2023H1电动两轮车销量保持快速增长

2023年08月29日雅迪控股(01585.HK) 2023H1电动两轮车销量保持快速增长 公司快报 证券研究报告家电投资评级买入-A维持评级 6个月目标价（港币）20.10元股价(2023-08-28)13.76元 事件：雅迪控股公布2023年半年度业绩公告。公司2023年上 半年实现收入170.4亿元，YoY+21.3%；实现归母净利润11.9亿元，YoY+32.1%。在行业需求转弱背景下，公司收入保持快速增长，盈利能力随着规模效应加强持续提升。 2023H1收入增速相比2022年提升：雅迪2023H1收入YoY+21.3%，增速相比2022年提升6.1pct。我们认为主要因为加大在中低价格带的产品布局，销量增速提升明显。2023H1公司电动两轮车销量为821万辆，YoY+34%，均价（不含电池）YoY-7%。分产品结构来看，2023H1公司电动自行车销量YoY+54%，均价（不含电池）YoY-4%；电动踏板车销量YoY+6%，均价YoY（不含电池） -6%。电动踏板车向电动自行车转移的趋势明显。 999563321 2023H1公司毛利率同比下降：2023H1公司毛利率为16.9%，同比-1.1pct，相比2022H2-1.3pct。公司上半年毛利率下降，我们认为主要因为公司上半年为获取中低端市场份额，产品结构有所下降，2023H1公司单车出厂均价（含电池）为2075元，YoY-9.4%。展望下半年，随着公司冠能系列新品的推出，我们预计公司下半年产品结构有望相比上半年提升，均价、毛利率有望改善。 2023H1公司盈利能力同比持续提升：2023H1雅迪归母净利率为 7.0%，同比+0.6pct。虽然公司毛利率同比下降，但是随着公司规模效应逐步体现，费用率持续优化。2023H1公司销售/管理/研发费用率同比+0.3pct/-0.6pct/-0.3pct。公司上半年其他收入及收益净额/收入同比+1.0pct，主要因为政府补助增加较多，上半年政府补助为2.3亿元，同比+1.2亿元。 2023H1公司经营活动现金流明显改善：2023H1雅迪经营活动所得现金净额为25.7亿元，同比+21.2亿元。2022年上半年公司因为并购南都华宇导致当期经营活动净现金流基数较低，2023年上半年公司经营活动现金流已逐步恢复正常。 投资建议：公司为电动两轮车行业龙头，2022年销量规模突破1400万辆。公司收入端看点主要在于：1）国内市场份额持续提升；2）海外市场的逐步渗透和扩张。盈利能力方面：1）雅迪各项费用率随着规模的提升均有望实现摊薄；2）公司四化方针下，供应链端的效率有望得到提升，提高毛利率。公司股权激励解锁目标为2023~2025年收入、业绩年增速均不得低于20%，反映了管理层对于长期增长的信心。我们预计公司2023~2025年EPS分别为0.92/1.12/1.35元，给予6个月目标价20.10港币/股（按照20230828港币兑人民币中间价，1港币=0.91603人民币计算汇率），对应2023年PE估值为20x，维持买入-A的投资评级。 交易数据总市值(亿港币) 420.35 流通市值(亿港币) 420.35 总股本(亿股) 30.64 流通股本(亿股) 30.64 12个月价格区间 11.82/20.25元 雅迪控股 25% 15% 5% -5% -15% -25% 2022-082022-122023-042023-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -19.7 -14.0 -1.8 绝对收益 -25.7 -16.5 -10.4 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 hanxy@essence.com.cn 2022H2电动两轮车销量增2023-04-16 速回升 相关报告 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争格局恶化。 (亿元) 2021A 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 269.7 310.6 373.1 445.6 523.2 净利润 13.7 21.6 28.2 34.4 41.3 每股收益(元) 0.45 0.71 0.92 1.12 1.35 每股净资产(元) 1.47 2.17 2.61 3.18 3.86 盈利和估值 2021A 2022 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 28.1 17.8 13.6 11.2 9.3 市净率(倍) 1.2 0.8 0.7 0.6 0.5 净利润率 5.1% 7.0% 7.6% 7.7% 7.9% 净资产收益率 30.4% 32.5% 35.2% 35.3% 34.9% 股息收益率 1.2% 2.8% 3.7% 4.5% 5.4% ROIC 44.9% 52.0% 47.4% 43.4% 40.