养殖指标稳步改善，出栏有望继续增长

2023H1净利同比下降，受猪价亏损影响业绩承压。公司2023H1营收134.8亿元，同比+1.39%，归母净利-6.64亿元，同比-375.22%，其中，计提资产减值损失0.48亿元。2023Q2营收69.57亿元，同比+7.38%，归母净利-3.24亿元，同比-3700%。分业务看，2023H1养殖收入23.1亿元，同比+78.10%，毛利率-19.04%，同比由正转负；饲料收入101.88亿元，同比+7.01%，毛利率达6.51%，同比+0.4pct；另外，随屠宰产能落地，肉制品收入同比+74.77%至9.70亿元，有望持续贡献新业绩增量。 养殖产能稳步扩张，出栏有望保持高增长。2023H1公司出栏生猪165.94万头，同比增长92.28%。据公司公告，公司2023Q2各项生产经营指标有所改善，PSY达到25，肥猪存活率达到97%。从种猪储备来看，2023Q2末公司生产性生物资产达6.14亿元，较2022年末增加3.2%。公司在周期底部资金储备充裕，2022年完成定增，募集资金11.4亿元支持湖南、广东、海南、广西等养殖项目建设；2023Q2末资产负债率为62.07%，处于行业较低水平； 2023Q2末货币资金达15.73亿元；公司于6月披露《2023年度以简易程序向特定对象发行股票预案》，拟以简易程序发行股票募资3亿元，该预案已于8月获得证监会批复。充足的资金储备有望助力公司出栏继续增长，预计2023-2024年公司生猪出栏分别有望达到350、500万头。 全链运营优势明显，看好后续成本改善。公司始终致力于推进集生物饲料、健康养殖、肉品加工于一体的全产业链经营模式。在养殖上游，公司饲料业务根基深厚，现阶段正依靠新技术不断提高饲料质量和转化效率。在养殖环节，公司种猪繁育优势明显，早在2008年便开始涉足种猪繁育领域，旗下“美神”种猪性能表现优秀，同时公司2020年从丹麦引进1400头丹系核心原种猪，目前新丹系种猪正逐步投产，甘肃核心原种场生产的母猪陆续扩充到湖南、广东、云南等扩繁猪场，2022年补充新丹系种猪4万头，助力公司从“新美系”向“新丹系”高性能育种体系过渡，目前公司优秀的丹系种猪场可做到PSY30的优秀成绩，有望进一步提升公司养殖效率。在养殖下游，2022年公司南乐100万头生猪屠宰基地正式投产运营，未来依靠初加工及深加工猪肉产品，有望持续增厚公司盈利。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“买入”评级。公司养殖产能稳步释放，底部成长性充足。 预计公司2023-2025年归母净利润-8.2/-2.0/23.4亿元，EPS分别为-0.59/-0.15/1.69元，对应当前股价PE为-11/-44/4X。 盈利预测和财务指标 2023H1净利同比下降，受猪价亏损影响业绩承压。公司2023H1营收134.8亿元，同比+1.39%，归母净利-6.64亿元，同比-375.22%，其中，计提资产减值损失0.48亿元。2023Q2营收69.57亿元，同比+7.38%，归母净利-3.24亿元，同比-3700%。 分业务来看：2023H1养殖实现收入23.1亿元，同比+78.10%，毛利率达-19.04%，同比由正转负；饲料实现收入101.88亿元，同比+7.01%，毛利率达6.51%，同比+0.4pct；另外，随屠宰产能落地，肉制品收入同比+74.77%至9.70亿元，有望持续贡献新业绩增量。 图1：唐人神营业收入及增速 图2：唐人神单季营业收入及增速 图3：唐人神归母净利润及增速 图4：唐人神单季归母净利润及增速 2023H1利润率承压，费用率基本稳定。公司2023H1销售毛利率2.19%，同比-3.99pct，销售净利率-5.63%，同比-4.10pct，受猪价低迷影响，公司盈利水平承压。费用率方面，2023H1销售费用率1.96%（同比-0.11pct），管理费用率3.36%（同比+0.13pct），财务费用率1.16%（同比+0.12pct），三项费用率合计6.48%，同比+0.14pct。2023H1受新投产项目管理费用增加以及预提股权激励费用影响，公司管理费用率有所上升。 图5：唐人神毛利率、净利率变化情况 图6：唐人神三项费用率变化情况 经营性现金流承压，资产周转有所明显。2023H1经营性现金流净额0.74亿元，相较上年同期增加37%，经营性现金流净额占营业收入比例为0.55%（同比+0.07pct），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为98.57%（同比+0.24pct），经营现金流依然保持正流入。在主要流动资产周转方面，2023H1公司应收周转天数达4.42天（同比-9.80%），应收周转同比加速；存货周转天数达46.01天（同比+10.05%），存货周转有所放缓。 图7：唐人神经营性现金流情况 图8：唐人神主要流动资产周转情况 投资建议：维持“买入”评级。公司作为全链一体化经营的养殖新秀，饲料和种猪优势明显，养殖指标领先同行，养殖产能稳步释放，底部成长性充足，预计公司2023-2025年归母净利润-8.2/-2.0/23.4亿元，EPS分别为-0.59/-0.15/1.69元，对应当前股价PE为-11/-44/4 X。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）