二季度业绩略超预期，看好公司持续成长

证券研究报告|2023年08月30日 核心观点公司研究·财报点评 二季度公司钾肥产品以量补价，业绩略超预期。公司发布2023年中报，23H1 实现营业收入20.2亿元，同比+14.6%；归母净利润7.16亿元，同比-34.7%；扣非净利润7.24亿元，同比-33.7%，毛利率为62.2%，同比降低12.9pcts。其中23Q2实现营业收入11.7亿元，同比-5.9%，环比+36.6%；归母净利润 3.81亿元，同比-53.4%、环比+13.4%；扣非净利润3.88亿元，同比-52.2%、环比+15.6%，毛利率为59.3%，环比降低7.0pcts。 23H1公司钾肥产销大幅增长，钾肥价格下跌拖累单吨利润。2023年1月公司老挝第二个100万吨/年选厂投料试车成功，公司23H1钾肥产量76.18万吨，同比增长85.8%，销量76.65万吨，同比增长80.4%，钾肥均价2610元 /吨，同比降低35.9%，总成本约1500元/吨，同比增加约200元/吨，其中 生产成本（包含运费）约995元/吨，同比降低约40元/吨，费用成本约500 元/吨，同比增加约240元/吨，主要原因为公司23H1股权激励摊销增加1 亿元，同时储备人员数量增加导致职工薪酬增加，单吨净利润为935元/吨，同比降低63.7%。非钾业务方面，公司卤水板块营收2000万元，未来有望受益于钾盐规模持续增加。 钾肥价格触底反弹，看好公司长期成长。全球钾肥价格自7月初开始反弹，巴西、东南亚地区价格从330-340美元/吨CFR上涨至360-370美元/吨CFR。国内氯化钾价格累计涨幅达到300-400元/吨，目前港口颗粒钾价格 2750-2900元/吨，62%白俄钾价格2700-2800元/吨，60%盐湖钾价格 2400-2500元/吨。公司是亚洲最大钾盐资源量企业，具备资源、区域、交通、 成本等优势，当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资 源储量超过10亿吨，公司第二个100万吨/年钾肥项目力争今年三季度末实 现达产，同时，公司第三个100万吨/年钾肥项目力争2023年年底建成投产。 公司力争将在2025年建成500万吨/年的产能规模。 风险提示：局部区域冲突、经济下跌等系统性风险；新增产能进度低于预期的风险；钾肥价格大幅下跌的风险；钾肥下游需求低于预期的风险等。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2023-2025年归母净利润为17.0/24.4/31.9亿元，同比增速 -16.4/43.9/30.7%，摊薄EPS=1.83/2.63/3.43元，对应PE为15/10/8x。公司是全球领先的钾肥供应商，目前在老挝具备200万吨产能，第三个百万吨 项目力争2023年年底建成投产，力争在2025年实现500万吨钾肥产能，远 期规划700-1000万吨产能，具备成本优势及成长性，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 833 3,466 5,021 6,429 8,036 (+/-%) 129.4% 316.1% 44.9% 28.0% 25.0% 净利润(百万元) 895 2029 1697 2441 3189 (+/-%) 1401.4% 126.6% -16.4% 43.9% 30.7% 每股收益（元） 1.18 2.18 1.83 2.63 3.43 EBITMargin 47.1% 62.0% 37.7% 44.4% 46.3% 净资产收益率（ROE） 19.4% 20.1% 14.4% 17.1% 18.3% 市盈率（PE） 23.2 12.6 15.0 10.4 8.0 EV/EBITDA 47.1 11.3 10.6 7.3 5.7 市净率（PB） 4.50 2.52 2.16 1.79 1.46 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 基础化工·农化制品 证券分析师：杨林证券分析师：薛聪 010-88005379010-88005107 0755-81981378 yanglin6@guosen.com.cnxuecong@guosen.com.cnS0980520120002S0980520120001 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价28.74元 总市值/流通市值26703/23275百万元 52周最高价/最低价36.41/22.23元 近3个月日均成交额194.85百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《亚钾国际（000893.SZ）-全球钾肥价格触底反弹，看好公司长期成长》——2023-08-23 《亚钾国际（000893.SZ）-钾盐资源优势显著，产能持续扩张凸显规模优势》——2023-04-03 《亚钾国际（000893.SZ）-农钾资源成功过户，迈向国际钾盐龙头》——2022-07-16 《亚钾国际（000893.SZ）——2022年一季报点评-100万吨项目达产，钾肥量价齐升，未来成长可期》——2022-04-29 《亚钾国际（000893.SZ）-折价收购少数股东股权，有望进一步增厚公司利润》——2022-04-12 亚钾国际（000893.SZ） 二季度业绩略超预期，看好公司持续成长 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 二季度公司钾肥产品以量补价，业绩略超预期。公司发布2023年中报，23H1实现营业收入20.2亿元，同比+14.6%；归母净利润7.16亿元，同比-34.7%；扣非净利润7.24亿元，同比-33.7%，毛利率为62.2%，同比降低12.9pcts。