草业龙头迎历史发展机遇，策马千亿生态修复市场

蒙草生态（300355） 证券研究报告 2023年09月01日 投资评级 草业龙头迎历史发展机遇，策马千亿生态修复市场 1.蒙草生态：立足内蒙，辐射北疆，是我国草业“排头兵” 公司以驯化乡土植物修复生态、是以“草”为业的科技型生态公司，现已累计修复国土面积近3000万亩。公司2019年后盈利能力已企稳回升，同时研发力度逐年加大，22Q4至今经营活动现金流入已连续三个季度向好，2023年来业绩逐步改善。 2.依托“特色种业”+“数字技术”，围绕国家“双碳”目标规划，主要经营：一、生态修复&运营管理。政策导向是生态修复行业发展的关键驱动力，2023年 财政部相关预算已超千亿元。内蒙古处于多个全国重要生态系统保护和修复 重大工程规划重点区域中。公司是自治区内唯一的生态修复类上市公司，拥有超20年深耕技术经验，研究及数据能力国内领先，可为客户提供一揽子整体解决方案。目前，公司正在从一个单一依靠PPP项目及传统生态修复业务的公司，转型为多元化生态修复集团。截至2022年，公司已签订合同、但尚 未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为63.35亿元。对于历史项目，公司将多方施策保障存量项目及时回款。未来，公司将继续紧抓国家大力推动生态修复行业发展的历史机遇，加快业务拓展。 二、草种&草产业。优质草种是我国草原与草业健康发展的重要基础，我国长期依赖进口，供需缺口亟待解决。近年来国家级政策频出，或预示产业新一轮红利期已至。公司深耕草业多年，现已完整布局两大草种品类：生态草种— —公司技术储备深厚，这也是公司生态修复能力的核心竞争优势所在；饲草 ——公司2023年8月拟发行可转债，新项目将完整布局饲草产业链，或成未来公司增长第二曲线。公司旗下控股子公司蒙草草种主要经营公司的草种&草业务，现已实现盈利。 行业建筑装饰/基础建设 6个月评级买入（首次评级） 当前价格3.72元 目标价格6.89元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,604.24 流通A股股本(百万股) 1,368.77 A股总市值(百万元) 5,967.78 流通A股市值(百万元) 5,091.84 每股净资产(元) 2.71 资产负债率(%) 62.85 一年内最高/最低(元) 4.30/2.99 作者吴立分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 戴飞分析师 SAC执业证书编号：S1110520060004 daifei@tfzq.com 股价走势 三、草原碳汇。公司在草原碳汇领域具有区位优势和先发优势。草原碳汇是我国 蒙草生态创业板指 实现“双碳”目标的重要力量，退化草原恢复具有极大的碳汇潜力和碳汇价值。多年来，国家不断加大对草原生态修复的投入力度。2023年，CCER重新开闸进展加速，若草原碳汇纳入交易，或有望重塑生态修复企业的盈利模式。 3．盈利预测&投资建议：我们预计2023-25年，公司实现营收29.33/38.48/49.29亿元，归母净利润4.24/5.52/6.85亿元，对应EPS0.26/0.34/0.43元/股，2023年8月31日股价对应PE为14/11/9x。我们看好蒙草生态在草种业的深厚实力、在生态修复领域的领先地位、在草原碳汇上的先发优势和区位优势，随着产业新一轮政策红利期到来，叠加CCER交易重新开闸加速，公司业务未来潜力市场空间广阔，给予公司2024年目标PE20x，对应目标价6.89元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：地方政府收入下滑导致的付费延迟风险；长期应收款、应收账款不能回收风险；现金流流动性风险；公司项目进展不达预期；测算具有主观性风险。 8% 4% 0% -4% -8% -12% -16% -20% 2022-092023-012023-05 资料来源：聚源数据 相关报告 1《蒙草生态-公司研究简报:草原生态修复的先行者，业绩有望持续高增长》2017-09-14 2《蒙草生态-首次覆盖报告:PPP在手订单充足，助力未来收入、利润增长》2017-04-27 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,911.43 2,222.44 2,933.30 3,848.34 4,929.16 增长率(%) 14.54 (23.66) 31.99 31.19 28.09 EBITDA(百万元) 1,036.78 997.20 1,117.65 1,337.14 1,509.96 归属母公司净利润(百万元) 309.19 184.94 423.70 552.38 684.75 增长率(%) 33.22 (40.19) 129.10 30.37 23.96 EPS(元/股) 0.19 0.12 0.26 0.34 0.43 市盈率(P/E) 19.30 32.27 14.09 10.80 8.72 市净率(P/B) 1.19 1.19 1.10 1.01 0.93 市销率(P/S) 2.05 2.69 2.03 1.55 1.21 EV/EBITDA 8.14 5.07 5.33 4.26 3.27 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.蒙草生态：立足内蒙，辐射北疆，是我国草业“排头兵”4 公司围绕国家“双碳”目标规划，主要从事三类业务：5 2.一、生态修复：把握行业发展历史机遇，开拓千亿潜在市场5 2.1.政策导向是关键驱动力，政府投资每年已超千亿5 2.2.“特色种业+大数据平台”，形成蒙草独特修复模式9 2.3.单一项目转型多元业务，现金流已连续多季度向好13 3.二、草种&草产业：我国缺口长期存在，自给空白亟待填补14 3.1.