同比和环比高增长，旗下医院盈利能力提升空间大

2023年8月24日，公司发布2023年中期报告。2023H1公司实现营业收入22.10亿元，同比增长106.91%；实现归母净利润-2.22亿元，同比增长62.69%，大幅减亏；实现扣非归母净亏损-2.55亿元，同比增长55.95%。单季度来看，2023Q2公司实现营业收入11.51亿元，同比增长50.78%；实现归母净利润-1.48亿元，同比增长11.83%；实现扣非归母净利润-1.52亿元，同比增长7.72%。 同比和环比高增长，走出疫情停诊影响。 2022H1公司旗下医院在新冠疫情期间停诊3个月，导致业务量和营业收入大幅下滑，2022H2复诊后展出较强的复苏能力，环比2022H1实现大幅增长，同比2021H2基本持平。2023H1疫情全面放开后，公司各项经营指标全部恢复正常，同比和环比均实现高增长，展现出更强的复苏能力。具体来看，2023H1公司实现营业收入22.10亿，同比增长106.91%，环比2022H2增长34.50%；旗下医院门急诊服务量达到106.81万人次，同比增长82.99%，环比2022H2增长34.50%；旗下医院住院服务量达到8.59万人次，同比增长96.57%，环比2022H2增长31.95%。（详细经营数据参考附录图表） 高新医院基本饱和，中心医院持续爬坡，商洛医院完成剥离。 （1）高新医院：2023H1实现营收7.11亿元，同比增长89.02%； 实现净利润3,449万元，同比增长140.32%；门急诊服务量54.35万人次，同比增长71.88%；住院服务量3.05万人次，同比增长98.05%； 手术量8,669台次，同比增长92.05%；最高日门急诊服务量达到4,952人次，最高日在院患者1,599人。考虑到高新医院目前设置1,500张床位，基本处于饱和状态，后续改善空间主要来自于床位周转率的加速和经营效率的提升。 （2）中心医院：2023H1实现营收14.25亿元，同比增长123.02%； 实现净利润-1.54亿元，同比增长54.79%；门急诊服务量52.46万人次，同比增长163.49%；住院服务量5.54万人次，同比增长123.39%；手术量2.62万台次，同比增长104.69%；最高日门急诊服务4,525人次，最高日在院患者3,307人。中心医院南院区规划床位5,000多张，北院区规划床位3,600张，目前还处于持续爬坡状态，未来接诊能力有望持续提升。 （3）商洛医院：2023H1实现营收4,630万元，实现净利润-2,736万元。2022年10月公司公告拟将商洛医院99%的股权转让给商洛交投，2023年8月22日完成工商变更，商洛医院正式剥离出表，公司的资产负债结构得到优化，净亏损有望收窄，后续将聚焦西安市场，发展中心全部放在高新医院和中心医院。 毛利率提升，亏损收窄，盈利能力提升空间较大。 2023H1公司毛利率为7.76%，同比提升26.04pct；销售费用率为0.66%，同比基本持平；管理费用率为13.08%，同比减少12.84pct； 财务费用率5.03%，同比减少3.37pct；归母净利润为-2.22亿元，同比去年（-5.96亿元）大幅减亏。公司旗下高新医院二期综合大楼2020年12月投入使用，中心医院南院区2019年9月开始营业，中心医院北院区2023年1月开始试运营，以上固定资产的折旧费用较高，短期对公司盈利造成拖累。随着公司业务量不断爬坡，营业收入体量逐渐增大，折旧费用有望被进一步摊薄，年报显示，2019年公司旗下满负荷运转的高新医院实现净利润1.17亿元，净利率达到14.18%，公司旗下高新医院刚达到饱和状态，中心医院尚处于不饱和状态，未来盈利能力提升空间较大。 投资建议： （1）高新医院：参考上半年的增长态势，我们假设2023年营业收入同比增长45%，考虑到床位资源基本达到饱和状态，假设2024年和2025年营业收入分别同比增长15%、15%；（2）中心医院：考虑到还处于快速爬坡状态，我们假设2023-2025年营业收入分别同比增长80%、45%、30%；（3）商洛医院：考虑到2023年8月开始剥离出表，我们假设2023年营业收入同比下滑30%，2024年开始不再贡献收入。综合以上假设，我们预计公司2023年-2025年的营业收入分别为45.40亿元、60.00亿元、75.18亿元，归母净利润分别为-2.14亿元、2.36亿元、5.82亿元。由于大型综合性医院前期投入较大，盈利能力偏低，通常采用PS估值方法，参照海吉亚医疗、盈康生命等可比公司估值，结合公司自身历史估值水平，我们给与2023年5倍PS，对应6个月目标价10.04元，给予买入-A的投资评级。 风险提示：业务量爬坡不及预期；盈利能力提升不及预期；医疗安全事故风险，医疗行业政策不确定性。 (百万元)主营收入净利润 2021A 2,921.1-822.2-0.36 2.36 2022A 2,711.0-1,176.7-0.52 1.88 2023E 4,539.7-213.5-0.09 1.85 2024E 6,003.7 236.0 0.10 1.95 2025E 7,518.2 581.9 0.26 2.21 每股收益(元)每股净资产(元) 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 图1.国际医学2021-2023半年度营业收入（单位：亿元） 图2.国际医学2021-2023半年度门急诊量（单位：万人次） 图3.国际医学2021-2023半年度住院量（单位：万人次） 表1：可比公司估值表 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表