公司分析：定增批复即将完成，与移动云安全业务合作成绩显著

分析师：唐月 登记编码：S0730512030001 tangyue@ccnew.com021-50586737 定增批复即将完成，与移动云安全业务 合作成绩显著 ——启明星辰(002439)公司分析 证券研究报告-公司深度分析买入(维持)市场数据(2023-09-05) 发布日期：2023年09月06日 收盘价(元) 28.21投资要点： 一年内最高/最低(元) 36.33/18.832023H1公司收入增速25.33%，在同行中表现较为优异，订单增 沪深300指数 3,820.32速30%，表现更优。受到永信至诚、三维天地上市后公允价值变 市净率(倍) 3.59动和航天软件上市带来的收益影响，上半年归母净利润1.85亿 流通市值(亿元) 204.36元，是网络安全上市公司中最高的。扣除该因素，上半年扣非净 基础数据(2023-06-30) 利润-0.81亿元，上年同期亏损2.82亿元，也呈现向好趋势。 每股净资产(元) 7.86 每股经营现金流(元) -0.56Q2公司虽然收入增速下滑，但是毛利率提升明显，收入的质量较 毛利率(%) 60.27高。Q2扣非净利润0.19亿元，已经实现了盈利。销售、研发、 净资产收益率_摊薄(%) 2.49管理三费合计下滑了13.21%，控费效果明显。 资产负债率(%) 22.99与移动的定增事宜尚需要获得证监会同意注册后即将进入实施。 总股本/流通股(万股) 94,369.92/72,441.25上半年公司与移动的关联交易总计1.85亿元，待定增完成后，双 B股/H股(万股) 0.00/0.00方合作的紧密度有望进一步加大，预计全年关联交易约10亿元。 个股相对沪深300指数表现 启明星辰沪深300 90% 75% 60% 46% 31% 16% 1% -13% 2022.092023.012023.052023.09 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《启明星辰(002439)公司深度分析：与移动的业务融合在持续深入中》2023-07-19 《启明星辰(002439)公司深度分析：移动加持下，公司需求复苏迹象明显》2023-04- 28 《启明星辰(002439)公司深度分析：与移动 与移动云安全业务合作值得期待。上半年移动云收入422亿元，增速81%，三大运营商中表现最佳。公司云安全业务继2022年增长41%以后，2023年上半年实现了100%的高增速。8月公司苏州云安全总部的成立，将助力与移动云的深度协同，同时双方还共同发布了移动云|星辰安全品牌，相关产品持续发布中。 维持对公司“买入”的投资评级。随着移动定增事宜的落地，我们预计下半年移动与公司的业务融合将进一步深入。考虑到移动作为数据承载者和传输者的重要地位，我们认为其随着数据产业的发展，其作为基础设施的地位将进一步凸显，也会给公司带来更多的发展机会。暂不考虑本次定增对公司股本的影响，预计23-25年公司EPS分别为1.29元、1.41元、1.94元，按9月5日收盘价28.21元计算，对应PE为21.91倍、19.94倍、14.54倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算；与移动的合作进程不及预期。 签订战略合作协议，开启升维新征程》 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2022-09-19 营业收入（百万元） 4,386 4,437 5,644 7,083 8,740 增长比率（%） 20.27 1.16 27.20 25.50 23.40 联系人：马嶔琦 净利润（百万元） 862 626 1,215 1,335 1,831 电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 增长比率（%）7.15 资料来源：携宁，中原证券 -27.33 94.12 9.87 37.10 每股收益(元) 0.91 0.66 1.29 1.41 1.94 市盈率(倍) 30.90 42.52 21.91 19.94 14.54 内容目录 1.最新业绩情况3 1.1.半年报总体状况3 1.2.细分收入情况5 1.3.同行对比6 2.移动合作动态7 3.投资建议11 4.风险提示12 图表目录 图1：2016-2023H1公司收入、净利润、扣非净利润规模及增速3 图2：2019Q3-2023Q2公司单季度收入、净利润规模及增速3 图3：2019Q3-2023Q2公司单季度盈利指标4 图4：2020Q1-2023Q2公司单季度费用增速4 图5：2020Q1-2023Q2公司单季度三大费用及增速4 图6：2020Q1-2023Q2单季度经营性现金流（百万元）5 图7：2020Q1-2023Q2公司单季度收款情况（百万元）5 图8：2023H1公司分区域收入结构5 图9：2010-2023H1公司分区域收入及其增速5 图10：2023H1公司分销售模式收入结构6 图11：2010-2023H1公司分销售模式收入及其增速6 表1：网络安全厂商2023年业绩对比7 表2：公司定增事宜进展7 表3：2022年以来公司与中国移动合作推进情况9 1.最新业绩情况 1.1.半年报总体状况 公司发布2023半年报：上半年收入15.22亿元，增速25.33%；归母净利润1.85亿元， 上年同期亏损2.50亿元；扣非净利润-0.81亿元，上年同期亏损2.82亿元。上半年订单增速 30%，表现优于收入增速水平，成为积极的预测指标。 图1：2016-2023H1公司收入、净利润、扣非净利润规模及增速 资料来源：公司公告，Wind，中原证券 上半年整体来看，公司毛利率为60.3%，受到集成业务比例变化的影响，较上年同期下滑了6.9个百分点，毛利额提升12.49%。 单季度数据来看，2023Q2公司收入增速为12.96%，增速较Q1下滑了26.59个百分点；净利润2.51亿元，实现了扭亏为盈，上年同期亏损1.52亿元；扣非净利润0.19亿元，上年同期亏损1.60亿元，Q2已经实现了盈利。 