半年报业绩偏预告上限，储能接棒第二成长极

阳光电源（300274.SZ） 半年报业绩偏预告上限，储能接棒第二成长极 证券研究报告|半年报点评 2023年08月27日 阳光电源：公司发布2023年半年报，业绩偏预告上限。公司2023H1实现营收 286.22亿元，同增133.06%；实现归母净利润43.54亿元，同增383.55%，业 增持（维持） 股票信息 绩偏预告上限。其中，23Q2营收160.42亿元，同增107.97%，环增27.52%； 归母净利润28.46亿元，同增481.46%，环增88.80%。逆变器、储能收入高增，毛利率大幅增长。 分产品看：2023年上半年1）逆变器收入116.25亿元，同增83.54%，预 计出货50GW，毛利率39.5%。IGBT供应仍偏紧，预计地面供货整体受限， 公司具备品牌优势，价格端平稳叠加汇率贡献影响，公司逆变器毛利率大幅提升；2）储能系统收入85.23亿元，同增257.26%，预计出货5GWh，毛利率30.66%。碳酸锂价格自年初以来大幅下降，但Q2交付订单为前期锁 价的偏高价订单，预计公司受益于成本红利和交付价格的剪刀差，Q2单季储能系统毛利率大幅提升；3）23H1公司在全球新增开发建设光伏、风力发电站超4GW，实现新能源投资开发收入75.60亿元，同增162.79%。4）氢能方面，公司具备IGBT制氢电源、碱性和PEM电解槽等一体化系统设备的量产能力，目前筹备推进二期年产3GW工厂建设，预计2024年初投运。 分地区看：23H1公司海外收入同增137.02%至154.29亿元，营收占比约 53.90%，国内收入同增128.58%至131.93亿元。 规模效应+运费下降+汇率影响，公司盈利能力同比改善。1）毛利端：公司23H1/23Q2毛利率为29.42%/30.53%，同比+3.88pct/7.33pct，23Q2毛利率环比+2.53pct，主要系品牌溢价、产品创新、规模效应及运费下降、汇兑收益等多 行业光伏设备 前次评级增持 8月25日收盘价(元)98.18 总市值(百万元)145,812.12 总股本(百万股)1,485.15 其中自由流通股(%)75.84 30日日均成交量(百万股)15.18 股价走势 阳光电源沪深300 9% 0% -9% -18% -27% -37% 2022-082022-122023-042023-08 重影响。2）费率端：公司外销占比过半，23H1汇兑损益-4.06亿元，公司23Q2 期间费率8.85%，同比、环比-5.12pct/4.11pct。3）净利端：23H1/23Q2净利率 同比+8.83pct/11.24pct至15.41%/17.97%。 展望2023年：1）逆变器：据海关总署，1-7月累计出口规模3295万台，同比 +27.4%，行业需求整体仍保持高景气。公司为全球逆变器龙头，地位稳固，叠加IGBT锁量保供能力稳定，预计23年全年有望出货120-140GW；2）储能：碳酸锂成本下行预计催化大储需求，并正向贡献储能盈利；3）新能源投资开发：过去 光伏组件成本高企致下游电站盈利偏弱，随着近期组件价格降低，电站盈利能力有望修复；4）氢能方面：公司2023年4月已获得国内最大合成氨项目-大安项 目12台碱性电解槽订单，预计今年电解槽有望贡献营收增量。 盈利预测与投资建议。考虑到全球下半年出货一般好于上半年，且碳酸锂价格目前已企稳，预计持续催化下半年储能需求。我们调增公司盈利预测，预计公司2023-25年归母净利润85.57/107.89/134.49亿元，同增 138.1%/26.1%/24.7%，对应2023/2024/2025EPE估值为17.0/13.5/10.8倍， 维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨、光伏及储能需求不及预期、政策变化风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 24,137 40,257 69,115 90,137 114,929 增长率yoy（%） 25.2 66.8 71.7 30.4 27.5 归母净利润（百万元） 1,583 3,593 8,557 10,789 13,449 增长率yoy（%） -19.0 127.0 138.1 26.1 24.7 EPS最新摊薄（元/股） 1.07 2.42 5.76 7.26 9.06 净资产收益率（%） 10.2 18.7 31.2 28.4 26.2 P/E（倍） 92.1 40.6 17.0 13.5 10.8 P/B（倍） 9.3 7.8 5.4 3.9 2.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年8月25日收盘价 作者 分析师杨润思 执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com 分析师杨凡仪 执业证书编号：S0680522070008邮箱：yangfanyi@gszq.com 相关研究 1、《阳光电源（300274.SZ）：一季报盈利大超预期，储能接棒第二成长极》2023-04-25 2、《阳光电源（300274.SZ）：逆变器出货高增，储能持续放量》2022-08-31 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 36307 51994 86818 89167 137811 营业收入 24137 40257 69115 90137 114929 现金 7790 11667 20670 19144 36159 营业成本 18765 30376 50908 66640 85685 