临床前+临床业务稳健增长，创新引领未来成长

买入（维持） 股价（2023年08月28日）57.08元 临床前+临床业务稳健增长，创新引领未来成长 ——阳光诺和23年中报点评 公司研究|中报点评阳光诺和688621.SH 目标价格74.48元 52周最高价/最低价85.11/49.96元 总股本/流通A股（万股）11,200/8,110 A股市值（百万元）6,393 事件：公司23H1实现营业收入4.61亿元，同比增长42.16%，实现归母净利润1.18亿元，同比增长35.03%，实现扣非归母净利润1.15亿元，同比增长40.62%。我们认为，强劲的业绩增长来自于公司突出的研发能力，并不断加强一体化的能力建设，打造国内一流的一站式药物研发服务平台。 “临床前+临床”双轮驱动，综合服务能力优势凸显。分业务板块看，1）药学研究业务23H1实现收入3.17亿元，同比增长37.30%。公司在口服缓控释制剂、长效注射 剂（微球）、顺应性改良技术、透皮与局部递药四大领域具备领先的技术平台，同时还积极开拓新领域，如布局中药事业部、宠物用药事业部等。2）临床试验及生物分析业务23H1实现收入1.44亿元，同比增长54.55%。公司业务已涵盖临床试验、生物分析、药理药效等多个环节，可以充分满足客户需求。我们认为，公司通过提供一站式、全流程服务，将进一步增强客户粘性。 创新能力突出，创新药、改良型新药、仿制药多维度驱动高速发展。从产品角度看，公司23H1研发成果丰硕，新增3项新药获批进入临床试验，新增31项药品生 产注册批件，新增18项药品通过一致性评价。目前公司内部在研项目累计已超290项。从研发投入角度看，公司23H1研发投入合计0.53亿元，同比大幅增长47.71%，占营收比达到11.57%。研发人员987人，占公司员工总数的83.3%。我们认为，研发投入持续加大，主要系公司始终以创新驱动成长，加速推进管线开发。 自研增值业务极具特色，未来潜力十足。截至23H1，公司已累计取得生产批件的权益分成项目共6项。同时，公司还储备有多个前景良好、供应短缺且开发难度大的 增值管线。我们认为，未来公司通过特色的权益分成模式，将持续获得稳定的利润来源，有望快速增厚业绩，公司长期发展值得期待。 盈利预测与投资建议 我们维持盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为2.19、3.08、4.07亿元。根据可比公司，给予公司23年38倍PE估值，对应目标价为74.48元，维持"买入"评级。 风险提示 公司主要财务信息 研发进展不及预期的风险，销售不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。 国家/地区中国 行业医药生物 核心观点 报告发布日期2023年08月29日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.49 -1.31 -9.56 -19.53 相对表现% -1.11 4.7 -7.01 -10.89 沪深300% 0.62 -6.01 -2.55 -8.64 证券分析师刘恩阳 01066218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001香港证监会牌照：BSW684 联系人傅肖依 业绩保持高速增长，自研品种打开长期成 2023-05-03 长空间：——阳光诺和2023年一季度点评CRO业务竞争力凸显，自研成果加速落 2023-03-13 地：——阳光诺和2022年度年报点评订单驱动业绩快速增长，自研品种值得期 2023-02-11 待：——阳光诺和22年业绩快报点评 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 494 677 939 1,256 1,660 同比增长(%) 42.1% 37.1% 38.8% 33.8% 32.2% 营业利润(百万元) 123 169 246 341 451 同比增长(%) 48.1% 38.1% 45.6% 38.4% 32.4% 归属母公司净利润(百万元) 106 156 219 308 407 同比增长(%) 45.8% 47.6% 40.5% 40.5% 32.4% 每股收益（元） 0.94 1.39 1.96 2.75 3.64 毛利率(%) 53.4% 55.5% 52.9% 52.4% 52.4% 净利率(%) 21.4% 23.0% 23.3% 24.5% 24.5% 净资产收益率(%) 22.2% 18.8% 21.4% 24.3% 26.3% 市盈率 60.5 41.0 29.2 20.8 15.7 市净率 8.4 7.1 5.6 4.6 3.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表（截至2023年8月28日） 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023/8/28 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 昭衍新药 603127 24.34 1.43 1.43 1.79 2.23 16.99 17.07 13.63 10.93 康龙化成 300759 28.85 0.77 1.15 1.54 2.04 37.50 25.12 18.70 14.12 博济医药 300404 8.70 0.07 0.14 0.20 0.29 116.31 60.84 44.07 30.37 成都先导 688222 14.05 0.06 0.09 0.17 0.21 222.66 154.23 82.21 66.27 东宝生物 300239 6.26 0.18 0.23 0.26 0.29 33.95 27.54 23.84 21.50 最大值 222.66 154.23 82.21 66.27 最小值 16.99 17.07 13.63 10.93 平均数 85.48 56.96 36.49 28.64 调整后平均 62.59 37.83 28.87 