全球物联网服务商龙头，股权激励推动业绩向上

当前正处于物连接数高增阶段，公司作为全球物联网模组服务商龙头，通过打造以模组为根基的一体多翼组合体系，持续拓宽模组产品下游应用边界。 物联网模组全球龙头服务商 截至23H1，董事长兼总经理钱鹏鹏直接持有公司22.74%的股权，是公司实际控制人。截至2022年底，公司全球市场出货量占比为38.5%，远超行业第二7.5%的份额。 物联网行业快速发展，全球呈现“东升西落”格局 国内模组公司份额持续扩大，成为全球通信模组行业主要供应商。据Counterpoint统计，2017年全球蜂窝物联网模组市场前五大公司中，海外公司占比达42%以上，国内公司仅23%；2022年底，移远通信出货量占比达38.5%，国内公司占比达60.8%，海外公司出货量占比为13.6%，国内模组厂商市场份额有望进一步扩大。 公司夯实模组业务，积极拓展ODM、天线和物联平台业务 公司的主要产品包括蜂窝模组、WiFi&BT模组和GNSS系列模组，在模组的基础之上，公司积极拓展天线和物联网平台等业务，形成以模组为根基的一体多翼产品布局。公司模组业务下游行业覆盖较广，涉及智能表计、FWA、车载和POS等领域。其中，车载领域已经为全球四十多家知名主流整车厂提供服务，智能表计领域深入合作华立科技、新联电子和友讯达等公司。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为145.15/166.92/200.30亿元，对应增速分别为2.00%/15.00%/20.00%，归母净利润分别为4.08/6.93/10.40亿元，对应增速分别为-34.49%/69.96%/49.99%，EPS分别为1.54/2.62/3.93元，3年CAGR为18.64%。FCFF绝对估值法测得公司每股价值79.12元，可比公司2024年平均PE为20.5倍，鉴于公司作为蜂窝物联网通信模组龙头企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司24年30倍PE，目标价78.6元，维持“买入”评级。 风险提示：全球物联网连接数增速不及预期，公司海外市场拓展受阻，公司研发产出不及预期，应收账款回收风险 投资聚焦 核心逻辑 当前处于物连接数高增阶段，产品智能化发展推动万物互联，到2025年全球物联网连接数预计能达到270亿，物联网产业发展将迎来较多发展机遇。移远通信是全球物联网模组龙头企业，拥有业界领先的打造全制式模组产品能力，2022年公司全球市场模组出货量占比达到38.5%。随着全球物联网产业逐步复苏，公司作为龙头企业有望参与分享市场增长的红利。 不同于市场的观点 公司作为全球物联网模组龙头提供商，2020-2022年营业收入增速分别为47.85%、84.45%、26.36%，在高增速之后，市场担心公司收入增速未来疲软。我们认为公司收入有望逐步回归增速中枢，主要依据为：（1）当前仍然处于物连接数高速增长阶段；（2）公司积极布局模组延伸业务，有望增厚盈利能力。 核心假设 （1）模组+天线业务：公司具备全面的产品体系，包括蜂窝模组、WiFi和蓝牙模组及GNSS模组等产品。公司作为全球通信模组龙头企业，市场份额保持领先地位，下游应用于智慧交通、智慧能源、智慧农业、智慧工业和智慧生活等多个领域，我们预计公司2023-2025年“模组+天线”业务收入增长率分别为2%、15%、20%。 （2）其他业务：由于公司模组业务收入占比较大，其他业务占收比低于3%，我们预计其他业务收入2023-2025年收入增速分别为15%、15%、15%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为145.15/166.92/200.30亿元，对应增速分别为2.00%/15.00%/20.00%，归母净利润分别为4.08/6.93/10.40亿元，对应增速分别为-34.49%/69.96%/49.99%，EPS分别为1.54/2.62/3.93元，3年CAGR为18.64%。