其中23Q2实现营业收入11.7亿元，同比-5.9%，环比+36.6%；归母净利润3.81亿元，同比-53.4%、环比+13.4%；扣非净利润3.88亿元，同比-52.2%、环比+15.6%，毛利率为59.3%，环比降低7.0pcts。 图1：亚钾国际营业收入及增速图2：亚钾国际扣非归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：亚钾国际毛利率及扣非净利率图4：亚钾国际三费率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 23H1公司钾肥产销大幅增长，钾肥价格下跌拖累单吨利润。2023年1月公司老挝第二个100万吨/年选厂投料试车成功，公司23H1钾肥产量76.18万吨，同比增长85.8%，销量76.65万吨，同比增长80.4%，钾肥均价2610元/吨，同比降低35.9%，总成本约1500元/吨，同比增加约200元/吨，其中生产成本（包含运费）约995 元/吨，同比降低约40元/吨，费用成本约500元/吨，同比增加约240元/吨，主要原因为公司23H1股权激励摊销增加1亿元，同时储备人员数量增加导致职工薪酬增加，单吨净利润为935元/吨，同比降低63.7%。非钾业务方面，公司卤水板块营收2000万元，未来有望受益于钾盐规模持续增加。 图5：亚钾国际钾肥产销量图6：亚钾国际钾肥销售均价及毛利率 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 全球钾肥价格触底反弹，国内氯化钾价格近期大幅上涨。全球钾肥价格自7月初开始反弹，巴西、东南亚地区价格从330-340美元/吨CFR上涨至360-370美元/吨CFR。国内氯化钾价格累计涨幅达到300-400元/吨，目前港口颗粒钾价格2750-2900元/吨，62%白俄钾价格2700-2800元/吨，60%盐湖钾价格2400-2500 元/吨。目前7-8月边贸及中欧班列无进口货源，市场挺价心态持续。近期，Nutrien发布了美国终端用户钾肥补充计划，公司已按照370美元/吨CFR的参考价完成三季度交付订单，四季度订单预期以400美元/吨CFR完成，预计钾肥价格中枢有望进一步上移。 图7：氯化钾主要进口国价格（美元/吨）图8：图3：中国边贸进口钾肥市场价格（元/吨） 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 公司是亚洲最大钾肥资源企业，区位优势、成本优势突出。公司当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。公司于2022 年3月建成首个100万吨/年钾肥项目并实现达产；2023年1月顺利完成第二个 100万吨/年钾肥项目选厂投料试车；第三个100万吨/年钾肥项目正在加快推进 建设，力争2023年年底建成投产。公司以东南亚、东亚作为钾肥产品销售的核心市场，钾肥市场规模大、需求持续增长、供需缺口大且将长期存在，具有非常明显的区位优势。公司老挝钾矿矿层埋藏较浅，平均在180-220米左右，开采成本相对较低，随着产能逐步释放，规模效应将进一步显现；同时加之技术水平的持 续提升，智慧矿山建设的深入推进，以及未来通过自备电厂进一步降低能源成本的计划，公司钾肥生产成本仍有进一步下降的空间。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2023-2025年归母净利润为17.0/24.4/31.9亿元，同比增速-16.4/43.9/30.7%，摊薄EPS=1.83/2.63/3.43元，对应PE为15/10/8x。公司是全球领先的钾肥供应商，目前在老挝具备200万吨产能，第三个百万吨项目力 争2023年年底建成投产，力争在2025年实现500万吨钾肥产能，远期规划700-1000万吨产能，具备成本优势及成长性，维持“买入”评级。 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 863 1710 1600 2462 4299 营业收入 833 3466 5021 6429 8036 应收款项 41 175 128 164 204 营业成本 290 945 2158 2660 3325 存货净额 73 189 472 566 706 营业税金及附加 41 96 146 193 241 其他流动资产 74 197 30 38 48 销售费用 9 16 27 32 40 流动资产合计 1051 2271 2229 3229 5257 管理费用 101 259 765 648 664 固定资产 1716 3610 5284 6805 8200 研发费用 0 0 30 39 48 无形资产及其他 2739 6558 6296 6034 5771 财务费用 (1) (43) (11) (14) (35) 投资性房地产 49 375 375 375 375 投资收益 0 1 0 0 0 长期股权投资 0 32 27 21 16 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 0 资产总计 5555 12846 14211 16464 19620 其他收入 0 (2) (30) (39) (48) 短期借款及交易性金融负债 31 11 500 300 200 营业利润 394 2190 1906 2872 3752 应付款项 308 623 146 175 218 营业外净收支 604 0 16 0 0 其他流动负债 155 364 302 335 409 利润总额 998 2191 1922 2872 3752 流动负债合计 494 998 948 811 827 所得税费用 89 163 225 431 563 长期借款及应付债券 0 0 (230) (230) (230) 少数股东损益 14 (1) 0 0 0 其他长期负债 154 221 170 119 68 归属于母公司净利润 895 2029 1697 2441 3189 长期负债合计 154 221 (60) (111) (162) 现金流量