推出高端新品，引领视频编解码高清化与智能化新趋势

国科微：大力投入视频编解码技术，成功自研存储主控芯片。公司长期致力于视频解码、视频编码、固态存储、物联网等领域芯片及解决方案开发。2022年公司通过定向增发，募集资金22.95亿元，大力投入视频编解码业务。公司2023年上半年实现营收25.41亿元，同比增长52.39%；归母净利润0.91亿元，同比增长319.79%。 视频解码业务：充分受益于智能视频终端超高清化发展趋势。视频是信息呈现、传播和利用的重要载体，目前视频技术正在从高清向超高清（4K/8K）跨越式演进发展，同时向XR及智能化场景演进。视频解码方面，公司在2021年针对IPTV运营商市场推出了4K解码芯片，并针对广电和IPTV运营商高端市场推出了8K解码芯片。同时公司已布局AR/VR以及TV市场，推出的8K电视商显芯片GK6780，可支持8K@120和HDR VIVID全通路处理，提供更加精彩的画面和沉浸式的体验。 视频编码业务：推出新一代产品引领安防智能化与高清化需求。安防视频监控技术已经历全模拟监控、数字监控、网络监控三个发展阶段，当前正在快速向新一代智能高清监控的发展方向演进。公司推出新一代H.264/H.265视频采集芯片产品，包括GK72系列，GK76系列多颗芯片，可覆盖2M/3M/4M/5M/4K等不同分辨率，与上一代产品相比在工艺、CPU处理能力、ISP、编码能力、图像分析能力等方面有大幅提升。同时，为满足行业数字化升级的产业新需求，构建产品系列化竞争优势，公司持续投入下一代视频编解码芯片的研发，保持产品迭代与竞争力。 搭载AI ISP以及NPU单元，提供边缘AI算力：以ChatGPT为代表的人工智能技术飞速发展，边缘AI算力需求提升。国科微的4K视觉处理芯片采用新一代AIISP引擎，搭载高算力双核NPU，实现多个神经网络并行运算，可轻松应用到200个人/车的高密度场景，消除高密度场景的“盲区”，支持后端多种智能算法应用，可满足平安城市、智能交通、智慧家居等领域高端市场的智能化需求。 业绩预测、估值与评级：在4K/8K高清化以及安防监控智能化趋势下，公司视频编解码业务有望持续发展。国家安全受到的重视程度提高，以及北斗三号的全面建成，将有利于公司自主的存储控制器业务与北斗导航芯片业务的发展。我们预测公司2023-2025年的营业收入分别为53.46、61.51、67.56亿元，归母净利润分别为4.08、5.34、6.95亿元，当前股价对应PE分别为38、29、23倍。 考虑到整体行业趋势和公司业绩的高增速预期，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期、行业需求不及预期、知识产权风险。 公司盈利预测与估值简表 投资聚焦 关键假设 视频解码业务：公司在视频解码领域的产品布局全面，2021年推出4K产品，2022年推出8K产品，产品力进入国内前列。市场方面，在国内运营商持续招标，全行业推动高清化与智能化的大背景之下，公司推出自研高端芯片，该业务在22年大幅增长。在半导体行业周期下行的23年，我们预计该业务仍然可以保持小幅增长。随着行业回暖，我们预计该业务在24-25年增速回升。毛利率方面，公司自研高端芯片的批量销售将不断提升该业务的毛利率。我们预测2023-2025年该业务的营收同比增速分别为5.76%、11.90%、6.38%，毛利率分别为18.84%、20.82%、22.35%。 视频编码业务：公司在视频编码领域可以提供前端IPC和后端NVR全套产品，新品GK7608和GK7618具备较强的市场竞争力。受益于安防监控市场高清化、智能化的趋势，以及公司自研高端芯片的推出，我们预计该产品有望在23年快速放量，营收与市占率大幅提升，然后在24-25年趋近行业增速。毛利率方面，由于2021年半导体行业缺货涨价严重，公司产品价格上涨，毛利率较高，2022年该业务毛利率大幅回落。