研发投入加大，地面雷达芯片放量销售

公司2023年上半年收入快速增长。公司2023年上半年营收1.65亿元，同比增长44.4%；归母净利润6462万元，同比增长16.2%；扣非净利润为5610.9万元，同比增长24.7%。其中Q2营收1.25亿元，同比增长32.9%，归母净利润5241万元，同比增长16.4%。 营收结构变化，毛利率有所波动。报告期内地面雷达芯片收入快速增长，占收比快速提升，同时突破了机载领域应用。前期公司研制相控阵T/R芯片主要应用在卫星通信，产品需要通过严格质量认证，属宇航级产品，毛利率较高，同时具备技转地面能力。地面雷达芯片规模销售后，公司营收结构变化，至毛利率有所调整，上半年公司毛利率为60.1%，同比下降约6.1pct。 研发投入加大，拓展下游多个领域。公司持续加大研发投入，报告期内研发投入为2253万元，较同期增长114%，研发费用率同比提升4.2pct至13.6%。 公司通过持续加大研发投入，在保持星载领域技术领先优势的同时，也在不断推出新产品、新型号拓展新应用场景。在地面雷达领域，公司研制的超高集成度T/R芯片作为关键国产元器件应用于个重要型号项目；在卫星通信领域，公司研制的多通道多波束模拟波束赋形芯片持续保持行业领先；在机载领域，公司研制的多通道波束赋形芯片和收发前端芯片具有小型化、低成本和高可靠等特点，已开始批量供货。管理及销售费用管控良好，管理费用率为6.6%，同比下降0.16pct，销售费用率为2.6%，同比下降0.6pct。 低轨宽带通信卫星项目前景广阔，军用相控阵雷达需求旺盛。今年7月9日，我国成功发射首颗卫星互联网技术试验卫星，为卫星互联网技术进入商用试运行奠定重要基础。我国卫星互联网已规划12992颗通信卫星，未来发展空间广阔。此外，军用雷达陆海空天战场实现远程打击、精确打击的必要手段。 根据智研咨询预测，2025年我国军用雷达市场规模有望超570亿元，2015-2025年10年复合增长率高达11.5%。公司主营T/R芯片是相控阵雷达核心芯片，有望持续受益行业发展。 风险提示：新技术发展不及预期；市场竞争恶化；军方项目回款慢影响业绩。 投资建议：公司雷达芯片营收快速增长，营收结构变动致毛利率变化，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为1.9/2.6/3.5亿元（前期盈利预测分别为2.1/2.9/3.9亿元），当前股价对应PE分别为61/45/33X，推荐关注。 盈利预测和财务指标 公司2023年上半年收入快速增长。公司2023年上半年营收1.65亿元，同比增长44.4%；归母净利润6462万元，同比增长16.2%；扣非净利润为5610.9万元，同比增长24.7%。其中Q2营收1.25亿元，同比增长32.9%，归母净利润5241万元，同比增长16.4%。 图1：铖昌科技营收及增速（单位：亿元、%） 图2：铖昌科技单季营收及增速（单位：亿元、%） 图3：铖昌科技归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：铖昌科技单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 营收结构变化，毛利率有所波动。报告期内地面雷达芯片收入快速增长，占收比快速提升，同时突破了机载领域应用。前期公司研制相控阵T/R芯片主要应用在卫星通信，产品需要通过严格质量认证，属宇航级产品，毛利率较高，同时具备技转地面能力。 地面雷达芯片规模销售后，公司营收结构变化，至毛利率有所调整，上半年公司毛利率为60.1%，同比下降约6.1pct。 研发投入加大，拓展下游多个领域。公司持续加大研发投入，报告期内研发投入为2253万元，较同期增长114%，研发费用率同比提升4.2pct至13.6%。公司通过持续加大研发投入，在保持星载领域技术领先优势的同时，也在不断推出新产品、新型号拓展新应用场景。在地面雷达领域，公司研制的超高集成度T/R芯片作为关键国产元器件应用于个重要型号项目；在卫星通信领域，公司研制的以多通道多波束模拟波束赋形芯片持续保持行业领先；在机载领域，公司研制的多通道波束赋形芯片和收发前端芯片具有小型化、低成本和高可靠等特点，已开始批量供货。管理及销售费用管控良好，管理费用率为6.6%，同比下降0.16pct，销售费用率为2.6%，同比下降0.6pct。 图5：铖昌科技综合毛利率和净利率（单位：%） 图6：铖昌科技研发、管理、销售费用率（单位：%） 低轨宽带通信卫星项目前景广阔，军用相控阵雷达需求旺盛。今年7月9日，我国成功发射首颗卫星互联网技术试验卫星，为卫星互联网技术进入商用试运行奠定重要基础。我国卫星互联网已规划12992颗卫星，未来发展空间广阔。此外，军用雷达是获取陆海空天战场全天候、全范围战术情报最主要的手段，是实现远程打击、精确打击的必要手段。根据智研咨询预测，2025年我国军用雷达市场规模有望达到573亿元，10年复合增长率高达11.5%。公司主营T/R芯片是相控阵雷达核心芯片，有望持续受益行业发展。 图7：我国成功发射卫星互联网技术试验卫星 图8：我国军用雷达市场规模预测（单位：亿元） 盈利预测： 公司雷达芯片营收快速增长，营收结构变动，收入方面： T/R芯片应用在遥感SAR卫星：遥感SAR卫星定制化程度高、单星T/R芯片需求量大、随着公司承接遥感SAR卫星项目逐步增加，并有望在2024年开始对新型号产品批量出货，预计23-25年T/R芯片用于遥感SAR营收分别增长8%/15%/15%，定制级宇航产品毛利率较高，维持在77%/76%/75%。 T/R芯片应用在低轨宽带卫星：公司T/R芯片预计在2023年开始逐步交付，成为公司营收新的增长点，根据上文分析，低轨宽带卫星行业在“十四五”期间呈现快速发展，自2022年起星网公司招标，规划至2025年卫星数量超过百颗。预计公司23-25年T/R芯片营收分别为9000/16200/25920万元，该产品用于民用低轨宽带卫星，规模较大，对应2023-2025年毛利率分别为66%/66%/65%。 T/R芯片用在地面雷达：军用雷达近些年在预警雷达、导弹、机载等方面需求旺盛，公司近些年在该领域有所突破逐步放量，预计公司该领域2023-2025年营收分别为16000/25600/40960万元，近些年军品定价有所波动，预计毛利率有一定调整，对应2023-2025年毛利率保持在57%/57%/57%。 表1：铖昌科技未来三年业绩拆分 三项费用假设如下： 研发费用：公司重视研发投入，预计公司会加大各领域芯片研发投入，22年研发费用率提升至15%左右（22研发费用率为15.6%），研发费用稳步增长。 管理费用：随着公司经营规模逐步变大，管理费用稳步提升，整体管理费用率控制良好。 销售费用：公司上市后不断开拓芯片应用市场，销售费用小幅提升。 按上述假设条件，我们得到公司2023-2025年收入分别为4.4/6.4/9.2亿元，增速分别为59.3%/44.0%/44.2%；归母净利润分别为1.9/2.6/3.5亿元，增速分别为40.3%/36.6%/35.6%；每股收益分别为1.2/1.6/2.2元。 表2：铖昌科技未来三年盈利预测表 利润表（百万元）营业收入营业成本 投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为1.9/2.6/3.5亿元，当前股价对应PE分别为61/45/33X，推荐关注。 表3：可比公司盈利预测估值比较（更新至2023年8月28日） 风险提示：新技术发展不及预期；市场竞争恶化；军方项目回款慢影响业绩。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明