图2：2019Q3-2023Q2公司单季度收入、净利润规模及增速 资料来源：公司公告，Wind，中原证券 Q2公司毛利率为70.12%，较Q1提升了19.03个百分点，较上年同期提升了4.16个百 分点，是2022Q3以来的高位。虽然2023Q1公司收入增速提升明显，但是由于集成业务占比有较大提升，整体毛利率下滑明显。而相对Q1来看，Q2公司虽然收入增速下滑，但是收入的质量是比较高的。 图3：2019Q3-2023Q2公司单季度盈利指标 资料来源：公司公告，Wind，中原证券 在费用控制方面，Q2公司销售费用、管理费用分别下滑了22%、13%，仅有研发费用略有增长了2%，三大费用总计5.26亿元，下滑了13.21%，控费效果非常明显。但是考虑到2022年Q3开始公司控费效果显现，我们预计2023年下半年相关费用整体降幅将逐步收 窄。由于公司与移动协同的深入，迎来了更多新产品需求，需要进行能力补足，长期来看公司还将继续保持较高的研发投入水平。 图4：2020Q1-2023Q2公司单季度费用增速图5：2020Q1-2023Q2公司单季度三大费用及增速 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 在现金流和回款方面，2023年作为公司重点工作在加强。Q2经营性现金流-1.40亿元，较上年同期流出减少了1.91亿元，较Q1流出减少了2.46亿元，呈现出一定的改善趋势。Q2销售商品、提供劳务收到的现金7.89亿元，超过了当期的收入0.55亿元，也呈现环比改善趋势。2023年公司也在加强应收账款和回款的管理，考虑到移动在公司收入占比的提升，和移动相关回款具有更好的保障，在下半年也将成为环比的改善因素。 图6：2020Q1-2023Q2单季度经营性现金流（百万元）图7：2020Q1-2023Q2公司单季度收款情况（百万元） 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 此外，公司投资的永信至诚、三维天地上市后公允价值变动，获得收益0.96亿元，参股 公司星东神启的航天软件实现上市，公司也确认了对星东神启投资收益1.91亿元，给业绩的提升带来了积极的影响。 1.2.细分收入情况 在区域方面，以往公司的优势区域主要为华北、西北、西南等区域，上半年我们看到公司在经济发达的华东、华南区域都取得比较明显的业务进展，收入分别同比增长了59.16%和65.70%，远高于整体25.33%的收入增速水平，我们认为这对于后续增长的持续性和业务回款都是更为有利的变化。 图8：2023H1公司分区域收入结构图9：2010-2023H1公司分区域收入及其增速 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 在销售模式方面，2023H1公司的直销模式增速29.18%，明显高于分销模式12.96%的 增速水平，我们认为移动在直销方面也给公司带来了积极的推动因素。 图10：2023H1公司分销售模式收入结构图11：2010-2023H1公司分销售模式收入及其增速 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 分产品方面，上半年公司也在新安全领域持续突破。云安全收入增速超100%，工业互联网安全收入增速超30%，信创订单增速超130%。分产品看，零信任SDP、网络安全靶场增速超过200%，云安全管理平台、全流量分析取证、统一身份认证等产品增速超100%，数据安全产品、蜜罐等产品增速超30%。 在行业方面，上半年公司在特殊行业、公安、能源、运营商和企业市场增速较好，政府、教育、医疗保持增长，金融相对较弱。随着政府项目的集中和公司与移动合作的深入，我们看到公司今年政府项目在大体量的基础上还能保持增长，业务总体处于稳定发展的趋势中。 1.3.同行对比 从同行数据对比中，我们可以看到公司的亮点表现在： （1）2023年我们罗列的11家网络安全公司中，5家实现了20%以上的收入增长，公司也是其中之一，增速表现较为优异； （2）在11家公司中，公司是仅有的2家上半年实现盈利的公司之一，也是上半年行业利润最高的公司。 总体来看，我们认为公司还是保持了相对稳健的经营状态，更适应于当前的市场大环境。同时，在移动业务的加持下，还有进一步提升发展潜能的趋势。 表1：网络安全厂商2023年业绩对比 公司 2023H1 员工增速 收入 收入增速 两年收入增速 净利润 净利润 增速 毛利额 毛利额 增速 2022 2021 深信服 29.3 4% 13% -5.5 20% 18.9 10% 3% 18% 奇安信 24.8 26% 71% -8.8 3% 15.1 35% 3% 24% 启明星辰 15.2 25% 26% 1.8 174% 9.2 13% 5% 22% 天融信 10.0 14% 42% -2.1 -3% 5.6 -6% 4% 17% 安恒信息 7.0 30% 51% -4.1 -10% 3.8 32% 20% 33% 绿盟科技 7.1 -15% -8% -4.1 -92% 3.6 -28% 9% 30% 亚信安全 5.6 -5% 16% -1.7 0% 3.1 8% 1% 26% 迪普科技 4.4 20% 2% 0.4 -4% 3.0 23% 10% 5% 山石网科 3.7 -3% 27% -1.1 -46% 2.3 -15% 16% 34% 安博通 1.5 2% 27% -0.8 -145% 0.9 21% 45% 57% 盛邦安全 0.9 41% -0.1 36% 0.7 7% 22% 资料来源：上市公司公告，Wind，中原证券 2.移动合作动态 在定增的推进方面：公司从2022年6月公布了定增事宜，截止目前进展来看，该事宜已经获得了国防科工局和国资委的批复以及深交所审核通过，尚需要获得证监会同意注册后方能进入实施。总体来看，公司此次定增事宜的进度低于预期，但双方的合作都在稳固推进 中。上半年公司与移