FCFF绝对估值法测得公司每股价值79.12元，可比公司2024年平均PE为20.5倍，鉴于公司作为蜂窝物联网通信模组龙头企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司24年30倍PE，目标价78.6元，维持“买入”评级。 投资看点 短期看处于物连接数高增阶段，龙头公司有望获得超越行业增速。 中期看物联模组呈东升西落，公司全球市场份额有望稳中有升。 长期看公司聚焦的下游行业顺应时代发展，有望保持高速增长。 1.蜂窝物联网通信模组龙头企业 1.1公司深耕无线通信模组领域多年 全球模组龙头企业，产品覆盖全面 公司于2010年成立，2019年实现A股主板上市，深耕模组行业12年。公司业务发展主要可分为两个阶段：第一阶段，奠基模组（2010-2016年）。在此期间，公司高效研发和量产2G/3G/4G/GNSS等多个系列模组并成为GSMA协会会员。 与此同时，公司不断增设海外办事处，建立模组全球化运营体系。第二阶段，聚焦物联（2017年至今）。公司围绕物联网行业应用发布多模LPWA模组、LTE-A系列模组、车规级LTE模组、蜂窝车联网C-V2X模组等，并推出全球5G系列模组。 图表1：移远通信发展历程 公司基于“物联网通信模组下游应用场景不断涌现”的认知，在保持现有模组业务高速发展的同时，积极布局天线、云平台、ODM、智慧城市数字集成化等新业务。 面向不同智能终端市场需求提供包括无线通信模组、天线及物联网云平台管理在内的一站式解决方案。产品可广泛应用于智慧交通、智慧能源、金融支付、智慧农业与环境监控等十大领域。在各项业务发展良好的同时，公司稳步推进国际化战略。 图表2：公司主要业务与战略定位 1.2公司股权结构稳定且领导团队经验丰富 截至23H1，董事长兼总经理钱鹏鹏持有移远通信22.74%的股权，是公司实际控制人。通过对宁波移远投资合伙企业（有限合伙）形成控制，钱鹏鹏最终受益股份为22.77%，公司股权结构较为稳定。 图表3：移远通信股权结构 公司高管经验丰富，具备多年管理经验。钱鹏鹏任公司董事长兼总经理。王勇、徐大勇、杨中志、张栋、郑雷任公司副总经理。公司核心管理团队大多自公司创立起加入公司，对公司和行业具备较深了解，高管人员结构长期稳定，是公司在无线通信模组领域持续发展的重要根基。 图表4：移远通信高管介绍 1.32023年公司营收利润有所走弱 公司在2018-2022年营收和归母净利润保持较好增速，2023H1增速发生较大变化。2023H1公司营收65.12亿元，同比下降2.64%；归母净利润-1.15亿元，同比下降141.70%，主要系行业下游需求尚未完全恢复且公司研发投入增加较大。 图表5：近五年营收（百万元） 图表6：近五年归母净利润（百万元） 2018年以来，公司期间费率整体保持上升。其中，研发费率呈波动上升，自2018年的6.06%上升至2023H1的12.78%；销售费率和管理费率逐渐趋同，财务费率保持在低位。 毛利率方面，我们选取物联网通信模组领域的同业竞争者（广和通、美格智能、移为通信和有方科技）进行对比，公司毛利率与行业平均水平相当。2023Q1公司毛利率为17.59%，受益于规模效应、自有产能、新兴业务等因素，公司盈利能力有望逐步实现修复。 图表7：近五年期间费用率（%） 图表8：同业毛利率对比（%） 1.4股权激励计划彰显公司业绩信心 2023年7月25日，公司披露新一期股权激励计划。公司2023年股权激励计划行权条件为公司2024-2026年度的净利润增长率分别不低于以2022年净利润为基数的10%/30%/60%，计划授予312人共计7,915,800.00份股票期权，共计公司总股本2.99%，彰显了公司对未来业绩增长的信心。 图表9：2023年股权激励公司业绩条件 图表10：2023年股权激励人员名单 2.