归母高增四成，品牌策略驱动结构优化持续

事件 2023年8月28日，公司公告，2023年上半年营收36.35亿元，同比降低2.57%，归母/扣非净利润3.02/2.91亿元，同比增长39.76%/30.25%。业绩符合预期。 点评 非核心业务下降，品牌业务增长，结构优化持续。（1）公司上半 年营收同比下降2.57%，主因公司聚集核心品牌运营业务；批发配送业务营收14.02亿元，同比下降23.14%；零售业务营收1.77亿 元，同比下降10.61%。（2）1H23，公司品牌运营业务营收20.41亿元，同比增长20.20%，；品牌运营业务毛利率为44.15%，毛利额实现9.01亿元，毛利额占比达83.66%，是公司的主要利润来源。（3）公司核心品牌迪巧、海露、安立泽等稳步成长。①迪巧系列，实现营业收入8.77亿元，同比增长9.76%。公司通过以细 人民币(元)成交金额(百万元) 分品类打造差异化品牌定位，以数字化营销精准投放市场资源，聚 焦“进口钙”品类，发挥百洋产品生命周期管理与数字化营销能力，持续宣传“进口钙领先品牌—钙质细腻促吸收”的产品特点， 保持了迪巧品牌领先的市场份额。②海露，营收2.63亿元，同比增长25.24%。公司聚焦干眼症人群，利用数字化能力，配合上游企业积极推动海露在零售市场的品牌打造。③安立泽营收1.09亿。 该产品是阿斯利康经营多年的糖尿病治疗药物，自2022年11月将大陆市场的营销权交给百洋负责。公司针对安立泽的产品特点，聚焦“餐后血糖控制不佳人群”，推动产品销售。 公司基本情况（人民币） 品牌战略持续推进，合作产品迭出，成长强劲。（1）公司专业的 商业化平台能力获得了众多主流上游药企的认同，不仅有像罗氏制药、安斯泰来、阿斯利康等全球知名的跨国企业将重要的产品全渠道委托给公司，更有越来越多初创期的创新药企业寻求合作。 （2）2023年上半年，公司新增运营品牌为诺华制药的维全特、苏州同心的全磁悬浮人工心脏。（3）目前公司已在OTC及大健康、OTX等处方药、肿瘤等重症药、高端医疗器械四大品类形成多品牌矩阵，相关领域产品也在不断增加。 盈利预测、估值与评级 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,052 7,510 8,046 8,782 9,772 营业收入增长率 19.94% 6.50% 7.14% 9.15% 11.27% 归母净利润(百万元) 423 502 632 818 1,073 归母净利润增长率 55.04% 18.75% 25.92% 29.45% 31.13% 摊薄每股收益(元) 0.805 0.956 1.204 1.559 2.044 每股经营性现金流净额 0.35 0.58 1.28 1.51 1.87 ROE(归属母公司)(摊薄) 19.61% 21.81% 25.09% 28.05% 30.10% P/E 37.63 24.93 18.01 13.91 10.61 P/B 7.38 5.44 4.52 3.90 3.19 我们维持盈利预测，预计公司2023/24/25年收入80/88/98亿元， 31.00 27.00 23.00 19.00 220829 成交金额百洋医药沪深300 300 250 200 150 100 50 0 同比增加7%/9%/11%；归母净利润6/8/11亿元，同比增加26%/29%/31%。上调至“买入”评级。 风险提示 品牌运营业务过于集中风险、合作销售不及预期风险、药品销售合 规的风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,879 7,052 7,510 8,046 8,782 9,772 货币资金 1,107 1,275 1,048 1,463 1,573 1,722 增长率 19.9% 6.5% 7.1% 9.1% 11.3% 应收款项 1,669 1,984 2,277 2,392 2,611 2,905 主营业务成本 -4,406 -5,280 -5,425 -5,664 -6,059 -6,645 存货 610 624 650 660 706 774 %销售收入 74.9% 74.9% 72.2% 70.4% 69.0% 68.0% 其他流动资产 154 207 283 289 306 331 毛利 1,473 1,772 2,085 2,382 2,722 3,127 流动资产 3,541 4,090 4,258 4,804 5,195 5,733 %销售收入 25.1% 25.1% 27.8% 29.6% 31.0% 32.0% %总资产 88.5% 88.9% 84.6% 85.8% 86.8% 88.0% 营业税金及附加 -27 -32 -37 -38 -41 -46 长期投资 199 210 237 300 300 300 %销售收入 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 171 187 259 252 245 238 销售费用 -873 -988 -1,122 -1,167 -1,229 -1,270 %总资产 4.3% 4.1% 5.1% 4.5% 4.1% 3.6% %销售收入 14.8% 14.0% 14.9% 14.5% 14.0% 13.0% 无形资产 42 42 65 79 90 98 管理费用 -141 -140 -197 -243 -265 -295 非流动资产 460 509 772 797 792 785 %销售收入 2.4% 2.0% 2.6% 3.0% 3.0% 3.0% %总资产 11.5% 11.1% 15.4% 14.2% 13.2% 12.0% 研发费用 0 0 -3 -10 -11 -12 资产总计 4,001 4,598 5,030 5,601 5,987 6,518 