不坐投资过山车：红利低波基金的“同”与“不同”

证 券 研2023年09月14日 究 报不坐投资过山车：红利低波基金的“同”与“不 告同” 1、《红利策略投资指南：如何择时？怎么选股？——鑫量化之十四》2023-08-16 相关研究 金融工程研究 投资要点 分析师：吕思江 lvsj@cfsc.com.cn 分析师：马晨 S1050522030001 S1050522050001 machen@cfsc.com.cn 联系人：武文静S1050123070007wuwj1@cfsc.com.cn ▌红利指数深度复盘 截至2023年9月8日，全市场有被动红利基金跟踪的红利指数共25只，覆盖了宽基红利（10只）、红利低波（7只）、红利质量（5只）和主题红利（3只）四大类型。其中中证红利指数挂钩的被动产品数量最多为6只，包括3只ETF、2只场外被动指数基金和1只指数增强基金。标普A股红利、中华预期高股息、东证红利低波、消费红利等指数暂无场内ETF覆盖。 1)历史业绩：2016年至今，消费红利、红利质量、红利潜力由于在医药和食品饮料上暴露较高，业绩表现最好。区间最大回撤控制较好的指数包括：标普中国A股大盘红利低波50、东证红利低波、沪深300红利。恒生中国内地企业高股息率、HK红利EW、恒生港股通高股息率、中华预期高股息4只以港股通个股为样本池的指数回撤较大均超60%。 2)2023年初至今，红利低波类指数收益风险表现明显好于其他类型。一方面，红利因子及低波因子今年来在全市场选股中均表现强势；另一方面，从各红利指数间的相关系数矩阵来看，红利低波类指数与中证央（国）企红利指数相关度较高，今年上半年中特估在国企改革、估值重塑、一带一路等多重事件驱动下成为市场主线，红利低波类指数与中特估主线形成共振。 3)行业分布：大部分红利指数集中持有银行、非银、钢铁、交运、煤炭行业个股，行业持仓分散但集中度高。其中300红利LV、沪深300红利、东证红利低波、SHS红利成长LV四只指数在银行板块的权重均超过30%。集中度上，中证沪港深红利成长低波动指数覆盖的一级行业个数最多，共23个；东证红利低波持有22个行业个股，但前3大行业银行、电力及公用事业、煤炭合计权重达到53.99%集中度较高。消费红利仅持有食品饮料、农林牧渔、基础化工3个行业成分股。 4)构建规则：详见正文。 5)拥挤度跟踪：当前中证红利、红利指数、沪深300红利成交金额占比在近1年中的百分位排名分别为71.26%、68.90%、68.90%处于中高水平，深证红利86.22%较为拥挤。经过8月初以来的持续调整，主要红利低波指数拥挤度已降至较低位。红利低波、红利低波100、沪深300红利低波、东证红利低波指数成交金额占比在近1年中的百分位排名分别为36.61%、39.76%、38.98%、36.61%处于底部区间。红利潜力、红利质量指数分别为 87.01%、80.71%，处于高位。 ▌主动红利基金产品梳理 我们从普通股票型、偏股混合型以及平均股票仓位不低于60%的灵活配置型基金中，按照基金名称是否含有“红利”、“高股息”、“高息”等关键词筛选主动红利基金产品，并综合考虑基金持股股息率及基金合约规定，最终得到52只红 利主题主动基金，产品最新合计规模350.26亿元。规模在2 亿元以上的基金有28只，其中，中信证券红利价值一年持有 A、华夏红利、中欧红利优享A三只产品规模最大，分别为 57.73亿元、57.31亿元、30.14亿元。 根据基金2023年中报披露的全持仓数据计算基金加权平均股 息率，股息率排名前5的基金包括中泰红利优选一年持有、中泰红利价值一年持有、广发高股息优享A、长盛量化红利策略、前海开源股息率100强，加权平均股息率均高于4%。 推荐关注收益风险表现出色、持仓加权平均股息高的：东方红优享红利沪港深A、前海开源股息率100强、中泰红利优选一年持有、中欧红利优享A。 ▌被动红利基金产品：推荐关注红利低波100ETF 当前市场共有被动红利基金39只、规模507.39亿元，包含18只ETF、2只QDII-ETF、15只普通被动指数基金和4只指数增强，其中华泰柏瑞红利ETF、富国中证红利指数增强A规模较大分别为159.31亿元和74.67亿元。 宽基红利指数与红利质量指数成交金额占比在近1年中的百分位排名均处于中高水平，成交较为拥挤；且红利质量指数相对超配消费板块，业绩弹性较大，因此当前时点长期收益风险表现出色、拥挤度回调至底部区间、短期震荡市中抗跌能力突出的红利低波类指数配置价值高。 推荐关注行业持仓相对分散，强调低波防御属性，在银行、钢铁、交运等顺周期板块权重较高的红利低波100，指数挂钩产品包括景顺长城中证红利低波动100ETF和天弘中证红利低波动100A。 ▌风险提示 数据全部来自公开市场数据，市场环境出现巨大变化模型可能失效。基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。 正文目录 1、红利指数深度复盘5 1.1、红利指数全览5 1.2、宽基红利指数8 1.3、红利低波指数10 1.4、红利质量指数11 1.5、主题红利指数12 2、主动红利基金产品梳理13 3、被动红利基金产品梳理15 4、风险提示16 图表目录 图表1：主要红利指数挂钩产品数量一览5 图表2：2016年至今红利指数业绩表现6 图表3：股息率ttm单因子测试6 图表4：近12月年化波动率因子单因子测试6 图表5：各红利指数间Spearman相关系数矩阵7 图表6：红利指数中信一级行业分布8 图表7：红利指数行业集中度8 图表8：红利指数持有中信一级行业个数8 图表9：中证红利拥挤度9 图表10：红利指数拥挤度9 图表11：深证红利拥挤度9 图表12：沪深300红利拥挤度9 图表13：宽基红利指数构造方式一览9 图表14：红利低波拥挤度10 图表15：红利低波100拥挤度10 图表16：300红利LV拥挤度11 图表17：东证红利低波拥挤度11 图表18：红利低波指数构造方式一览11 图表19：红利潜力拥挤度12 图表20：红利质量拥挤度12 图表21：红利质量指数构造方式一览12 图表22：主题红利指数构造方式一览13 图表23：规模2亿元以上的主动红利基金产品一览14 图表24：规模2亿元以上、成立满一年的主动红利基金产品收益统计14 图表25：全市场被动红利基金产品明细15 1、红利指数深度复盘 1.1、红利指数全览 截至2023年9月8日，全市场共有红利基金92只，合计规模达到857.65亿元。其中 被动红利基金39只、规模507.39亿元，主动型红利基金53只、规模350.26亿元。有被动产品跟踪的红利指数共25只，覆盖了宽基红利（10只）、红利低波（7只）、红利质量 （5只）和主题红利（3只）四大类型。中证红利指数挂钩被动产品数量最多为6只，包括3只ETF、2只场外被动指数基金和1只指数增强基金。标普A股红利、中华预期高股息、东证红利低波、消费红利等指数暂无场内ETF覆盖。 图表1：主要红利指数挂钩产品数量一览 资料来源：wind，华鑫证券研究 历史业绩表现来看，2016年至今，红利指数中消费红利、红利质量、红利潜力、东证红利低波、深证红利业绩表现最好，区间总收益分别达到+152.21%、+105.30%、+83.21%、 +58.72%、+35.90%。除东证红利低波外，其余4只指数均在医药和食品饮料上暴露较高， 因此收益累积主要来自2019年和2020年两年。 区间最大回撤控制较好的指数包括：标普中国A股大盘红利低波50（-22.76%)、东证红利低波（-25.47%)、沪深300红利（-27.62%)，恒生中国内地企业高股息率、HK红利EW、恒生港股通高股息率、中华预期高股息4只以港股通个股为样本池的指数回撤较大均超60%。 