物联网行业景气度向上 2.1国家政策和企业战略推动行业快速发展 2010-2022年，多项政策推动物联网发展 物联网产业支持政策密集出台，推动行业发展向前。2010年《政府工作报告》首次提及物联网，至今已累计出台三十余项政策支持物联网产业发展。其中较为重要的有：2012年《“十二五”物联网发展规划》提出2020年物联网行业市场规模要达到1万亿人民币；2013年国务院和工信部印发《物联网发展专项行动计划》；2020年工信部发布《关于深入推进移动物联网全面发展的通知》提出了移动物联网与垂直产业融合标准；2021年《5G应用“扬帆”行动计划（2021-2023年）》、《物联网新型基础设施建设三年行动计划》。近两年来，工信部、商务部连续印发多份针对具体行业的物联网发展支持政策，推动物联网应用的普及。 图表11：2010-2022中国物联网政策梳理 物联网行业发展成为全球焦点，世界主要国家均给予政策支持。美国、欧盟、日本和韩国在2009年前后均提出了物联网行业发展计划，随后各国又颁布多项法案，推动本国物联网行业发展。 图表12：各国政策鼓励物联网发展 2.2物联网连接数处于快速增长阶段 全球物联网连接数超人联网连接数，行业处于发展第一阶段 2010年以来，全球物联网连接数长期处于高速增长阶段，全球物联网连接数每年同比增速远超同期人联网连接数。2010-2019年，物联网连接数每年同比增速处于25%-45%之间，人联网连接数在2015年之后基本处于增长停滞状态。据loT Analytics预测，2022年度全球物联网连接数将重回高速增长轨道，2025年全球IoT连接数将较2021年增长121%，2021-2025年CAGR达22%。 全球消费电子出货量步入增速平稳阶段，智能手机、笔记本和平板增速趋近于0。 据Counterpoint和IDC统计，2022年智能手机、笔记本、平板三者增速分别为-12%、-19%、-4%。自2012年以来，笔记本出货量稳中有升，智能手机、平板出货量增速逐年下降，部分年份出现负增长。其中2020年受疫情因素的影响，笔记本设备需求短期扩张，同比增速超30%。从中长期来看，传统消费电子市场出货量或已见顶，预计未来处于个位数增长区间。 图表13：全球物联网连接数已超过人联网（十亿） 图表14：全球消费电子出货量同比增速（%） 物联网连接数消费市场和工业市场中，消费者市场或占贡献主要增量。根据GSMA数据，2022年全球物联网行业消费市场连接数为80亿，工业市场连接数为90亿，合计增速达18.03%。2025年，预计全球物联网连接数将达246亿，其中消费者市场占比56.91%。2021-2025年间，全球物联网连接数CAGR达19.16%。 图表15：全球物联网连接数（亿） 我国处于蜂窝物联高速增长阶段，蜂窝物联网用户数同比增速处于上行通道中。 截至2023年5月，我国蜂窝物联网用户数由2021年11月的14亿用户数增长至20.5亿，同比增长29%；蜂窝物联网用户数月度同比增长均处于25%以上。 图表16：中国蜂窝物联网用户数（亿） 全球物联网市场空间广阔，市场规模增长稳定。据IDC统计，2021年全球物联网市场规模为7300亿美元，同比增长12.51%。预计2021-2026年，全球物联网市场规模增长159.36%，达11000亿美元，CAGR为12.36%。 图表17：2021-2026年全球物联网市场规模及增速（亿美元） 中国物联网市场规模持续扩大，预计未来仍有望保持15%以上增长。据IDC数据，2022年中国物联网市场规模为1704亿美元，预计2026年中国物联网市场规模将达到2969亿美元，2022-2026年市场规模的CAGR为16.68%。 图表18：2021-2026中国物联网市场规模及增长趋势（亿美元） 2.3物联网模组行业呈现“东升西落” 物联网模组行业出货量呈现“东升西落”。据Counterpoint统计，在有数据标签的厂商中，2017年上半年全球蜂窝物联网模组出货量份额里海外公司占比达42%以上，国内公司仅芯讯通一家