下半月政府债的供给压力会比较大；3）MPA考核压力下，季末资金面会出现收敛压力。综合来看，25个基点的降准可能难以使得资金面显著转松，9月中下旬资金利率中枢可能会持平或是略低于8月中下旬。上周末笔者建议考虑做陡10Y-1Y、10Y-5Y等利差，主要是认为央行即将降准，若降准落地后资金面并未显著转松，短线交易者可以考虑暂时止盈。目前收益率曲线已经非常平坦，后续资金面若出现转松迹象，曲线可能会迅速走陡，建议等待后续再次做陡的机会。 综合来看，短期内债市表现仍会偏弱，但利率继续上行的空间已经不大，调整可带来更好的买入机会。策略方面：1）方向性判断仍是短空长多，10Y国债收益率的顶可能在2.7%左右；2）建议关注空头套保策略；3）短线交易者可以考虑做陡策略的止盈，待后续资金面给出更为清晰的信号后再度入场；4）基差或普遍小幅走阔，关注TS上的正套机会。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 图表2：本周利率债净融资额为4200.09亿元图表3：本周地方债净融资额回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债60只，总发行量和净融资额分别为6015.92和4200.09亿元，分别较 上周增加871.81亿元和3454.62亿元。未来一周利率债计划发行65只，总发行量 7360.44亿元，净融资额5077.69亿元。 地方政府债共发行39只，总发行量和净融资额分别为2467.52亿元和1203.29亿元，分 别较上周增加和减少953.41亿元和-138.18亿元。未来一周地方债计划发行58只，总发 行量1690.44亿元，净融资额-43.11亿元。同业存单发行706只，总发行量和净融资额 分别为8686.1亿元和4673.4亿元，分别较上周增加6445.9亿元和8409.8亿元。 图表4：本周同业存单净融资额回升图表5：国债收益率走势分化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 图表6：10Y-1Y国债利差收窄、10Y-5Y走阔图表7：隐含税率回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债收益率走势分化。截至9月15日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为2.25%、2.48%、2.63%和2.97%，分别较上周末变动+0.54、-2.97、-0.55和-1.11个bp。国债10Y-1Y利差收窄2.6bp至52.6bp，10Y-5Y利差走阔2.4bp至15.3bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为2.23%、2.58%和2.70%，分别较上周末变动 +0.19、-3.05和-5.39bp。 图表8：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表9：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 图表10：国债期货略有上涨图表11：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债期货略有上涨。截至9月15日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.185、101.940、101.830和99.220元，分别较上周末变动+0.070、 +0.175、+0.210和+0.150元。 图表12：期货总持仓量图表13：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表14：T2312前5大席位净持仓图表15：TF2312前5大席位净持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 截至9月15日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货成交量分别为42122、68143