但是随着行业需求的恢复与公司自研高端产品的放量，毛利率将有望得到回升。我们预测2023-2025年该业务的营收增速分别为161.72%、14.58%、9.09%，毛利率分别为21.59%、23.48%、25.04%。 固态存储业务：公司是国内稀缺的自研存储控制器供应商。随着国家对于信息安全重视程度的提升，固态存储控制器的国产化需求也持续增加，我们认为公司固态存储业务将保持增长，毛利率维持稳定。我们预测2023-2025年该业务的营收分别为3.0/4.0/5.0亿元，毛利率维持26%。 物联网业务：公司在物联网领域主要产品为北斗导航芯片。北斗三号系统全面建成，卫星导航产业迎来了黄金发展期，未来全行业维持较高增速，我们认为行业趋势将带动公司业务不断成长，毛利率维持稳定。我们预测2023-2025年该业务的营收分别为5.0/6.0/7.0亿元，毛利率维持22%。 我们区别于市场的观点 市场认为国科微视频编解码业务下游的机顶盒与安防市场的整体增速较低，公司未来成长空间受限，同时竞争对手已占有较高市场份额，市场竞争压力较大。 我们认为公司持续推出高端芯片，产品支持边缘AI算力，在视频编解码下游市场的占有率仍然有较大提升空间，同时固态存储与物联网业务面向信创、北斗等国家重大需求方向，支撑公司长期发展，公司业绩有望取得快速成长。 股价上涨的催化因素 短期来看，公司视频编解码业务的自研芯片放量，毛利率提升，公司业绩有望取得增长，同时边缘AI算力高端新品的推出将提升公司估值水平。长期来看，公司有望横向拓展到高端TV、AR/VR、边缘AI等新业务方向，未来发展空间广阔。 估值与投资建议 我们预测公司2023-2025年的营业收入分别为53.46、61.51、67.56亿元，归母净利润分别为4.08、5.34、6.95亿元，当前股价对应PE分别为38、29、23倍。考虑到整体行业趋势、公司相对较低的估值以及未来业绩的高增速预期，首次覆盖给予“买入”评级。 1、国科微：大力投入视频编解码技术，成功自研存储主控芯片 1.1、发展历程：布局视频编码、视频解码、固态存储与物联网四大产品线 国科微电子股份有限公司成立于2008年，总部位于长沙，是国内重点集成电路设计企业之一。公司长期致力于视频解码、视频编码、固态存储、物联网等领域大规模集成电路及解决方案开发，每年保持高比例研发投入，先后承担了一系列国家级、省级重大科研攻关项目，在先进制程工艺的芯片及其终端产品上积累了大量知识产权，具备了快速研发及量产SoC芯片能力。 图表1：公司发展历程 公司主要产品包括视频编码芯片、视频解码、固态存储主控芯片、物联网芯片四大类。其中视频编解码类产品包括直播卫星高清芯片、4K/8K超高清解码芯片、4K/8K电视商显芯片、H.264/H.265视频编码芯片等；固态存储主控芯片用于固态硬盘，可以实现国密与国测双重认证；物联网类产品主要包括卫星导航定位芯片等。公司拥有一系列核心自主知识产权的芯片，并以客户价值为导向，不断推动产品与技术创新。 图表2：国科微视频解码芯片GK6525 图表3：国科微存储主控芯片GK2302v200 股权结构清晰：公司实际控制人为向平先生，截至2023年7月11日直接持有公司3.81%的股份，通过湖南国科控股有限公司间接持有17.97%的股份，通过长沙芯途投资管理有限公司间接持有3.56%的股份。其中长沙芯途投资管理有限公司占股8.86%，与向平先生为一致行动人。国家集成电路产业投资基金持有公司8.59%的股份。 图表4：公司股权结构（截至2023年7月11日） 1.2、财务分析：视频编解码与存储控制芯片业务推动营收快速增长 2019-2022年营收连续增长，视频编解码与存储控制芯片是公司的核心业务。从2016年以来，视频编解码与存储控制芯片业务在不同阶段支撑公司的营收规模。 图表5：2016-2023H1年公司分产品营收情况（亿元） 2017年，由于直播卫星行业的机顶盒厂商减少了户户通第三代直播卫星机顶盒的产量，同时支持高清的第四代高清直播卫星机顶盒迭代不及预期，行业对于直播卫星标清系列机顶盒芯片的采购量下降，导致公司广播电视业务营收规模下降。