21.99 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 490 609 1,015 1,157 1,439 营业收入 494 677 939 1,256 1,660 应收票据、账款及款项融资 119 208 237 293 421 营业成本 230 301 442 597 791 预付账款 26 24 46 57 76 营业税金及附加 1 1 1 2 2 存货 8 13 16 22 29 营业费用 17 20 24 30 38 其他 299 186 177 284 387 管理费用及研发费用 116 180 228 297 388 流动资产合计 942 1,040 1,490 1,814 2,353 财务费用 3 4 2 (4) (5) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 11 19 11 3 6 固定资产 87 143 132 119 105 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 3 0 0 0 0 投资净收益 2 3 2 2 2 无形资产 3 4 5 5 5 其他 5 16 15 9 10 其他 207 276 149 143 135 营业利润 123 169 246 341 451 非流动资产合计 301 423 285 267 245 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 1,243 1,463 1,775 2,081 2,598 营业外支出 1 0 0 0 0 短期借款 138 201 94 114 137 利润总额 122 169 246 341 451 应付票据及应付账款 18 33 43 55 75 所得税 13 11 22 32 43 其他 261 284 440 471 629 净利润 109 158 224 308 408 流动负债合计 418 518 577 640 841 少数股东损益 3 2 5 1 1 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 106 156 219 308 407 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.94 1.39 1.96 2.75 3.64 其他 55 37 34 34 34 非流动负债合计 55 37 34 34 34 主要财务比率 负债合计 473 555 611 674 875 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 8 12 16 17 18 成长能力 实收资本（或股本） 80 80 112 112 112 营业收入 42.1% 37.1% 38.8% 33.8% 32.2% 资本公积 500 500 500 500 500 营业利润 48.1% 38.1% 45.6% 38.4% 32.4% 留存收益 182 317 536 778 1,093 归属于母公司净利润 45.8% 47.6% 40.5% 40.5% 32.4% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 770 908 1,164 1,407 1,723 毛利率 53.4% 55.5% 52.9% 52.4% 52.4% 负债和股东权益总计 1,243 1,463 1,775 2,081 2,598 净利率 21.4% 23.0% 23.3% 24.5% 24.5% ROE 22.2% 18.8% 21.4% 24.3% 26.3% 现金流量表 ROIC 19.5% 15.7% 18.9% 21.9% 23.9% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 109 158 224 308 408 资产负债率 38.1% 37.9% 34.4% 32.4% 33.7% 折旧摊销 17 30 28 30 33 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 3 4 2 (4) (5) 流动比率 2.25 2.01 2.58 2.83 2.80 投资损失 (2) (3) (2) (2) (2) 速动比率 2.24 1.98 2.55 2.80 2.76 营运资金变动 (48) (90) 120 (142) (85) 营运能力 其它 10 5 128 3 6 应收账款周转率 6.1 4.3 4.2 4.6 4.5 经营活动现金流 88 104 500 194 355 存货周转率 32.6 29.6 31.4 31.8 30.9 资本支出 (46) (112) (11) (11) (11) 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.7 0.7 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元） 其他 (230) 101 16 1 2 每股收益 0.94 1.39 1.96 2.75 3.64 投资活动现金流 (276) (12) 5 (10) (9) 每股经营现金流 1.10 1.30 4.47 1.73 3.17 债权融资 19 4 (23) 0 0 每股净资产 6.80 8.01 10.25 12.41 15.22 股权融资 467 0 32 0 0 估值比率 其他 82 23 (109) (41) (65) 市盈率 60.5 41.0 29.2 20.8 15.7 筹资活动现金流 568 26 (100) (41) (65) 市净率 8.4 7.1 5.6 4.6 3.7 汇率变动影响 0 0 -0 -0 -0 EV/EBITDA 42.9 30.0 22.1 16.6 12.7 现金净增加额 381 119 406 142 282 EV/EBIT 48.6 35.2 24.5