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% 短期借款 1,350 1,204 1,192 1,583 1,482 1,216 息税前利润（EBIT） 433 613 726 924 1,176 1,504 应付款项 917 929 1,082 1,107 1,184 1,297 %销售收入 7.4% 8.7% 9.7% 11.5% 13.4% 15.4% 其他流动负债 231 264 329 308 349 406 财务费用 -55 -61 -48 -72 -74 -57 流动负债 2,497 2,397 2,604 2,998 3,015 2,919 %销售收入 0.9% 0.9% 0.6% 0.9% 0.8% 0.6% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -22 2 -15 0 0 0 其他长期负债 5 27 146 106 77 56 公允价值变动收益 4 6 -11 -1 0 0 负债 2,502 2,424 2,750 3,104 3,092 2,975 投资收益 5 4 2 4 4 4 普通股股东权益 1,472 2,156 2,302 2,519 2,918 3,566 %税前利润 1.2% 0.7% 0.3% 0.5% 0.4% 0.3% 其中：股本 473 525 525 525 525 525 营业利润 368 564 674 855 1,106 1,451 未分配利润 697 1,081 1,220 1,437 1,835 2,483 营业利润率 6.3% 8.0% 9.0% 10.6% 12.6% 14.8% 少数股东权益 27 17 -22 -22 -22 -22 营业外收支 3 4 -6 0 0 0 负债股东权益合计 4,001 4,598 5,030 5,601 5,987 6,518 税前利润利润率 371 6.3% 568 8.1% 669 8.9% 85510.6% 1,10712.6% 1,45114.9% 比率分析 所得税 -94 -150 -183 -223 -288 -378 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 25.3% 26.5% 27.4% 26.0% 26.0% 26.0% 每股指标 净利润 277 417 485 632 818 1,073 每股收益 0.577 0.805 0.956 1.204 1.559 2.044 少数股东损益 5 -5 -17 0 0 0 每股净资产 3.115 4.107 4.384 4.798 5.557 6.790 归属于母公司的净利润 273 423 502 632 818 1,073 每股经营现金净流 -0.247 0.350 0.582 1.279 1.514 1.873 净利率 4.6% 6.0% 6.7% 7.9% 9.3% 11.0% 每股股利 0.000 0.667 0.762 0.790 0.800 0.810 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 18.53% 19.61% 21.81% 25.09% 28.05% 30.10% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 6.82% 9.20% 9.98% 11.29% 13.67% 16.46% 净利润 277 417 485 632 818 1,073 投入资本收益率 11.34% 13.31% 15.18% 16.75% 19.87% 23.38% 少数股东损益 5 -5 -17 0 0 0 增长率 非现金支出 45 51 76 36 39 41 主营业务收入增长率 21.26% 19.94% 6.50% 7.14% 9.15% 11.27% 非经营收益 54 60 53 131 101 87 EBIT增长率 26.62% 41.50% 18.47% 27.27% 27.30% 27.88% 营运资金变动 -493 -345 -309 -127 -164 -218 净利润增长率 29.94% 55.04% 18.75% 25.92% 29.45% 31.13% 经营活动现金净流 -117 184 306 672 795 984 总资产增长率 16.64% 14.93% 9.40% 11.35% 6.90% 8.86% 资本开支 -16 -25 -104 -34 -34 -34 资产管理能力 投资 -31 2 -14 -64 0 0 应收账款周转天数 85.0 88.4 94.4 98.4 98.4 98.4 其他 4 3 1 4 4 4 存货周转天数 45.5 42.7 42.9 42.5 42.5 42.5 投资活动现金净流 -43 -21 -117 -94 -30 -30 应付账款周转天数 53.1 45.9 41.0 41.6 41.6 41.6 股权募资 0 418 6 0 0 0 固定资产周转天数 10.6 9.2 8.7 7.3 5.9 4.6 债权募资 225 -166 29 391 -102 -266 偿债能力 其他 80 -220 -579 -513 -525 -517 净负债/股东权益 13.87% -5.12% 5.15% 3.71% -4.08% -15.07% 筹资活动现金净流 306 32 -544 -122 -627 -783 EBIT利息保障倍数 7.8 10.0 15.0 12.8 15.9 26.3 现金净流量 145 194 -349 455 138 171 资产负债率 62.54% 52.72% 54.68% 55.41% 51.64% 45.64% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比