锂价下行公司业绩承压，电池业务稳步增长

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 赣锋锂业：廿一风华，厚积薄发 （2021.11.15） 赣锋锂业：Q4业绩实现超预期增长 （2022.01.25） 赣锋锂业：Q1业绩与锂价同步大涨 （2022.04.27） 赣锋锂业:继续强化纵向一体化战略张力（2022.08.31） 赣锋锂业：一体化协同发展贯穿全产业链（2022.10.31） 赣锋锂业：上下游一体化布局，打造锂 业先锋（2023.03.30） 张航金属&新材料行业首席分析师 执业编号：S1500523080009联系电话：+8613148188873 邮箱：zhanghang@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 赣锋锂业(002460.SZ) 赣锋锂业：锂价下行公司业绩承压，电池业务稳步增长 2023年8月31日 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入181.45亿元，同比 增长25.63%；实现归母净利润58.50亿元，同比下降19.35%；实现扣非后归母净利润41.13亿元，同比下降48.79%；非经常性损益17.37亿元， 其中投资收益12.88亿元，主要系金融资产产生的公允价值变动收益。分季度来看，2023Q2实现营业收入87.07亿元，同环比-4.1%/-7.7%；实现归母净利润34.54亿元，同环比-7.4%/+44.1%；实现扣非后归母净利润19.75亿元，同环比-59.9%/-7.7%；实现非经常性损益14.79亿元，环比增加473%，主要系本期持有的金融资产产生的公允价值变动收益。分业务来看，2023H1锂盐业务收入137.16亿元，占比75.59%，同比增长13.01%；锂电池业务收入40.85亿元，占比22.51%，同比增长117.31%。 点评： 锂价下行导致公司锂产品毛利承压。2023年上半年受行业下游采购策略、库存管理、需求预期变化等因素影响，国内锂盐价格总体呈现下降趋势。1）价：公司锂盐产品主要为氢氧化锂，根据百川资讯，2023Q2 国内氢氧化锂均价为27.35万元，同比下降44.6%，环比下降41.1%；另外，公司海外业务占比43.46%，公司主要出口氢氧化锂产品，根据中国海关数据，2023Q2国内氢氧化锂出口均价为5.1万美元/吨，折合人民币为35.2万元/吨，公司有望享受海外高锂价带来的红利。2）利：2023H1公司锂盐业务营收同比增长13.01%，主要系产销量同比增长；毛利24.12%，同比减少44.25pct，主要因锂价下行导致毛利同比减少。同期锂电池业务表现抢眼，营收40.85亿元，同比增长117.31%，毛利同比增长4.14pct至19.41%。 公司非经常性损益环比大增。2023Q2公司投资收益19.4亿元，环比大增242%。根据MtMarion，2023Q2锂精矿售价2589美元/吨（3.7%品位），其对应碳酸锂成本约为29.8万元/吨，增厚公司业绩。此外， 因Pilbara股价上涨，公司持有的金融资产产生公允价值变动净收益达 10.5亿元，环比上涨580%。但因锂价下跌，公司对存货计提减值损失，其中Q1减值损失-11.8亿，Q2由于锂价回暖，减值损失+3.6亿元。 上游资源进一步丰富，期待产能逐步释放。2023年上半年，公司通过收购新余赣锋矿业持有上饶松树岗钽铌矿项目90%股权；公司通过收购蒙金矿业持有加不斯铌钽矿70%股权，项目建设工作即将完成；公 司旗下Cauchari-Olaroz盐湖产出首批碳酸锂产品，一期4万吨产能预计2024年达到设计产能；澳洲MtMarion锂辉石项目扩至90万吨/年，正在产能爬坡中。公司资源种类涵盖锂辉石、盐湖、锂黏土和锂云母，资源总量为7910万吨LCE，其中权益资源量为4785万吨LCE。公司通过在全球范围内进行资源布局，为公司提供长期优质、稳定的原料供应，同时原料的成本优势也提升了公司盈利能力。 垂直整合的业务模式，提升各业务板块的协同效应。公司业务贯穿上游 锂资源开发、中游锂盐深加工及金属锂冶炼、下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用，各业务板块有效发挥协同效应，进而提升公司营运效率及盈利能力。公司凭借锂产品业务的市场及技术优势，将上游业务拓展至锂资源开发，将下游业务拓展至电池制造及回收，构建锂生态产业链闭环，有效提升了公司竞争力。公司目前拥有7大金属锂及锂化合物生产基地、6大锂电池生产基地和1个锂电池回收基地；其中锂盐主要产品氢氧化锂产能8.1万吨、碳酸锂产能8.1万吨、金属锂产能2150吨。同时，公司根据未来锂产品的市场需求变化和评估选择扩充产能，公司计划于2030年或之前形成总计年产不低于60万吨LCE的锂产品供应能力。 电池产能快速扩张，打造第二增长极。公司锂电池业务涵盖消费类电池、聚合物小电芯、固态锂电池、锂动力电池、储能电池等�大类二十余种产品，目前公司3C类电池设计产能20.6亿支，动力+储能电池产能共 计20GWh；公司目前正在筹划及建设中的锂电池产能共计51GWh。在电池回收方面，公司已形成7万吨退役锂离子电池及金属废料综合回 收处理能力，其中锂综合回收率在90%以上，镍钴金属回收率在95%以上，成为中国磷酸铁锂电池及废料回收能力最大，电池综合处理能力行业前三的电池回收行业头部企业之一。在更长期的产能规划中，公司预计锂电池回收提锂产能占公司总提锂产能的比例将达到30%。 盈利预测与投资评级：受到行业采购策略、库存管理、需求预期变化等因素影响，今年锂价整体呈现下行趋势，同时考虑到公司海外项目进展情况，我们下调2023年锂价和公司产品整体产销量假设。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为98.30/111.53/131.55亿元，EPS为 4.87/5.53/6.52元/股，当前股价对应的PE为9.91x、8.73x、7.40x。