在建项目有序推进，长丝成品油盈利有望改善

增持（维持） 股价（2023年09月07日）7.63元 在建项目有序推进，长丝成品油盈利有望改善 公司研究|中报点评恒逸石化000703.SZ 目标价格9.26元 52周最高价/最低价9.39/6.32元 总股本/流通A股（万股）366,630/364,713 A股市值（百万元）27,974 公司上半年业绩同比下降：恒逸石化发布2023年中报，公司实现营收643.16亿元，同比-19.41%，实现归母净利润0.76亿元，同比-95.8%，其中Q2单季度实现营收359.35亿元，同比-22.8%，环比+26.6%，实现归母净利润0.41亿元，同比-96.2%，环比+18.3%。导致公司业绩同比下降的主要原因是炼油产品盈利收缩，2023年上半年公司文莱炼化项目实施技术改造工作，炼油产品产销率同比减少，上半年海外成品油价差收缩，公司炼油产品毛利率比22年同期减少10.14pct。 在建项目持续推进：公司年产110万吨新型环保差别化纤维项目一期30万吨短纤已于23年5月份全面投产，年产120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目于3月开工建设，文莱炼化项目二期已获文莱政府初步审批函。合营企业海南逸盛年产250万吨PTA项目和年产180万吨瓶片项目预计23年底投产。在建项目建成投产有望增强公司一体化产业链优势，助力公司业绩增厚。 Q3长丝和成品油盈利有望改善：涤纶长丝景气度有望提升，7、8月份江浙地区涤纶长丝和下游织机开工率高位，8月31日涤纶长丝和下游织机开工率分别为85.95%和64.60%；库存方面，7、8月份长丝库存持续去化，8月31日浙江织机POY、DTY、FDY库存天数分别为10.80天、23.70天、16.50天；价格方面，7、8月份POY和DTY均价较二季度上涨41元/吨和185元/吨，FDY均价下跌9元/吨。东南亚成品油价差扩大，7、8月份东南亚汽油、柴油、航空煤油的平均价差较二季度平均价差分别提高2.97、12.05、11.05美元/桶。公司Q3长丝和成品油盈利有望环比改善。 盈利预测与投资建议 上半年聚酯行业和炼油行业景气度较去年同期大幅降低，据此我们下调了聚酯产品、炼油产品和化工产品的价格预测。我们调整公司2023-2025年每股收益分别为0.27、0.45、0.63元（原23-24年预测1.25、1.41元）。我们采取历史估值法，参考公司过去5年PB（TTM）均值为1.6倍，考虑到行业景气度底部以及预期ROE水平低于历史水平给予20%折价，对应目标价为9.26元，维持增持评级。 风险提示 成品油价差收缩；聚酯景气度降低；新项目不及预期；年产量不及预期。 国家/地区中国 行业石油化工 核心观点 报告发布日期2023年09月08日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.52 4.51 12.2 -17.95 相对表现% -0.34 10.32 13.01 -10.64 沪深300% -0.18 -5.81 -0.81 -7.31 倪吉021-63325888*7504 niji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517120003 李跃liyue@orientsec.com.cn 海外炼油高景气，国内聚酯有望触底反弹2022-09-22 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 129,667 152,050 143,585 160,953 166,465 同比增长(%) 50.0% 17.3% -5.6% 12.1% 3.4% 营业利润(百万元) 4,255 (1,104) 1,389 2,247 3,060 同比增长(%) -6.0% -125.9% 225.8% 61.8% 36.2% 归属母公司净利润(百万元) 3,378 (1,080) 980 1,655 2,303 同比增长(%) 10.0% -132.0% 190.8% 68.9% 39.1% 每股收益（元） 0.92 (0.29) 0.27 0.45 0.63 毛利率(%) 5.7% 2.3% 4.0% 4.2% 4.5% 净利率(%) 2.6% -0.7% 0.7% 1.0% 1.4% 净资产收益率(%) 13.5% -4.2% 3.8% 6.1% 7.9% 市盈率 8.3 (25.9) 28.5 16.9 12.1 市净率 1.1 1.1 1.1 1.0 0.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：恒逸石化近5年PBband PB（TTM）过去5年历史中枢 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2018/9/7 2019/9/7 2020/9/7 2021/9/7 2022/9/7 数据来源：Wind,东方证券研究所表1：盈利预测调整前后对比表主要财务信息 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)158,366 159,644 143,585 160,953 166,465 变动幅度 -9.3% 0.8% 营业利润(百万元)6,623 7,322 1,389 2,247 3,060 变动幅度 -79.0% -69.3% 归属母公司净利润 4,597 5,167 980 1,655 2,303 (百万元)变动幅度 -78.7% -68.0% 每股收益（元） 1.25 1.41 0.27 0.45 0.63 变动幅度 -78.6% -68.0% 毛利率(%) 6.1% 6.5% 4.0% 4.2% 4.5% 变动幅度 -2.1% -2.3% 净利率(%) 2.9% 3.2% 0.7% 1.0% 1.4% 变动幅度 -2.2% -2.2% 收入分类预测表 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 化纤行业销售收入（百万元） 55,466 57,927 48,874 56,940 59,313 变动幅度 -11.9% -1.7% 毛利率 5.5% 6.4% 3.7% 4.6% 5.4% 变动幅度 -1.8% -1.8% 石化行业销售收入（百万元） 55,144 53,961 56,171 61,619 60,518 变动幅度 1.9% 14.2% 毛利率 11.6% 11.8% 6.3% 6.1% 6.3% 变动幅度 -5.3% -5.7% 供应链服务销售收入（百万元） 47,757 47,757 38,541 42,395 46,634 变动幅度 -19.3% -11.2% 毛利率 0.6% 0.6% 0.9% 0.9% 0.9% 变动幅度 0.3% 0.3% 合计 158,366 159,644 143,585 160,953 166,465 变动幅度 -9.3% 0.8% 综合毛利率 6.1% 6.5% 4.0% 4.2% 4.5% 变动幅度 -2.1% -2.3% 数据来源：东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 14,323 17,358 18,171 19,478 22,096 营业收入 129,667 152,050 143,585 160,953 166,465 应收票据、账款及款项融资 7,182 7,234 6,709 7,520 7,778 营业成本 122,327 148,516 137,873 154,165 159,025 预付账款 2,362 1,793 1,693 1,898 1,963 营业税金及附加 226 226 243 273 282 存货 12,146 14,083 13,074 14,619 15,080 销售费用 228 247 218 244 253 其他 2,583 2,098 2,089 2,104 2,109 管理费用及研发费用 1,774 1,754 2,363 2,649 2,740 流动资产合计 38,596 42,567 41,736 45,620 49,026 财务费用 2,134 2,788 2,374 2,426 2,389 长期股权投资 12,086 12,832 13,646 14,464 15,494 资产、信用减值损失 151 370 15 51 16 固定资产 46,072 47,462 45,644 44,647 43,476 公允价值变动收益 43 (211) (60) (60) (60) 在建工程 3,769 3,608 3,946 3,583 3,445 投资净收益 1,069 745 739 951 1,149 无形资产 1,935 2,939 2,844 2,749 2,654 其他 316 213 210 210 210 其他 3,056 2,558 4,375 4,265 4,156 营业利润 4,255 (1,104) 1,389 2,247 3,060 非流动资产合计 66,918 69,398 70,454 69,708 69,225 营业外收入 32 15 12 12 12 资产总计 105,514 111,965 112,190 115,328 118,251 营业外支出 20 20 23 23 23 短期借款 33,779 37,876 37,876 37,876 37,876 利润总额 4,267 (1,109) 1,378 2,236 3,049 应付票据及应付账款 10,452 10,584 9,825 10,986 11,333 所得税 344 (185) 230 373 508 其他 8,143 8,493 8,396 8,509 8,545 净利润 3,923 (924) 1,149 1,864 2,541 流动负债合计 52,373 56,952 56,097 57,371 57,754 少数股东损益 545 155 168 208 238 长期借款 15,996 16,107 16,107 16,107 16,107 归属于母公司净利润 3,378 (1,080) 980 1,655 2,303 应付债券 2,612 4,062 4,062 4,062 4,062 每股收益（元） 0.92 -0.29 0.27 0.45 0.63 其他 1,627 2,186 2,174 2,174 2,174 非流动负债合计 20,235 22,354 22,342 22,342 22,342 主要财务比率 负债合计 72,609 79,307 78,440 79,714 80,096 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 7,042 7,211 7,380 7,588 7,826 成长能力 实收资本（或股本） 3,666 3,666 3,666 3,666 3,666 营业收入 50.0% 17.3% -5.6% 12.1% 3.4% 资本公积 8,444 7,687 9,171 9,171 9,171 营业利润 -6.0% -125.9% 225.8% 61.8% 36.2% 留存收益 14,346 12,553 13,534 15,189 17,492 归属于母公司净利润 10.0% -132.0% 190.8% 68.9% 39.1% 其他 (592) 1,540 0 0 0 获利能力 股东权益合计 32,905 32,658 33,750 35,614 38,155 毛利率 5.7% 2.3% 4.0% 4.2% 4.5% 负债和股