中报业绩符合预期，产品结构升级加速推进

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 青岛啤酒(600600.SH) 2023年08月28日 买入（维持） 所属行业：食品饮料/饮料制造 当前价格(元)：94.46 证券分析师 熊鹏 资格编号：S0120522120002 邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn 韦香怡 资格编号：S0120522080002 邮箱：weixy＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -2.82 -4.54 -2.46 相对涨幅(%) 2.13 -1.00 1.23 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《青岛啤酒（600600.SH）：高端化稳步推进，费效比持续优化》，2023.4.24 2.《青岛啤酒（600600.SH）：利润表现超预期，产品结构升级有望加速》，2023.3.23 3.《青岛啤酒三季报业绩点评：Q3销量双位数增长，高端化趋势延续》，2022.10.27 4.《青岛啤酒：百年历史啤酒龙头，行稳致远再扬帆》，2022.10.24 青岛啤酒（600600.SH）：中报业绩符合预期，产品结构升级加速推进 投资要点  事件：公司发布2023年半年度报告。2023H1公司实现营业收入215.92亿元，同比+12.03%；实现归母净利润34.26亿元，同比+20.11%；实现扣非归母净利润32.28亿元，同比+24.61%。其中，2023Q2实现营业收入108.86亿元，同比+8.16%；实现归母净利润19.74亿元，同比+14.40%；实现扣非归母净利润18.78亿元，同比+19.76%。  量价齐升趋势延续，结构升级稳步推进。（1）23H1公司实现啤酒销量502.3万吨，同比+6.4%；主品牌销量281.2万吨，同比+8.2%。23Q2实现啤酒销量266万吨，同比+2.7%；主品牌销量141.1万吨，同比+8.9%。公司抢抓市场渠道修复和消费复苏的有利时机，结合青岛啤酒百廿华诞开展系列营销活动，主品牌销量增速快于其他品牌（同比-3.6%），中高端以上产品销量占比同比+5.8pct至70.2%，产品结构升级趋势明显。（2）公司高端化战略持续推行，23H1中高端以上产品实现销量197.5万吨，同比+15.0%；23Q2中高端以上产品实现销量99.1万吨，同比+18.6%。中高端以上产品销量增速环比加快，带动23Q2单季度吨酒价格同比+5.4%，23H1吨酒价格同比+5.3%至4253.52元/吨。（3）分区域来看，23H1山东/华南/华北/华东/东南收入分别同比+13.5%/+7.8%/+10.8%/+13.9%/+6.4%，公司巩固和提高基地市场优势地位，推动区域市场整合发展。  成本压力有所缓解，盈利能力逐步改善。（1）2023Q2/2023H1公司毛利率分别同比+1.76/+1.11pct至40.08%/39.21%，2023H1吨成本同比+3.5%至2589.67元，23Q1/23Q2啤酒吨成本分别同比+4.0%/+2.3%，成本压力环比改善，结合产品结构升级带动公司毛利率提升。（2）费用端，23H1公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.03/-0.63/-0.07pct，23Q2销售/管理/财务费用率分别同比+0.18/-0.41/+0.12pct，公司费控能力不断提升。（3）综合来看，成本压力缓解、产品结构升级结合公司费控能力提升带动公司23Q2/23H1归母净利率分别同比+0.99/+1.07pct至18.14%/15.87%。同时，23Q2/23H1公司非经常损益分别减少0.61/0.64亿元，其中政府补贴分别减少0.71/0.74亿元，抛开非经常性项目影响，23Q2/23H1公司扣非归母净利率分别同比+1.7/1.5pcts，主业盈利能力加速提升。  百廿华诞再启航，战略发展规划清晰。渠道端，公司以基地战略带建设为导向夯实市场基础，着力实现全系列多渠道产品覆盖，市场占有率稳步提升。营销端，公司以“体育营销+音乐营销+体验营销”为主线深化和扩展品牌与消费者之间的连接。产品端，公司通过打造青岛经典大单品、重塑青岛纯生啤酒年轻化、时尚化形象，聚焦推进白啤等新主流产品传播推广等举措，巩固提升青岛啤酒中高端产品的竞争优势；同时依托雄厚研发实力不断推出潮流新品，如创新推出的1L精品原浆和水晶纯生等高端生鲜产品满足了消费者对生鲜啤酒日益增长的需求。  盈利预测：展望全年，公司销量增长稳健，产品结构持续升级，同时吨成本有望在澳麦双反政策结束后进一步改善，盈利能力有望持续提升。我们依据中报业绩对盈利预测进行调整，预计公司 2023-2025年实现营收 348.2/ 370.7/390.8亿元，同比+8.2%/6.5%/5.4%，实现归母净利润45.07/54.41/63.42亿元，同比+21.4%/20.7%/16.6%，对应 PE分别为 28.6x/23.7x/20.3x，维持“买入”评级。  