灵活用工稳步增长，猎头业务有待复苏

2023年09月03日 公司研究●证券研究报告 科锐国际（300662.SZ） 公司快报 灵活用工稳步增长，猎头业务有待复苏事件：公司发布2023年半年报。根据公告，23H1公司实现营业收入47.5亿元，同比增长7.9%，实现归母净利润9752万元，同比下降25.9%，实现扣非后归母净利润7074万元，同比下降37.25%；单季度来看，23Q2公司实现营业收入23.6亿元，同比增长6.6%，实现归母净利润6422万元，同比下降18.4%，实现扣非后4549万元，同比下降29.82%。投资要点技术服务营收增速靓丽，海外业务维持稳健增长。根据公告，23H1/Q2公司实现营业收入47.5/23.6亿元，分别同比增长7.9%/6.6%。分业务来看，1）公司灵活用工业务实现营收43.34亿元，同比增长12.95%，毛利率为6.22%，同比下降0.89pct。截至2023H1，公司在册灵活用工岗位外包员工3.27万人，累计派出20.4万人，周转率为6.3次/人，同比提升0.7次/人。2）中高端人才访寻业务上半年实现营收2.35亿元，同比下滑38.48%，毛利率为29.14%，同比下降8.30pct，主要源于国内中高端招聘市场持续低迷影响。公司上半年成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位5900人，同比下降43.27%。3）招牌流程外包业务实现营收3446万元，同比下滑46.97%，毛利率为16.16%，同比下降13.19pct，主要源于企业用人需求下降影响。4）技术服务业务实现营收2346万元，同比增长50%，毛利率为26.84%，同比增长9.25pct。分地区来看，上半年公司中国香港及海外实现营收 12.36亿元，同比增长14.47%，其中investigo收入同比增长15.7%；国内实现营收35.18亿元，同比增长5.74%。分客户结构来看，上半年公司产生服务费收入的客户数量为4457家，其中外资/合资企业客户收入占比达24.57%，民营企业客户收入占比达62.75%，政府机关/国有/事业单位客户收入占比达12.68%。 持续推动数字化转型，提升招聘效率。2023年上半年公司技术总投入1.04亿元，同比增长30.80%，其中约42.50%用于内部信息化建设，57.5%投入数字化产品开发与升级。随着数字化的阶段性推进，公司服务中台招聘效率及管理能力进一步得以提升。截至报告期末，公司通过垂直招聘平台、产业互联平台、SaaS技术平台触达各类客户3.07万余家，同比增长47.25%，运营招聘岗位17.58万余个，同比增长131.36%。链接生态合作伙伴1.16万余家，同比增长42.32%。盈利能力环比改善。2023H1/Q2公司毛利率为7.63%/8.10%，同比下滑2.26pct/1.87pct，主要系收入结构的变化，其中拥有较高毛利率的猎头和招聘外包业务收入占比下降所致，Q2毛利率环比提升0.93pct。费用端，2023Q2整体费用率为5.04%，同比下降0.05pct，其中，销售费用率为2.07%，同比下降0.23%，主要系市场运营投入略有减少所致；管理费用率为2.6%，同比增长0.11pct，主要系人工成本、房租等费用增加所致；研发费用率为0.39%，同比提升0.14pct，主要系公司持续开展信息化建设及数字化转型的投入所致；财务费用率为-0.02%，同比下降0.07pct，主要系公司利息收入、汇兑收益增加所致。净利润端，2023H1/Q2公司净利率为2.44%/3.07%，同比下降1.38pct/1.23pct，Q2净利率环比提升1.26pct。 消费者服务|人力资源服务Ⅲ 投资评级增持-B(首次)股价(2023-09-01)31.64元交易数据总市值（百万元）6,226.95流通市值（百万元）6,226.95总股本（百万股）196.81流通股本（百万股）196.8112个月价格区间53.10/30.80一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-5.49-6.99-9.56绝对收益-9.99-8.81-15.33 分析师吴东炬 SAC执业证书编号：S0910523070002wudongju@huajinsc.cn 相关报告 投资建议：公司作为人服行业领先企业，上半年受制于国内外宏观经济的影响，导致中高端人才招聘业务及招聘流程外包业务承压。伴随宏观经济回暖，公司招聘业务有望逐步恢复，同时公司积极布局数字化转型，技术赋能下业务有望增长，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为101.63/127.99/153.68亿元，同比增长11.8%/25.9%/20.1%，归母净利润2.53/3.48/4.40亿元，同比-12.8%/+37.5%/+26.3%，对应EPS分别为1.29/1.77/2.24元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：用工竞争加剧，宏观经济增长不及预期，招聘业务恢复不及预期，数字化转型成效不及预期等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,010 9,092 10,163 12,799 15,368 YoY(%) 78.3 29.7 11.8 25.9 20.1 净利润(百万元) 253 291 253 348 440 YoY(%) 35.5 15.1 -12.8 37.5 26.3 毛利率(%) 11.5 9.7 8.5 8.7 8.9 EPS(摊薄/元) 1.28 1.48 1.29 1.77 2.24 ROE(%) 13.3 15.0 10.8 13.0 14.3 P/E(倍) 24.7 21.4 24.6 17.9 14.1 P/B(倍) 3.0 2.8 2.5 2.2 1.9 净利率(%) 3.6 3.2 2.5 2.7 2.