业绩符合预期，研发稳步推进

公司研究 证券研究报告 中成药2023年08月31日 以岭药业（002603）2023年中报点评 业绩符合预期，研发稳步推进 推荐维持） 目标价：30.5元 当前价：23.17元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：黄致君 电话：010-66500910 邮箱：huangzhijun@hcyjs.com执业编号：S0360522090003 联系人：胡怡维 邮箱：huyiwei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)167,070.54 已上市流通股(万股)137,625.17 总市值(亿元)387.10 流通市值(亿元)318.88 资产负债率(%)35.57 每股净资产(元)7.01 12个月内最高/最低价51.76/18.83 市场表现对比图(近12个月) 2022-08-30~2023-08-30 142% 90% 38% -14% 22/0822/1123/0123/04 以岭药业 23/0623/08 沪深300 相关研究报告 《以岭药业（002603）2022年报及2023年一季报点评：中药创新龙头地位稳固，业绩超预期》 2023-05-03 《以岭药业（002603）深度研究报告系列二：估值探讨：当之无愧的中药创新龙头，分部计算价值显著低估》 2023-04-23 《以岭药业（002603）2022年三季报点评：销售费用优化，利润端超预期》 2022-11-02 事项： 近日，公司发布2023年中报，报告期内公司实现营业收入67.91亿元 （+21.99%），归母净利润16.06亿元（+53.16%），扣非净利润15.41亿元 （+46.67%）。单第二季度公司实现营收28.56亿元（+0.40%），实现归母净利 4.04亿元（-28.49%），实现归母扣非净利润3.63亿元（-35.26%）。 评论： 心脑血管实现恢复性增长，呼吸系统Q2增速边际放缓。分产品来看，上半年心脑血管类产品收入25.11亿元（+10.44%），呼吸系统类产品收入30.88亿元 （+20.95%），其他专利产品收入2.77亿元（+47.26%），其他产品收入9.15亿元(+65.90%)。其中其他产品收入增速较快，原因主要为：1）大健康板块业务恢复较好；2）中药配方颗粒业务保持平稳较快增长；3）化药代理销售CSO业务同比实现快速增长；4）中药材贸易业务实现突破。 公司研发稳步推进。报告期内，公司研发投入4.20亿元，占营业收入比重为6.19%（-0.72pct），处于同行业领先水平。目前，公司有9个中药创新药品种处于临床阶段。其中，治疗糖尿病视网膜病变的芪黄明目胶囊申报新药已获 CDE受理，治疗类风湿性关节炎的络痹通片、治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊、治疗过敏性鼻炎的玉屏通窍片和治疗儿童感冒的小儿连花清感颗粒4个品种处于临床三期阶段。2023H1公司完成连花清瘟治疗轻、中度新冠患者，津力达对2型糖尿病患者血糖波动影响；通心络治疗缺血性脑卒中等多项临床研究，积极持续开展已上市中药品种的上市后再评价及二次开发，进一步完善产品疗效作用机制。 看好公司业绩表现，维持“推荐”评级。我们预计公司23-25年归母净利润为25.8/29.6/33.7亿元，同比增速为+9.2%/14.8%/13.7%。为更清晰反映公司各业务增长潜力，采用分部估值。1）连花清瘟，其竞争格局已较为稳固，品牌集 中度提升趋势明确，采用DCF估值对应23年市值212亿；2）对于非连花清瘟部分，其未来5年业绩增速有望维持在20%，参考可比公司给予23年20 倍PE，对应市值297亿元。估计公司市值总计为509亿，对应目标价30.5元，维持“推荐”评级。 风险提示：新药获批节奏、大品种集采等不及预期。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 12,533 12,911 14,830 16,686 同比增速(%) 23.9% 3.0% 14.9% 12.5% 归母净利润(百万) 2,362 2,579 2,962 3,367 同比增速(%) 75.7% 9.2% 14.8% 13.7% 每股盈利(元) 1.41 1.54 1.77 2.02 市盈率(倍) 16 15 13 11 市净率(倍) 3.5 3.1 2.6 2.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年8月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,904 2,835 4,894 6,960 营业总收入 12,533 12,911 14,830 16,686 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,541 4,665 5,388 6,029 应收账款 1,727 1,617 1,667 1,870 税金及附加 203 210 241 271 预付账款 516 530 532 583 销售费用 3,259 3,435 3,960 4,439 存货 2,022 2,077 2,494 2,725 管理费用 612 631 680 765 合同资产 0 0 0 0 研发费用 1,032 1,050 1,206 1,357 其他流动资产 1,085 1,924 1,835 1,961 财务费用 20 14 8 10 流动资产合计 7,254 8,983 