疆内动销恢复平稳，中高端短期表现略承压

业绩：2023H1年公司收入/归母净利润分别为12.21/1.76亿元（同比+7.71%/+37.41%）；2023Q2公司收入/归母净利润分别为4.81/0.28亿元（同比-5.57%/+39.81%）。 中高端短期表现略承压，高档占比提升赋予低基数下向好利润表现。 2023Q2公司酒类业务收入4.57亿元（同比-7.92%），其中：高档酒/中档酒/低档酒收入2.97/1.19/0.41亿元（同比-5.99%/-22.66%/+55.11%），或受本地消费降级/部分地区旅游&基建等流动性消费恢复不及预期等方面影响，中高档酒收入占比下降明显，但高档占比提升推动盈利端表现向好。 疆外市场加速拓展，经销渠道短期略承压。省内外来看，2023Q2疆内/外收入分别为3.31/1.26亿元（同比-12.69%/+7.51%），其中疆外收入占比提升3.96个百分点至27.59%（主因江浙沪等市场表现较好）。渠道来看，2023Q2批发代理/直销/线上销售收入3.75/0.58/0.25亿元（同比-19.26%/+707.65%/-1.21%），线上销售收入占比同比变动+11.16个百分点至12.60%。 经销商质量来看，2023Q2疆内/外经销商数量同比变动-4/+4家至52/14家（ 品牌运营公司疆外经销商数215家 ）， 平均经销商规模同比变动-5.98%/-23.21%至636.63/901.18万元/家，经销质量短期略承压。 盈利能力稳步提升，合同负债短期承压。2023Q2公司毛利率/净利率分别同比变动+1.66/+0.78个百分点至42.10%/5.77%，盈利能力稳步提升或主因高档占比提升 ； 费用方面 ， 销售费用率/管理费用率分别同比变动+2.58/+0.61个百分点至12.92%/4.27%（费用率提升主因广告及市场拓展费用&本期薪酬社保基数有所调增；伊力特酒店对外租赁到期转为自营；白酒文化节费用增加等原因所致）；经营性现金流同比变动-38.45%至-0.77亿元；合同负债同比/环比分别变动-35.46%/-26.55%至0.56亿元。 投资建议： H2 疆内下沉疆外样板化，全年营收25亿目标不改。23H2公司将推进打造疆外样板市场，立足江苏、四川等重点市场招募战略大商，逐步实现市场板块化；疆内市场区域下沉，实现主流价位产品全疆布局。 业绩目标方面，23年目标25亿不改，我们预计Q3好于Q2，Q4最旺，全年业绩逐季改善。公司25年目标35亿（23-25年CAGR=18.32%），未来业绩增长空间较大。考虑到公司Q2营收增速放缓，我们下调盈利预测，预计公司23-24年归母净利润分别为3.55/5.06亿元（前值5.34/6.23亿元），新增25年预测值7.33亿元，维持“买入”评级。 风险提示：终端动销不及预期；宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧 财务数据和估值