考虑到公司锂资源和锂盐产能建设进度以及下游锂电池扩产情况，同时下游新能源汽车需求有望长期景气，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：矿山投产不及预期；锂盐价格大幅下跌；新增冶炼产能释放 不及预期。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 11,162 41,823 37,596 45,170 54,152 增长率YoY% 102.1% 274.7% -10.1% 20.1% 19.9% 归属母公司净利润(百万元) 5,228 20,504 9,830 11,153 13,155 增长率YoY% 410.3% 292.2% -52.1% 13.5% 18.0% 毛利率% 39.8% 49.5% 28.9% 28.1% 28.5% 净资产收益率ROE% 23.9% 46.6% 19.1% 18.4% 18.3% EPS(摊薄)(元) 2.67 10.18 4.87 5.53 6.52 市盈率P/E(倍) 53.50 6.83 9.91 8.73 7.40 市净率P/B(倍) 9.38 3.18 1.89 1.61 1.36 资料来源：Wind,信达证券研发中心预测;股价为2023年8月31日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产14,62731,96635,50439,53546,336营业总收入11,16241,82337,59645,17054,152 货币资金6,3329,91417,02017,30719,894营业成本6,71921,12026,73332,46638,700 应收票据00000 营业税金及附加 88373336403483 应收账款2,4997,8955,1506,1887,418销售费用62117105127152 预付账款218632401487580管理费用4709338391,0081,208 存货3,28310,11110,25412,45314,844研发费用3391,0079061,0881,305 其他2,2953,4142,6793,1003,599财务费用182-83326365370 非流动资产24,43047,19455,59164,95873,961减值损失合 计 -8-65-30-25-23 长期股权投4,08710,19213,17216,15719,144投资净收益933,9973,0083,1623,249 固定资产（合计） 3,0294,8267,3299,65111,758其他2,331476112134161 营业利润 5,71922,76311,44012,98415,321 无形资产5,09014,30016,78619,27221,757 其他 12,223 17,877 18,304 19,879 21,302 营业外收支 55 16 30 30 30 资产总计39,05779,16091,095104,493120,297 利润总额 5,774 22,779 11,470 13,014 15,351 流动负债 8,209 18,655 20,469 24,553 29,010 所得税 357 2,318 1,491 1,692 1,996 短期借款1,9702,1092,0002,5003,000 净利润 5,417 20,461 9,979 11,322 13,355 应付票据 1,346 2,294 2,197 2,668 3,181 少数股东损 188 -43 150 170 200 益 应付账款 1,611 7,694 9,738 11,826 14,097 归属母公司 5,228 20,504 9,830 11,153 13,155 净利润 EBITDAEPS(当 年)(元) 其他3,2826,5586,5347,5588,7323,96918,8089,66811,41914,011 非流动负债 4,681 11,639 14,199 14,199 14,199 长期借款 3,639 9,137 12,137 12,137 12,137 2.6710.18 4.87 5.53 6.52 其他1,0422,5022,0622,0622,062现金流量表单位:百万元负债合计12,89030,29434,66838,75243,209会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权益 归属母公司 4,2734,8234,9735,1435,343 经营活动现金流 净利润 2,62012,49114,0229,96812,199 股东权益21,89444,04351,45360,59871,745 5,41720,4619,97911,32213,355 负债和股东 折旧摊销 384 524 991 1,341 1,707 财务费用 150 332 561 636 656 投资损失-93-3,997-3,008-3,162-3,249 39,05779,16091,095104,493120,297 权益 重要财务指标 单位:百万元 营运资金变 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 动-438-4,6855,502-160-258 营业总收入11,16241,82337,59645,17054,152其它-2,799-144-4-10-13 同比（%）102.1 % 274.7%-10.1%20.1%19.9%投资活动现 金流 -6,176-15,31 2 -6,376-7,536-7,448 归属母公司5,22820,5049,83011,15313,155 净利润 同比（%）410.3292.2%-52.1%13.5%18.0% 毛利