风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等 -34%-26%-17%-9%0%9%17%2022-082022-122023-04青岛啤酒沪深300 公司点评 青岛啤酒（600600.SH） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,364.23 流通A股(百万股)： 704.70 52周内股价区间(元)： 80.39-122.19 总市值(百万元)： 130,557.08 总资产(百万元)： 52,331.13 每股净资产(元)： 19.46 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 30,167 32,172 34,820 37,070 39,077 (+/-)YOY(%) 8.7% 6.6% 8.2% 6.5% 5.4% 净利润(百万元) 3,155 3,711 4,507 5,441 6,342 (+/-)YOY(%) 43.3% 17.6% 21.4% 20.7% 16.6% 全面摊薄EPS(元) 2.31 2.72 3.30 3.99 4.65 毛利率(%) 36.7% 36.8% 39.0% 40.9% 42.7% 净资产收益率(%) 13.7% 14.6% 16.2% 17.9% 18.9% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 青岛啤酒（600600.SH） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 32,172 34,820 37,070 39,077 每股收益 2.74 3.30 3.99 4.65 营业成本 20,318 21,254 21,924 22,405 每股净资产 18.69 20.34 22.33 24.66 毛利率% 36.8% 39.0% 40.9% 42.7% 每股经营现金流 3.58 4.56 4.54 5.33 营业税金及附加 2,391 2,588 2,755 2,904 每股股利 1.30 1.65 1.99 2.32 营业税金率% 7.4% 7.4% 7.4% 7.4% 价值评估(倍) 营业费用 4,200 4,440 4,597 4,787 P/E 39.29 28.60 23.68 20.32 营业费用率% 13.1% 12.8% 12.4% 12.3% P/B 5.75 4.64 4.23 3.83 管理费用 1,473 1,462 1,501 1,544 P/S 4.01 3.70 3.48 3.30 管理费用率% 4.6% 4.2% 4.0% 4.0% EV/EBITDA 23.89 17.40 14.35 11.89 研发费用 63 68 73 76 股息率% 1.2% 1.7% 2.1% 2.5% 研发费用率% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 盈利能力指标(%) EBIT 4,282 5,597 6,847 8,021 毛利率 36.8% 39.0% 40.9% 42.7% 财务费用 -421 -259 -309 -353 净利润率 11.8% 13.3% 15.1% 16.6% 财务费用率% -1.3% -0.7% -0.8% -0.9% 净资产收益率 14.6% 16.2% 17.9% 18.9% 资产减值损失 -26 0 0 0 资产回报率 7.4% 8.4% 9.5% 10.5% 投资收益 170 184 196 206 投资回报率 12.2% 14.7% 16.2% 17.2% 营业利润 5,001 6,040 7,352 8,580 盈利增长(%) 营业外收支 5 40 38 32 营业收入增长率 6.6% 8.2% 6.5% 5.4% 利润总额 5,006 6,080 7,390 8,613 EBIT增长率 23.0% 30.7% 22.3% 17.1% EBITDA 5,407 6,209 7,326 8,579 净利润增长率 17.6% 21.4% 20.7% 16.6% 所得税 1,201 1,459 1,810 2,110 偿债能力指标 有效所得税率% 24.0% 24.0% 24.5% 24.5% 资产负债率 47.8% 46.3% 44.7% 42.5% 少数股东损益 94 114 138 161 流动比率 1.6 1.7 1.8 1.9 归属母公司所有者净利润 3,711 4,507 5,441 6,342 速动比率 1.1 1.2 1.3 1.4 现金比率 0.9 1.0 1.1 1.3 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 17,855 21,172 24,088 27,162 应收帐款周转天数 1.4 1.4 1.4 1.4 应收账款及应收票据 124 145 137 160 存货周转天数 67.7 67.7 67.7 67.7 存货 4,152 3,845 4,404 4,026 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.6 其它流动资产 9,871 9,588 9,388 9,489 固定资产周转率 2.9 3.1 3.2 3.2 流动资产合计 32,002 34,750 38,018 40,836 长期股权投资 368 368 368 368 固定资产 11,009 11,314 11,673 12,361 在建工程 457 342 257 193 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 2,558 2,558 2,585 2,662 净利润 3,711 4,507 5,441 6,342 非流动资产合计