经营业绩增长稳健，门店扩张速度较快

公司点评 益丰药房(603939.SH) 证券研究报告 医药生物｜医药商业经营业绩增长稳健，门店扩张速度较快 2023年08月31日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 主营收入（亿元） 153.26 198.86 228.09 276.25 332.75 归母净利润（亿元） 8.88 12.66 13.47 16.75 20.70 每股收益（元） 0.88 1.25 1.33 1.66 2.05 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 7.41 8.47 9.86 11.24 12.95 当前价格（元） 36.71 P/E 41.77 29.30 27.53 22.15 17.91 52周价格区间（元） 34.20-70.78 P/B 4.96 4.33 3.72 3.27 2.84 评级变动维持 总市值（百万） 37087.48 资料来源：Wind，财信证券 流通市值（百万） 36932.23 总股本（万股） 101028.30 投资要点： 流通股（万股） 100605.40  事件：公司发布2023年半年度报告。 涨跌幅比较 46% 26% 6% 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 % 1M 3M 12M 益丰药房 -4.65 0.67 -0.82 医药商业 -5.17 -10.55 -0.05 -14% 益丰药房医药商业 2023H1经营业绩增长稳健，非药品收入增速有所放缓。2023H1，公司实现营业收入107.07亿元，同比+22.36%；实现归母净利润7.05亿元，同比+22.33%。单看2023Q2，公司实现营业收入54.41亿元，同比+18.23%，环比+3.31%；实现归母净利润3.69亿元，同比+21.20%， 环比+9.57%。分业务看，2023H1，公司零售业务实现营收95.99亿元，同比+20.48%；批发业务实现收入8.25亿元，同比+55.32%。分产品看， 中西成药、中药、非药品分别实现营收80.63、10.15、13.47亿元，同比变动+24.13%、+35.64%、+7.29%，非药品收入增速有所放缓主要受新冠疫情防护用品需求减少等影响。整体来看，公司2023H1业绩增长主要受益于直营门店的内生式增长、并购门店的外延式增长、加盟业务扩张及管理效益的提升。 吴号分析师 执业证书编号:S0530522050003 wuhao58@hnchasing.com 相关报告 1益丰药房（603939.SH）2022年年报及2023年一季报点评：加盟门店扩张迅速，积极承接处方外流2023-05-04 2益丰药房（603939.SH）2022年半年报点评：多因素拖累业绩表现，2022H2业绩有望提速2022-08-31 门店扩张速度较快，日均坪效有所下降。从门店总数来看，截止2023 年6月底，公司门店数量为11580家，同比+25.87%。其中直营门店 9089家，同比+18.28%；加盟门店2491家，同比+64.31%，加盟门店占比达21.51%。从新增门店数来看，2023H1，公司新增门店1423家，较上年同期-4.69%。通过自建、并购、加盟方式新增的门店数分别为 692、202、529家，较上年同期+26.74%、-44.35%、-9.42%，并购、加盟步伐较上年同期有所放缓。从门店坪效来看，2023H1，公司直营 门店的整体日均坪效为55.21元/平方米，同比减少1.35元/平方米。其中，旗舰店、区域中心店、中型社区店、小型社区店的日均坪效分别为132.04、64.55、56.40、54.70元/平方米，同比变动-7.59、+4.68、 +0.40、-1.57元/平方米。 业务及产品结构变化导致整体毛利率有所降低，规模效应叠加运营效应提升推动期间费用率同比下降。2023H1，受低毛利率的批发业务收 入占比提高以及疫后产品结构变动等影响，公司整体业务毛利率同比下降0.88pcts至39.99%。其中，零售业务、批发业务毛利率分别为40.88%、10.18%，同比变动-0.32pct、-0.97pcts；中西成药、中药、非药品的毛利率分别为35.07%、48.59%、51.07%，同比变动-0.12pcts、 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 +0.58pcts、-4.49pcts。期间费用率方面，2023H1，受益于规模效应以及运营效率提升等，公司期间费用率同比下降0.43pcts至30.46%。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为25.70%、4.39%、0.37%，同比变动-0.34pcts、+0.16pcts、-0.25pcts，管理费用率有所提升主要因为咨询费、股份支付费用增加。综合影响下，公司净利率同比提升0.14pcts至7.46%。 盈利预测与投资建议：2023-2025年，预计公司实现归母净利润 13.47/16.75/20.70亿元，EPS分别为1.33/1.66/2.05元，当前股价对应的PE分别为27.53/22.15/17.91倍，结合公司业绩增速、业绩确定性、公司历史估值、可比公司估值等，给予公司2024年30-33倍PE，对应的目标价格为49.80-54.78元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：新冠疫情风险；门店扩张速度不及预期风险；行业竞争加剧风险；医药电商冲击风险；行业政策风险等。 