在智能视频监控方面，由于行业竞争加剧，公司相关业务也出现下滑。 2018年，公司转换经营思路，在国产自主可控固态硬盘产品尚未有自主品牌之时，利用自身在固态存储控制器芯片的领先优势，推出了基于公司自主开发的固态存储控制器芯片、面向行业市场的固态硬盘产品，该业务实现营收2.69亿元,同比2017年增长231.94%，占公司2018年营业收入的67.15%。在2018-2020年，固态存储控制器业务成为公司收入增长的主要动力。 2021-2023年上半年，公司视频编解码业务推动公司营收高速增长。2022年，公司视频编码业务营收9.17亿元，同比减少12.33%，视频解码业务营收19.86亿元，同比增长1357.81%。2023年上半年，公司视频编码业务营收7.16亿元，同比增长120.31%，视频解码业务营收15.91亿元，同比增长49.11% 图表6：2016-2023H1年公司归母净利润及同比情况 归母净利润方面，公司2021年受益于营收规模的高速增长，归母净利润同比增速高达314%，达到2.93亿元的历史新高。2022年，由于公司毛利率的下降以及研发费用的大幅上升，公司归母净利润同比下滑48.12%。2023年上半年，公司市场份额扩张，完成归母净利润0.91亿元，同比增长319.79%。 1.3、未来发展：定增募集22.95亿元，重点投入视频编解码业务 公司通过定向增发，募集资金22.95亿元，发行3526万股，已于2022年12月19日上市。本次募集资金所投资项目为全系列AI视觉处理芯片研发及产业化项目以及4K/8K智能终端解码显示芯片研发及产业化项目，分别归属于视频编码（智能视频监控）和视频解码（广播电视）两大业务方向。 图表7：公司定增募集资金投资项目 本次定增项目的实施，将有望全面提升公司AI视觉处理芯片以及4K/8K智能终端解码显示芯片的研发、设计及一体化解决方案等业务水平，进一步提高企业的市场占有率和整体竞争力。 产品方面，公司本次募投项目对产品性能指标进行了阶梯设计，并在现有产品基础上进行规格扩展及性能增强，主要体现在：采用更先进内核，主频处理更快，性能更强；视频编解码能力进一步提升，支持更高的压缩率与分辨率，并布局下一代编解码标准；增强了智能分析硬件加速单元，使计算效率大幅提升，并能支持更多种类的神经网络和更多的应用场景；进一步迭代ISP图像处理算法模块，提升复杂光线与场景下的图像质量；工艺制程方面更为先进，减小芯片面积，降低芯片功耗。 2、视频编解码：推出4K/8K产品引领高清视频与智能安防新趋势 2.1、全球智能视频终端需求增长，向超高清化发展 在智能视频领域，公司主要产品包括应用于先进卫星广播系统和数字电视地面多媒体广播的信道解调芯片，以及数字电视机顶盒解码芯片。 信道解调芯片是数字电视机顶盒的重要组成部分，其中安全模式信道解调芯片的主要作用是对安全模式卫星信号进行QPSK/8PSK解调、LDPC解码、TS流打包、最后输出标准的TS流供数字电视解码芯片处理。数字电视地面多媒体广播（DTMB）是我国具有自主知识产权并基于OFDM通信技术的地面数字电视广播传输国家标准，支持固定和移动接收。公司DTMB芯片是各种接收终端的核心芯片，可应用于电视机、机顶盒、车载终端、手机/平板等多种便携终端，主要功能是完成DTMB信号的解调，输出标准TS流供解码芯片处理。 数字电视机顶盒解码SoC芯片是数字电视机顶盒的核心芯片，是机顶盒的“大脑”，主要包括TS流的解复用、解扰、音视频解码和电视信号输出等模块，实现对解调芯片输出的TS流处理，并将音视频输出到电视机上的工作。 图表8：解调芯片的典型框图 图表9：典型的数字电视机顶盒解码芯片应用框图 2021年以来机顶盒市场恢复增长，视频解码SoC芯片需求提升。近年来，随着全球网络基础设施的不断完善以及互