为什么美国比日本或欧元区更容易退出极富扩张性的货币政策？

2016年6月28日–第642号为什么美国比日本或欧元区更容易退出极富扩张性的货币政策？我们认为，一旦油价上涨导致美国经济改善，退出美国极富扩张性的货币政策将比欧元区或日本更容易。原因如下：美国的名义增长将明显高于欧元区或日本，这将使在美国提高利率更为容易。在美国，债券投资组合的权重较低，这使得长期利率上升的危险性降低，尤其是因为它们从未像欧元区或日本那样低。除德国或日本外，美国的财政偿付能力明显优于欧元区。因此，有理由担心，高度扩张的货币政策在欧元区和日本将是不可逆转的，但在美国可能并非如此。作者：帕特里克·阿图斯闪 经济学经济研究 闪Flash 2016 – 642-第2页2高扩张性货币政策的不可逆性问题长期以来货币政策高度扩张(图1A，我们看情况美国，欧元区和日本) 而且长期利率长期以来一直很低（图1B），风险在于高度扩张的货币政策可能是不可逆的。图1A主要干预率（％）图1B十年期政府债券的利率（百分比）联邦基金利率6欧元回购利率美国6 欧元区不含税希腊 日本央行基准利率543210资料来源：Datastream，美联储，欧洲央行，日本央行，纳蒂西斯-16554433221100-1-1资料来源：Datastream，Natixis日本6543210-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16原因是，当长期以来一直非常低的利率时，债券和债券投资组合已经完全用极低息票的债券进行了更新，并且利率上升导致借款人的偿付能力显着恶化，并立即造成巨额资本损失在贷方上。但是，我们认为，退出极富扩张性的货币政策要比欧元区或日本容易得多。退出美国极富扩张性的货币政策更容易的三个原因1.美国的名义增长高于欧元区或日本石油价格上涨（图2A）随着石油市场恢复平衡（图2B）将恢复美国的增长通过改善能源部门的状况（图2C）。因此，2017年美国的名义增长应显着高于欧元区和日本（图3）。160140120100806040200图2A油价（布伦特，美元/桶）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16160140120100806040200100959085807570图2B全球石油消费和生产（百万桶/天）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16100959085807570资料来源：Datastream，Natixis全球消费全球生产资料来源：石油市场情报，Natixis 闪Flash 2016 – 642-第3页3 欧元区 日本美国（*）过去5年的人均生产率趋于平稳+劳动力来源：数据流，国家来源，纳蒂希斯（*）不含能源和食物资料来源：Datastream，Eurostat，BLS，麦克风局，Natixis3,5图表2C美国：能源部门的增加值和投资（占名义GDP的百分比）图表3名义GDP（Y / Y为％）美国3,5 欧元区3,02,52,01,51,00,50,002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 163,02,52,01,51,00,50,07,55,02,50,0-2,5-5,0-7,5-10,002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 177,55,02,50,0-2,5-5,0-7,5-10,0众所周知美国的潜在增长高于欧元区或日本（图4A），而且美国的通货膨胀趋势更高（图4B）。图4A实际潜在增长*（以百分比表示）54图4B基础通货膨胀（核心* CPI，同比百分比）5美国（核心PCE平减指数）欧元区43 日本（核心核心）333222211110000-1-1-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16-2-202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16名义增长更高（在美国与欧元区和日本相比）显然使加息更加容易（图5A，B和C）。图5A美国：名义GDP，十年期国债利率和主要干预率图5B欧元区：名义GDP，欧元回购利率和10年期政府债券的利率联邦基金利率（按%) 名义国内生产总值8欧元回购率81086420-2-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1610684642200-2-2-4-4-6 欧元区不含税希腊：十年政府。利率（％）6420-2-4资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 增值投资资料来源：Datastream，BEA，Natixis 日本资料来源：Datastream，Natixis预测十年期国库券利率（％） 名义国内生产总值资料来源：Datastream，BEA，Natixis 闪Flash 2016 – 642-第2页410年政府利率（％）资料来源：数据流，内阁府，纳蒂希斯 美国欧元区 日本资料来源：Datastream，美联储，欧洲央行，日本央行，纳蒂西斯美国欧元区 日本资料来源：Datastream，美联储，欧洲央行，日本央行，纳蒂西斯图5C日本：名义GDP，日本央行基准利率和10年期政府债券利率名义国内生产总值4日本央行基准利率（以%)42200-2-2-4-4-6-8-1002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16-6-8-102.美国较小的债券投资组合在美国，机构投资者和银行的债券投资规模小于欧元区或日本（图6A，B）。和C）因为美国是股票在投资组合中扮演更重要角色的国家。图表6A机构投资者持有的未偿债券（总计，占名义GDP的百分比）707060605050404030302020101002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162402101801501209060300图表6B银行持有的未偿还债券（总计，占名义GDP的百分比）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162402101801501209060300图表6C机构投资者和银行持有的未偿债券（总计，占名义GDP的百分比）300300250250200200150150100100505002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 美国欧元区 日本资料来源：Datastream，美联储，欧洲央行，日本央行，纳蒂西斯 闪Flash 2016 – 642-第3页5资料来源：Datastream，Natixis预测这使得加息对美国的机构投资者和银行的危险性不如欧元区或日本。（因为由此产生的资本损失较小），尤其是长期利率的起始水平在欧元区和日本远低于美国（上方图1B）。3. 美国的财政偿付能力明显优于美国欧元区，不包括德国或日本.图表7A，B和C相比实际财政赤字和稳定公共债务比率的财政赤字（以确保财政偿付能力）在美国，不包括德国和日本的欧元区。图表7A美国：财政赤字*（占名义GDP的百分比）财政赤字财政赤字将稳定公共债务比率**（*）正面（**）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 10010108866442200-2-2-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17图7B欧元区不含税德国：财政赤字*（占名义GDP的百分比）财政赤字财政赤字将稳定公共债务比率**（*）正面8（**）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100866442200-2-2资料来源：Datastream，欧盟统计局，Natixis预测-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17图7C日本：财政赤字*（占名义GDP的百分比）129630-3-6-9-12财政赤字财政赤字将稳定公共债务比率**02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17129630-3-6-9-12自2014年以来，美国已经或多或少地确保了财务偿付能力，但2016年在除德国或日本以外的欧元区中都没有保证。显然，这使在美国提高利率变得更加容易。结论：不可逆的欧元区和日本可能采取扩张性货币政策，美联储则不太可能状态？鉴于在美国，与欧元区和日本相比：名义增长更高；债券投资组合较小；财务偿付能力更好，在美国退出极富扩张性的货币政策要比在欧元区和日本容易得多。，并且存在扩张性货币政策可能主要在欧元区和日本不可逆的风险。（*）正面（**）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测 闪Flash 2016 – 642-第2页6