报表预测（单位：百万元） 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 15326.31 19886.40 22809.03 27625.37 33274.78 营业收入 15326.31 19886.40 22809.03 27625.37 33274.78 减:营业成本 9142.82 12025.56 13859.13 16869.40 20422.57 增长率 16.60% 29.75% 14.70% 21.12% 20.45% 营业税金及附加 55.30 70.26 86.16 104.35 125.69 归属母公司股东净利润 887.88 1265.61 1346.95 1674.58 2070.43 营业费用 4059.68 4878.27 5816.30 6906.34 8152.32 增长率 15.57% 42.54% 6.43% 24.32% 23.64% 管理费用 657.32 904.06 1049.22 1243.14 1464.09 每股收益(EPS) 0.88 1.25 1.33 1.66 2.05 研发费用 15.64 25.31 22.81 27.63 33.27 每股股利(DPS) 0.16 0.21 0.22 0.28 0.35 财务费用 114.87 104.81 91.24 110.50 133.10 每股经营现金流 2.13 3.88 2.07 2.90 3.56 减值损失 45.16 66.48 60.00 70.00 80.00 销售毛利率 40.35% 39.53% 39.24% 38.94% 38.62% 加:投资收益 34.37 6.87 45.00 45.00 45.00 销售净利率 6.46% 7.18% 6.66% 6.84% 7.02% 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 11.87% 14.79% 13.52% 14.74% 15.83% 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 15.40% 18.13% 16.59% 17.35% 19.04% 营业利润 1269.87 1818.50 1974.18 2454.00 3033.73 市盈率(P/E) 41.77 29.30 27.53 22.15 17.91 加:其他非经营损益 68.03 58.98 90.00 100.00 110.00 市净率(P/B) 4.96 4.33 3.72 3.27 2.84 利润总额 1337.91 1877.49 2064.18 2554.00 3143.73 股息率(分红/股价) 0.447% 0.581% 0.611% 0.760% 0.940% 减:所得税 347.16 450.29 440.26 550.62 683.96 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 990.75 1427.19 1623.92 2003.38 2459.77 收益率 减:少数股东损益 102.86 161.58 171.97 213.80 264.34 毛利率 40.35% 39.53% 39.24% 38.94% 38.62% 归属母公司股东净利润 887.88 1265.61 1346.95 1674.58 2070.43 三费/销售收入 30.88% 29.20% 30.20% 29.60% 29.00% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 9.48% 9.97% 8.99% 9.23% 9.47% 货币资金 2920.65 4112.52 4561.81 5657.04 7385.80 EBITDA/销售收入 11.18% 11.64% 11.40% 11.42% 11.10% 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售净利率 6.46% 7.18% 6.66% 6.84% 7.02% 应收和预付款项 1481.32 2488.89 2521.47 3175.32 3702.33 资产获利率 其他应收款（合计） 313.31 419.47 421.00 596.95 629.18 ROE 11.87% 14.79% 13.52% 14.74% 15.83% 存货 3040.61 3614.55 4333.72 5248.82 6322.21 ROA 8.52% 9.42% 8.98% 9.60% 10.14% 其他流动资产 311.08 310.44 310.44 310.44 310.44 ROIC 15.40% 18.13% 16.59% 17.35% 19.04% 长期股权投资 5.26 5.25 50.25 95.25 140.25 资本结构 金融资产投资 1.46 1.46 0.01 0.01 0.01 资产负债率 53.88% 56.64% 55.61% 54.94% 54.19% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 47.36% 43.55% 47.85% 46.50% 44.22% 固定资产和在建工程 1277.09 1458.36 1497.25 1561.13 1645.02 带息债务/总负债 3.98% 1.92% 2.21% 1.57% 1.36% 无形资产和开发支出 7341.66 8107.00 9103.89 10100.77 11221.55 流动比率 117.36% 109.51% 112.74% 117.05% 121.89% 其他非流动资产 510.54 888.60 416.26 370.40 294.54 速动比率 67.67% 68.88% 68.29% 71.99% 76.40% 资产总计 17052.04 21038.89 23406.66 26905.38 31132.25 股利支付率 18.68% 17.03% 16.84% 16.84% 16.84% 短期借款 0.00 0.00 51.50 0.00 0.00 收益留存率 81.32% 82.97% 83.16% 83.16% 83.16% 交易性金融负债 0