九阳股份2023中报点评：收入向好，关联外销高增

九阳股份（002242.SZ）/家电 评级：买入（维持） 市场价格：14.11元 分析师：邓欣 执业证书编号：S0740518070004电话：021-20315125 Email：dengxin@zts.com.cn 分析师：姚玮 执业证书编号：S0740522080001 Email：yaowei@zts.com.cn 基本状况 总股本(亿股)7.67 流通股本(亿股)7.66 市价(元)14.11 市值(亿)108 流通市值(亿)108 股价与行业-市场走势对比 相关报告 公司点评： 《新气象可期》2023.04.02 《静待花开》2022.10.27 《静待景气复苏》2022.03.30 《外销协同持续》2021.08.30 收入向好，关联外销高增 ——九阳股份2023中报点评 公司盈利预测及估值指标2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）10,540 10,177 11,510 12,617 13,841 增长率yoy%-6% -3% 13% 10% 10% 净利润（百万元）746 530 735 870 959 增长率yoy%-21% -29% 39% 18% 10% 每股收益（元）0.97 0.69 0.96 1.13 1.25 每股现金流量-0.05 0.80 3.37 1.46 1.55 净资产收益率18% 16% 23% 26% 27% P/E14.5 20.4 14.7 12.4 11.3 P/B2.5 3.3 3.3 3.2 3.1 备注：股价取自20230829收盘价 投资要点 公司披露2023中报： H1：收入43亿（-8%），归母2.5亿（-29%），扣非2.3亿（-24%）Q2：收入24亿（+2%），归母1.3亿（-30%），扣非1.1亿（-23%）公司公告上调外销关联交易目标，从全年+21%上调至+102%。H1关联交易+61%。 收入端：内销稳定，外销大幅增长 据我们对Q2收入预计拆分：内销：预计约有个位数下滑，但降幅较Q1明显收窄。短期国内消费环境影响下，仍需静待整体需求复苏。外销：预计约有翻倍增长。公司外销预计受益于①关联交易方SharkNinja自身的大幅增长，Q2SN收入美元口径同比+22%；②公司与SN合作的品类范围持续扩大。当前公司上调与SN的全年关联交易预期，按此测算H2预计关联外销增速约在195%水平。 盈利端：外销提升带来结构变化 毛利率：Q2为26.5%（-4.4pct）。毛利率下滑主因低毛利率外销业务（H1毛利率10%）占比大幅提升。费用率：Q2销售费用率-3.5pct，管理费用率+0.8pct，研发费用率+0.1pct，财务费用率-0.3pct。销售费用率预计因外销代工业务占比提升有明显摊薄，但毛销差角度看仍有一定影响。净利率：Q2为5.2%（-2.2pct）。预计存在内外销业务结构性影响，外销代工业务净利率预计低于内销。 投资建议：买入评级 公司外销受益于与SN的关联交易，Q2兑现出高增，且下半年有望进一步提速；内销建议关注核心品类食品加工机及空气炸锅的逐步企稳，以及清洁等新品类的拓展表现。结合公司对关联交易指引上调及短期内销环境影响，调整盈利预测，预计23-25年利润7.4、8.7、9.6亿（前值7.8、8.9、9.2亿），YOY+39%、+18%、+10%，对应PE15、12、11x。维持买入评级。 风险提示：关联交易不及预期、内销景气不及预期 证券研究报告/公司点评2023年8月29日 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,570 3,526 4,093 4,702 营业收入 10,177 11,510 12,617 13,841 应收票据 1,397 0 0 0 营业成本 7,217 8,306 9,130 10,045 应收账款 687 631 604 636 税金及附加 55 57 61 70 预付账款 15 125 137 151 销售费用 1,593 1,669 1,766 1,869 存货 680 1,097 1,114 1,220 管理费用 376 403 442 484 合同资产 0 0 0 0 研发费用 390 403 442 484 其他流动资产 587 598 656 720 财务费用 -65 -59 -85 -72 流动资产合计 4,936 5,976 6,603 7,429 信用减值损失 -17 -5 -5 -5 其他长期投资 116 118 119 121 资产减值损失 -24 -9 -9 -9 长期股权投资 218 218 218 218 公允价值变动收益 -95 0 20 20 固定资产 637 606 579 555 投资收益 28 30 30 30 在建工程 25 25 25 25 其他收益 88 80 84 84 无形资产 121 114 108 102 营业利润 591 828 981 1,080 其他非流动资产 1,022 1,025 1,026 1,026 营业外收入 1 3 1 1 非流动资产合计 2,138 2,107 2,075 2,047 营业外支出 9 10 10 10 资产合计 7,075 8,083 8,678 9,475 利润总额 583 821 972 1,071 短期借款 0 97 226 335 所得税 60 96 113 124 应付票据 1,034 1,299 1,456 1,598 净利润 523 725 859 947 应付账款 1,890 2,492 2,767 3,074 少数股东损益 -7 -10 -11 -13 预收款项 0 139 38 52 归属母公司净利润 530 735 870 960 合同负债 235 207 227 249 NOPLAT 465 673 784 883 其他应付款 147 147 147 147 EPS（按最新股本摊薄） 0.69 0.96 1.13 1.25 一年内到期的非流动负 31 31 31 31 其他流动负债 335 352 374 397 主要财务比率 流动负债合计 3,673 4,763 5,266 5,884 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -3.5% 13.1% 9.6% 9.7% 其他非流动负债 76 76 76 76 EBIT增长率 -32.9% 46.9% 16.5% 12.6% 非流动负债合计 76 76 76 76 归母公司净利润增长率 -29.0% 38.8% 18.5% 10.2% 负债合计 3,748 4,839 5,342 5,960 获利能力 归属母公司所有者权益 3,313 3,241 3,344 3,536 毛利率 29.1% 27.8% 27.6% 27.4% 少数股东权益 13 4 -8 -20 净利率 5.1% 6.3% 6.8% 6.8% 所有者权益合计 3,326 3,244 3,336 3,516 ROE 15.9% 22.6% 26.1% 27.3% 负债和股东权益 7,075 8,083 8,678 9,475 ROIC 25.2% 36.5% 38.5% 38.6% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 53.0% 59.9% 61.6% 62.9% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 3.2% 6.3% 10.0% 12.6% 经营活动现金流 610 2,588 1,116 1,192 流动比率 1.3 1.3 1.3 1.3 现金收益 532 749 854 951 速动比率 1.2 1.0 1.0 1.1 存货影响 368 -416 -17 -107 营运能力 经营性应收影响 315 1,353 24 -37 总资产周转率 1.4 1.4 1.5 1.5 经营性应付影响 -511 1,005 332 463 应收账款周转天数 23 21 18 16 其他影响 -93 -103 -77 -78 应付账款周转天数 99 95 104 105 投资活动现金流 228 -20 4 3 存货周转天数 43 39 44 42 资本支出 -73 -46 -46 -46 每股指标（元） 股权投资 -37 0 0 0 每股收益 0.69 0.96 1.13 1.25 其他长期资产变化 338 26 50 49 每股经营现金流 0.80 3.37 1.45 1.55 融资活动现金流 -1,328 -612 -553 -586 每股净资产 4.32 4.23 4.36 4.61 借款增加 0 97 129 109 估值比率 股利及利息支付 -1,146 -900 -1,161 -1,233 P/E 20 15 12 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 3 3 其他影响 -182 191 479 538 EV/EBITDA 225 158 138 124 来源：wind，中泰证券研究所 盈利预测表 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。