国家级政策近年频出，产业新一轮红利期已至14 3.2.深耕多年，双管齐下，完整布局两大草种品类：16 3.2.1.生态草种技术国际领先，是公司主业的重要支撑16 3.2.2.拟发行可转债，其中饲草业务或成增长第二曲线19 4.三、草原碳汇：若纳入CCER交易，有望重塑公司盈利模式22 5.盈利预测&投资建议：23 6.风险提示25 图表目录 图1：公司已累计修复国土面积近3000万亩4 图2：公司股权结构（截至2023年8月数据）4 图3：蒙草生态总营收&同比增速（亿元，%）5 图4：蒙草生态归母净利润&同比增速（亿元，%）5 图5：蒙草生态毛利率&净利率（%）5 图6：蒙草生态研发支出&占总营收比例（亿元，%）5 图7：重点生态功能区转移支付预算&同比增速（亿元，%）6 图8：林业草原两项资金预算于2020年合计已超1千亿（亿元）6 图9：我国重要生态系统保护和修复重大工程布局示意图7 图10：蒙草生态研究院体系之乡土植物研究基地布局示意图10 图11：蒙草生态研究院体系之乡土植物布局示意图11 图12：蒙草生态生态管理数据化解决方案（种业大数据）示意图11 图13：蒙草生态对不同生态的修复前后对比图12 图14：蒙草生态的多元化生态布局示意图13 图15：生态修复分部营收&同比增速（亿元，%）13 图16：生态修复分部毛利&毛利率（亿元，%）13 图17：蒙草生态近三年经营活动现金流入及环比增速（亿元，%）13 图18：公司已签订的重大合同的本期确认的销售收入金额&及其占工程分部营收比例（亿元，%）14 图19：公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额&当期营收占期初未完成金额比例（亿元，%）14 图20：自2019年来，党中央、国务院高度关注种业发展，先后做出一系列重要部署15 图21：2021年全国草种生产情况15 图22：近五年我国草种进口情况（万吨）15 图23：草种业已迎来新一轮政策红利期16 图24：国家林草种质资源库内蒙古分库&国家重要野生植物种质资源库17 图25：蒙草生态种子生态包系列18 图26：蒙草生态植生毯产品示意图18 图27：蒙草生态自动化种苗生产线示意图18 图28：蒙草生态杯苗产品示意图18 图29：蒙草草种营收&增速&营业利润率（亿元，%）18 图30：蒙草草种净利润&增速&净利率（亿元，%）18 图31：草种&草产业分部营收&同比增速（亿元，%）19 图32：草种&草产业分部毛利&毛利率（亿元，%）19 图33：我国牛养殖量期末头数（万头，%）20 图34：我国羊养殖量期末头数（万头，%）20 图35：蒙草生态牧草快繁系统示意图21 图36：蒙草生态近一年平均市盈率（倍）25 表1：《2023年中央对地方转移支付预算表》中部分关于生态环保类的资金预算已超3千 亿元6 表2：我国重要生态系统保护和修复重大工程布局与相关省市8 表3：我国十四五规划对重要生态系统保护和修复工程提出的目标8 表4：重点区域生态保护和修复中央预算内投资具体支持方向和标准9 表5：公司拥有多种生态修复技术产品9 表6：公司可修复多样生态类型（截至公司2022年年报）10 表7：本次可转债募集资金使用计划19 表8：盈利预测（亿元，%）24 表9：可比上市公司估值（截至2023年8月31日）24 1.蒙草生态：立足内蒙，辐射北疆，是我国草业“排头兵” 蒙草生态环境（集团）股份有限公司成立于2001年，2012年于深交所上市（蒙草生态，300355.SZ）。公司以驯化乡土植物修复生态、是以“草”为业的科技型生态公司，是国家高新技术企业。公司依托“特色种业”+“数字技术”，主要从事生态修复、草种&草产业、草原碳汇三类业务。公司业务立足内蒙古的同时，也向陕西、青海、西藏、新疆等地区拓展生态修复项目，并将生态修复的理念和智慧输出到新加坡、蒙古国、俄罗斯、阿联酋等国家和地区。截止2023年8月数据，公司已累计修复国土面积近3000万亩。 图1：公司已累计修复国土面积近3000万亩 资料来源：蒙草生态公司官网，天风证券研究所 王召明先生为公司的控股股东，拥有公司股份16.78%，也是公司的创始人、董事、内蒙古草种业技术创新中心总负责人，是第十二届、十三届全国政协委员，第十四届全国人大代表；中国畜牧业协会草业分会会长，中国生态道德促进会副会长，2011年中国经济年度人物；享受国务院政府特殊津贴专家，入选“国家万人计划和百千万人才工程”，有突出贡献中青年专家，曾获内蒙古自治区科技进步一等奖。王召明先生与焦果珊女士、王秀玲女士为一致行动人。截至2023年6月30日，公司纳入合并范围的子公司共64家。 图2：公司股权结构（截至2023年8月数据） 资料来源：同花顺iFinD，天风证券研究所 2023年来，公司业绩逐步企稳。2022年，公司实现营收22.22亿元，同比降23.66%，归母净利润1.85亿元，同比降40.19%；23H1，公司实现营收7.07亿元，同比降23.68%，归母净利润1.71亿元，同比增12.60%。2019年后，公司盈利能力已企稳回升。2022年，公司毛利率为36.78%，净利率为9.09%；23H1，公司毛利率达37.95%，净利率达23.10%。与 此同时，公司对研发的力度也随之重新增加，2022年达到新高，公司研发支出达1.97亿元，占总营收比例达8.87%；23H1继续支出0.84亿元，占总营收比例达11.85%。 图3：蒙草生态总营收&同比增速（亿元，%）图4：蒙草生态归母净利润&同比增速（亿元，%） 60150%10 508 40100% 6 3050% 204 100%2 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 23H1 0-50%0 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2