化妆品稳健增长、品牌升级，毛利率持续优化

公司23年中报业绩符合预期，剥离地产后盈利能力提升。（1）23H1：营收24.73亿/-48.9%，归母净利润1.90亿/+0.7%，扣非后归母0.63亿/-66.8%；23H1毛利率为44.2%/+13.3pcts，收入结构变动带来综合毛利率大幅提升，归母净利率7.7%/+3.8pcts；在手现金18.27亿；已完成房地产首批6大资产交割，累计确认投资收益1.27亿，剩余资产将在23年10月底前完成交割。（2）23Q2：营收12.0亿/-64.2%，归母净利润0.61亿/-50.3%，扣非后归母净利润为0.48亿/-62.17%，业绩符合预期；23Q1/23Q2毛利率为39.4%/49.2%，环比提升；Q2归母净利率为5.1%/+1.4pcts，剥离低利润率的地产业务轻装上阵，实现盈利能力明显改善。 药品维持高增长趋势、原料业务毛利率环比改善。（1）收入拆分：化妆品营收11.06亿/+9.20%，营收占比提升至44.70%；药品营收2.91亿/+37.83%、延续Q1高增长趋势，舒腹贴膏、通宣理肺、感冒药等产品增幅超50%；原料业务1.70亿/+6.97%、扭转Q1下滑趋势，滴眼液级玻璃酸钠原料获得CDE“I”状态登记号及欧盟市场准入资格；房地产及物业营收7.57亿/-76.90%。（2）毛利率：化妆品23H1毛利率为63.04%/+2.33pcts， 产品结构调整 、 高毛利率单品占比提升 ； 药品56.28%/+2.18pcts；原料业务35.54%/+2.48pcts，其中23Q2毛利率为39.63%、环比23Q1+9.17pcts，公司推进玻尿酸国内外注册工作、加速开拓医药级原料市场，同时推广透明质酸衍生物、依克多因等高附加值产品。 化妆品业务：两大品牌产品升级，品牌矩阵逐渐完善。（1）瑷尔博士：营收5.98亿/+14%，打造益生菌和褐藻两大产品线，形成多个爆款产品集群，益生菌面膜销售710万盒、收入+20%/洁颜蜜售416万支、收入+12%/微晶水售58.6万支/微晶水乳收入+15%，23年升级益生菌面膜、推新精研平衡精华水，中高端系列产品占比逐渐提升，产品结构持续优化；线上渠道发力抖音且拼多多增速较快，线下渠道发力“瑷尔博士颜究院”。（2）颐莲：营收3.92亿/+1.0%，从“专研成分定位”升级为“人群功效表达”，由“专研玻尿酸护肤”升级为“专研玻尿酸保湿修护”，大单品喷雾全网销售900万瓶、收入+9.1%/嘭润霜销售15万+瓶、收入+415.8%，产品结构逐步调整。（3）子品牌：合计营收1.16亿/+16%，善颜品牌直营店GMV+86%，美肤节赋能线下门店；UMT的GMV+37%，启动品牌自播间；诠润GMV+25%，合作头部达人+中小KOL，预计子品牌将起量。（4）医美布局：公司积极布局胶原蛋白及医美器械业务，成立胶原蛋白重点项目工作专班，打造第二增长曲线。 投资建议：公司转型大健康领域，打造“4+N”化妆品矩阵，孵化子品牌+医美器械打造第二曲线，看好公司提质增效、精细化运营，预计23-25年营业收入分别为40.84/50.10/59.75亿，同增-69%/+23%/+19%，归母净利润为4.12/5.59/7.17亿，同增+807%/+36%/+28%，对应PE为22X/16X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：化妆品景气度下降、化妆品竞争加剧、新产品推广情况不及预期。 财务报表分析和预测