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测 分业务来看： （1）灵活用工：考虑到国内灵活用工市场渗透率相对于发达国家来说提升空间较大，同时数字化赋能下，灵活用工业务的中台管理能力、效率有望进一步提升，我们预计2023-2025年公司灵活用工营收同比增速分别为15%、26%、20%，毛利率分别为 7.0%、7.1%、7.2%。 （2）中高端人才访寻：公司持续深耕中高端领域，短期受制于国内外宏观经济的影响，导致中高端人才招聘业务营收承压。伴随宏观经济回暖以及科技赋能提质增效，中高端人才招聘业务有望逐步恢复。我们预计2023-2025年中高端人才访寻业务营收同比增速分别为-25%、25%、20%，毛利率分别为32%、33%、34%。 （3）招聘流程外包：招聘流程外包主要贯彻大客户维系，短期受制于国内外宏观经济的影响，导致招聘流程外包业务营收承压。伴随宏观经济回暖，招聘流程外包业务有望逐步修复。我们预计2023-2025年招聘流程外包业务营收同比增速分别为-30%、25%、20%，毛利率分别为17%、18%、19%。 （4）技术服务：考虑到公司持续践行数字化转型规划目标，同时促进线上产品与线下服务协同。一方面，公司通过数字化转型提升线下服务人效；另一方面，公司持续优化招聘平台以及区域人才大脑平台等多种技术服务产品，广泛链接区域长尾客户，我们预计2023-2025年技术服务业务营收同比增速分别为60%、50%、30%，毛利率分别为28%、29%、30%。 表1：按业务拆分（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 灵活用工 收入 5,931.47 8,036.83 9242.35 11645.37 13974.44 YOY 90.58% 35.49% 15% 26% 20% 毛利率(%) 8.06% 7.42% 7.00% 7.10% 7.20% 中高端人才访寻 收入 698.68 681.72 511.29 639.11 766.94 YOY 51.67% -2.43% -25% 25% 20% 毛利率(%) 37.22% 36.85% 32% 33% 34% 招聘流程外包 收入 145.59 109.52 76.66 95.83 115.00 YOY 31.09% -24.78% -30% 25% 20% 毛利率(%) 43.23% 23.31% 17% 18% 19% 技术服务 收入 22.57 40.18 64.29 96.43 125.36 YOY 78.02% 60% 50% 30% 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率(%) 24.80% 16.59% 28% 29% 30% 其他主营业务 收入 223.82 268.58 322.30 386.76 YOY 20% 20% 20% 毛利率(%) -0.09% 10% 10% 10% 总营业收入 7,010.45 9,092.07 10,163.18 12,799.04 15,368.49 YOY 78.29% 29.69% 11.78% 25.94% 20.08% 毛利率 11.50% 9.70% 8.55% 8.71% 8.88% 资料来源：Wind，华金证券研究所 二、可比公司估值 公司为国内人服行业领先企业，主要业务涵盖灵活用工、中高端人才寻访、招聘流程外包以及技术服务。为便于对比分析，我们选取业务内容相似的上市公司北京人力（主要业务涵盖人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务、招聘及灵活用工等）、外服控股（主要业务人事管理服务、人才派遣服务、薪酬福利服务、招聘及灵活用工服务和业务外包服务等）作为可比公司，进行估值对比。 表2：可比公司估值 公司代码 公司简称 总市值（亿元） 归母净利润（亿元） 2022A2023E 2024E 2025E PE 2023E 2024E 2025E 600861.SH 北京人力 144 (2.15) 7.66 10.10 11.94 18.78 14.25 12.05 600662.SH 外服控股 127 5.46 6.34 7.34 8.51 20.10 17.36 14.97 平均 - - 7.00 8.72 10.23 19.44 15.81 13.51 300662.SZ 科锐国际 62 2.91 2.53 3.48 4.40 24.6 17.9 14.1 资料来源：Wind，华金证券研究所（可比公司数据来自wind一致预期，截至日期2023年9月1日） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 2735 3051 3300 3811 4336 营业收入 7010 9092 10163 12799 15368 现金 1076 1123 1199 852 1231 营业成本 6203 8212 9295 11684 14003 应收票据及应收账款 1548 1810 1944 2784 2893 营业税金及附加 42 44 55 70 84 预付账款 18 22 23 34 34 营业费用 169 193 203 233 274 存货 0 0 0 0 0 管理费用 216 223 203 246 284 其他流动资产 92 96 134 141 177 研发费用 39 43 41 45 46 非流动资产 653 697 745 778 822 财务费用 11 -3 -2 10 17 长期投资 117 137 159 183 206 资产减值损失 -5 -8 -15 -16 -16 固定资产 11 11 8 4 1 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 197 247 282 302 326 投资净收益 3 0 2 2 2 其他非流动资产 328 303 296 289 288 营业利润 351 420 356 498 646 资产总计 3388 3748 4045 4588 5157 营