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 表1：利润表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 269.7 310.6 373.1 445.6 523.2 营业成本 -228.7 -254.5 -306.9 -364.5 -426.9 毛利 41.0 56.1 66.2 81.1 96.3 其他收入及收益 3.8 4.5 7.7 7.8 7.8 销售费用 -12.8 -13.6 -17.5 -20.1 -23.0 管理费用 -8.2 -9.0 -9.8 -12.3 -14.1 研发费用 -8.4 -11.1 -12.1 -14.3 -16.2 营业利润 15.4 27.1 34.5 42.3 50.7 财务费用 -0.2 -0.6 -0.5 -0.6 -0.7 分占按权益法入账的投资亏损 -0.2 -0.3 0.0 0.0 0.0 除税前溢利 15.1 26.2 34.0 41.7 50.1 所得税 -1.4 -4.3 -5.8 -7.1 -8.5 净利润(含少数股东权益) 13.7 21.8 28.2 34.6 41.5 少数股东损益 0.0 0.2 0.0 0.2 0.3 净利润(不含少数股东权益) 13.7 21.6 28.2 34.4 41.3 资料来源：Wind，安信证券研究中心 表2：资产负债表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产货币资金 60.7 67.8 84.4 110.3 142.8 交易性金融资产 39.6 42.4 54.8 67.4 80.8 应收款项 8.0 10.4 12.5 14.9 17.5 存货 11.9 14.6 17.6 20.9 24.5 其它流动资产 29.9 38.7 30.1 24.1 14.2 流动资产合计 150.1 174.0 199.4 237.6 279.8 非流动资产固定资产 22.1 32.9 36.2 39.8 43.8 权益性投资 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 无形资产及商誉 1.8 11.3 11.3 11.3 11.3 其它非流动资产 11.2 20.3 20.0 20.0 20.0 非流动资产合计 43.9 75.6 79.3 83.6 88.3 总资产 194.1 249.5 278.7 321.2 368.0 流动负债短期借款 0.0 12.8 12.8 12.8 12.8 应付账款及票据 127.6 135.9 147.3 164.0 183.6 其他流动负债 14.2 24.4 24.0 28.0 32.0 流动负债合计 143.3 175.2 186.6 207.8 231.8 非流动负债长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其它长期负债 5.7 7.9 8.4 8.9 9.4 非流动负债合计 5.7 7.9 12.0 16.0 18.0 总负债 149.0 183.1 198.6 223.8 249.8 股东权益归属于母公司的所有者权益 45.0 66.4 80.1 97.4 118.2 少数股东权益 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 所有者权益合计 45.1 66.4 80.1 97.4 118.2 资料来源：Wind，安信证券研究中心 表3：现金流量表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 将净利润调整为经营活动的现金流量净利润 13.7 21.6 28.2 34.4 41.3 折旧与摊销 3.1 0.0 0.4 0.5 0.5 营运资本变动 12.7 3.8 6.7 11.4 13.9 其他非现金调整 8.7 12.0 12.6 14.8 16.9 经营活动产生的现金流量净额 35.1 37.4 48.0 61.1 72.5 投资活动资本性支出 -8.4 -21.3 -3.7 -4.1 -4.5 投资 0.6 -5.1 -13.1 -13.2 -14.1 其他 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资活动产生的现金流量净额 -8.0 -26.8 -16.8 -17.3 -18.6 筹资活动股权融资 -3.8 0.0 0.0 0.0 0.0 债权融资 0.0 12.8 0.0 0.0 0.0 支付的股利 -4.5 -10.9 -14.1 -17.3 -20.8 筹资活动产生的现金流量净额 -8.5 1.3 -14.6 -17.9 -21.5 现金及现金等价物净增加额 18.5 11.9 16.6 25.9 32.5 资料来源：Wind，安信证券研究中心 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%及以上； 增持——未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%（含）至15%； 中性——未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%（含）； 卖出——未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上；风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于恒生指数波动； B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。