图表2：2016年至今红利指数业绩表现 资料来源：wind，华鑫证券研究，若无特殊说明，本文业绩统计截止至2023年9月8日 2023年初至今，红利低波类指数收益风险表现明显好于其他类型，收益前5的指数分别为：标普中国A股大盘红利低波50（+16.30%）、300红利LV（+12.47%）、红利低波100（+11.65%）、东证红利低波（+11.22%）和中证央企红利（+9.87%）。一方面，红利因子及低波因子今年来在全市场选股中均表现强势；另一方面，从各红利指数间的Spearman相关系数矩阵来看，红利低波类指数与中证央（国）企红利指数相关度较高，今年上半年中特估在国企改革、估值重塑、一带一路等多重事件驱动下成为市场主线，红利低波类指数与中特估主线形成共振。 图表3：股息率ttm单因子测试图表4：近12月年化波动率因子单因子测试 资料来源：wind，华鑫证券研究资料来源：wind，华鑫证券研究 图表5：各红利指数间Spearman相关系数矩阵 资料来源：wind，华鑫证券研究，若无特殊说明，本文业绩统计截止至2023年9月8日 指数中信一级行业分布来看，大部分红利指数集中持有银行、非银、钢铁、交运、煤炭行业个股，行业持仓分散但集中度高。其中300红利LV、沪深300红利、东证红利低波、SHS红利成长LV四只指数在银行板块的权重均超过30%（注：SHS红利成长LV和SHS高股息(CNY)两只指数同时持有A股和港股，一级行业统计部分只纳入A股持仓数据，权重为未归一原始数据），红利潜力、红利质量、消费红利3只指数不持有银行个股。红利低波100 （14.36%）、中证国企红利（11.08%）、中证央企红利（11.07%）、红利指数（10.38%）煤炭持仓权重较高。 行业分布集中度上，中证沪港深红利成长低波动指数覆盖的一级行业个数最多，共23 个；东证红利低波持有22个行业个股，但前3大行业银行、电力及公用事业、煤炭合计权重达到53.99%集中度较高。消费红利仅持有食品饮料、农林牧渔、基础化工3个行业成分股。 图表6：红利指数中信一级行业分布 资料来源：wind，华鑫证券研究 图表7：红利指数行业集中度图表8：红利指数持有中信一级行业个数 资料来源：wind，华鑫证券研究资料来源：wind，华鑫证券研究 1.2、宽基红利指数 宽基红利指数在构造时通常将规模、流动性、分红稳定性作为初筛指标，并计算待选样本股息率来最终确定指数样本，指数调仓频率较低，多为年频或半年频调仓。三大红利指数中，中证红利与红利指数较为相似，主要区别在于选样空间的不同。深证红利除了在深市A股中选样外，筛选指标采用的是现金分红金额而非股息率，个股加权方式为自由流通市值加权，因此与传统红利指数差异较大，风格更加偏向于成长。 交易集中度来看，当前中证红利、红利指数、沪深300红利成交金额占比在近1年中的百分位排名分别为71.26%、68.90%、68.90%处于中高水平，深证红利86.22%较为拥挤。 图表9：中证红利拥挤度图表10：红利指数拥挤度 资料来源：wind，华鑫证券研究资料来源：wind，华鑫证券研究 图表11：深证红利拥挤度图表12：沪深300红利拥挤度 资料来源：wind，华鑫证券研究资料来源：wind，华鑫证券研究 图表13：宽基红利指数构造方式一览 资料来源：wind，华鑫证券研究 1.3、红利低波指数 红利因子与低波因子选股长期有效，今年以来表现尤为突出。相较于宽基红利指数，红利低波指数在筛选样本时通常先保留股息率排名靠前的个股作为待选样本，再从高股息率的待选样本中选择波动率最低的个股作为指数样本股。区别于其他基于股息率加权的同类指数，红利低波100、沪深300红利低波动指数分别采用股息率/过去一年波动率、波动率倒数加权。且红利低波100为季频调仓，调仓频率较高。东证红利低波指数将ROE稳定性作为样本筛选条件。 交易集中度来看，经过8月初以来的持续调整，主要红利低波指数拥挤度已降至较低位。当前红利低波、红利低波100、沪深300红利低波、东证红利低波指数成交金额占比