营收有所下滑，费用投放影响净利率

公司发布2023年中报：上半年公司实现营收20.66亿元，同比下降20.35%；实现归母净利润0.29亿元，同比下降78.36%；实现扣非归母净利润0.03亿元，同比下降97.62%。其中Q2公司实现营收10.43亿元，同比下降20.24%；实现归母净利润0.04亿元，同比下降92.54%；实现扣非归母净亏损0.03亿元，同比下降106.61%。 费用投放增加影响净利率。 Q2公司实现营收10.43亿元，同比下降20.24%。分产品看，公司奶酪/液态奶/贸易产品营收分别为8.34/1.23/0.82亿元 ， 分别同比变化-16.64%/32.25%/-61.34%； 分渠道看 ， 公司经销/直营/贸易收入分别7.77/1.38/1.23亿元，分别同比变化-15.99%/-17.73%/-41.75%；分区域看，公司北区/中区/南区销售收入分别4.30/3.85/2.24亿元，分别同比变动-29.40%/26.69%/30.84%。受汇率波动及原材料价格上升影响，公司毛利率33.27%，同比下降0.6pct。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为27.04%/5.66%/1.25%/0.67%， 分别同比变化5.10pct/-0.61pct/0.41pct/1.67pct；公司销售费用投放增加，同时本期锁汇收益减少、利息净支出增加。Q2公司归母净利率0.38%，同比下降4.05pct。 奶酪棒产能利用率有望改善，餐饮系列或维持高增长。 公司低温产品推出有机奶酪棒、慕斯杯等新品，初期市场反馈较好；常温产品全年计划继续铺货至100万终端，产品上继续推行人群破圈、场景破圈。2023年随着公司产品系列丰富、市场占有率继续提升，公司奶酪棒产能利用率有望回升。家庭餐桌与餐饮工业的奶酪片产品2022年突破5亿元，随着公司继续开拓大客户资源、供应商等级提升，2023年公司餐饮系列有望延续高成长。另外，有机、零食等新品亦有望贡献增量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为56.51/67.10/82.52亿元，同比分别为17.02%/18.73/22.99%，归母净利润分别为1.46/2.81/3.22亿元（原值为1.46/2.67/3.69亿元）,同比分别为7.56%/92.70%/14.70%。对应23-25年EPS分别为0.28/0.55/0.63元，三年CAGR为40%。2023年公司餐饮系列有望延续高成长，奶酪棒业务或实现恢复性增长。参考可比公司估值，给予公司24年40x PE，目标价22元，调整为“增持”评级。 风险提示：消费恢复不及预期，原材料价格波动 财务预测摘要 资产负债表 现金流量表