11,422 14,099 信用减值损失 -17 -3 -3 -3 其他长期投资 23 23 23 23 资产减值损失 -108 -2 -2 -2 长期股权投资 2 2 2 2 公允价值变动收益 19 7 8 8 固定资产 4,625 4,855 5,181 5,553 投资收益 -7 33 35 39 在建工程 1,574 1,834 2,145 2,510 其他收益 81 85 93 98 无形资产 724 756 800 837 营业利润 2,830 3,028 3,478 3,955 其他非流动资产 2,134 2,137 2,137 2,139 营业外收入 8 13 13 13 非流动资产合计 9,082 9,607 10,288 11,064 营业外支出 57 4 4 4 资产合计16,336 18,590 21,710 25,163 利润总额 2,781 3,037 3,487 3,964 短期借款500 500 500 500 所得税 424 463 531 604 应付票据 581 627 760 893 净利润 2,357 2,574 2,956 3,360 应付账款 1,480 1,596 1,936 2,275 少数股东损益 -5 -5 -6 -7 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,362 2,579 2,962 3,367 合同负债 1,106 1,196 1,443 1,704 NOPLAT 2,374 2,585 2,963 3,368 其他应付款 120 120 120 120 EPS(摊薄)（元） 1.41 1.54 1.77 2.02 一年内到期的非流动负债156 156 156 156 其他流动负债 907 964 1,079 1,221 主要财务比率 流动负债合计 4,850 5,159 5,994 6,869 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 200 403 642 907 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 23.9% 3.0% 14.9% 12.5% 其他非流动负债 356 356 356 355 EBIT增长率 78.3% 8.9% 14.6% 13.7% 非流动负债合计 556 759 998 1,262 归母净利润增长率 75.7% 9.2% 14.8% 13.7% 负债合计 5,406 5,918 6,992 8,131 获利能力 归属母公司所有者权益 10,932 12,676 14,726 17,045 毛利率 63.8% 63.9% 63.7% 63.9% 少数股东权益 -2 -4 -8 -13 净利率 18.8% 19.9% 19.9% 20.1% 所有者权益合计 10,930 12,672 14,718 17,032 ROE 21.6% 20.3% 20.1% 19.8% 负债和股东权益 16,336 18,590 21,710 25,163 ROIC 30.2% 26.7% 25.5% 24.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 33.1% 31.8% 32.2% 32.3% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 11.1% 11.2% 11.2% 11.3% 经营活动现金流3,488 2,575 3,922 4,167 流动比率 1.5 1.7 1.9 2.1 现金收益2,818 3,104 3,506 3,948 速动比率 1.1 1.3 1.5 1.7 存货影响 -349 -55 -417 -231 营运能力 经营性应收影响 -299 98 -48 -253 总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.7 经营性应付影响 518 162 473 471 应收账款周转天数 48 47 40 38 其他影响 800 -733 409 231 应付账款周转天数 121 119 118 126 投资活动现金流 -1,995 -1,039 -1,224 -1,355 存货周转天数 146 158 153 156 资本支出 -987 -1,038 -1,222 -1,353每股指标(元) 股权投资-2 0 0 0 每股收益 1.41 1.54 1.77 2.02 其他长期资产变化-1,006 -1 -2 -2 每股经营现金流 2.09 1.54 2.35 2.49 融资活动现金流-637 -605 -639 -746 每股净资产 6.54 7.59 8.81 10.20 借款增加 -158 203 239 264估值比率 股利及利息支付 -283 -937 -1,065 -1,211 P/E 16 15 13 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 4 3 3 2 其他影响 -196 129 187 201 EV/EBITDA 12 11 10 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成 员。 高级分析师：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：胡怡维 美国哥伦比亚大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 0