应收票据及应收账款 9532 14891 27040 27644 42081 营业税金及附加 82 143 245 319 407 其他应收款 947 1172 2465 2278 3770 营业费用 1583 3169 5460 6850 8390 预付账款 360 383 892 771 1350 管理费用 491 612 968 1172 1379 存货 10768 19060 30929 34509 49629 研发费用 1161 1692 2765 3425 4023 其他流动资产 6911 4821 4821 4821 4821 财务费用 283 -477 -1248 152 32 非流动资产 6533 9632 23016 23864 31106 资产减值损失 -274 -375 207 -721 -345 长期投资 115 228 339 450 561 其他收益 186 221 20 100 100 固定资产 4246 4544 17247 17620 24393 公允价值变动收益 66 -30 -30 -30 -30 无形资产 174 340 403 470 538 投资净收益 355 40 40 40 40 其他非流动资产 1997 4520 5027 5325 5615 资产处置收益 0 -2 0 -1 -1 资产总计 42840 61626 109834 113032 168917 营业利润 1898 4141 9841 12409 15469 流动负债 23507 35469 71117 65188 106994 营业外收入 17 9 19 20 20 短期借款 1525 1422 854 984 1196 营业外支出 22 16 16 16 16 应付票据及应付账款 17765 25926 47297 48555 74689 利润总额 1893 4134 9844 12412 15473 其他流动负债 4218 8120 22967 15648 31110 所得税 189 439 1044 1317 1641 非流动负债 2629 6421 10507 8717 9161 净利润 1704 3695 8800 11095 13831 长期借款 1891 4162 8248 6458 6902 少数股东损益 121 102 243 306 382 其他非流动负债 738 2259 2259 2259 2259 归属母公司净利润 1583 3593 8557 10789 13449 负债合计 26136 41889 81624 73905 116155 EBITDA 2180 4529 10387 13348 16484 少数股东权益 1049 1071 1314 1620 2002 EPS（元） 1.07 2.42 5.76 7.26 9.06 股本 1485 1485 1485 1485 1485 资本公积 6960 7053 7053 7053 7053 主要财务比率 留存收益 7250 10680 18570 28549 41003 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 15655 18666 26896 37507 50760 成长能力 负债和股东权益 42840 61626 109834 113032 168917 营业收入(%) 25.2 66.8 71.7 30.4 27.5 营业利润(%) -12.5 118.2 137.7 26.1 24.7 归属于母公司净利润(%) -19.0 127.0 138.1 26.1 24.7 获利能力毛利率(%) 22.3 24.5 26.3 26.1 25.4 现金流量表（百万元） 净利率(%) 6.6 8.9 12.4 12.0 11.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 10.2 18.7 31.2 28.4 26.2 经营活动现金流 -1639 1210 17440 2469 24731 ROIC(%) 8.5 14.1 21.9 22.4 21.2 净利润 1704 3695 8800 11095 13831 偿债能力 折旧摊销 304 384 755 1235 1555 资产负债率(%) 61.0 68.0 74.3 65.4 68.8 财务费用 283 -477 -1248 152 32 净负债比率(%) -22.1 -20.5 -29.3 -21.3 -45.6 投资损失 -355 -40 -40 -40 -40 流动比率 1.5 1.5 1.2 1.4 1.3 营运资金变动 -3231 -3765 9144 -10004 9323 速动比率 0.9 0.8 0.7 0.8 0.8 其他经营现金流 -344 1414 30 30 30 营运能力 投资活动现金流 -3713 346 -14128 -2073 -8786 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 1666 1527 13273 737 7131 应收账款周转率 2.9 3.3 3.3 3.3 3.3 长期投资 -2206 1849 -111 -111 -111 应付账款周转率 1.3 1.4 1.4 1.4 1.4 其他投资现金流 -4253 3722 -966 -1447 -1766 每股指标（元） 筹资活动现金流 5179 1747 5691 -1921 1071 每股收益(最新摊薄) 1.07 2.42 5.76 7.26 9.06 短期借款 1389 -102 -568 130 212 每股经营现金流(最新摊薄) -1.10 0.82 11.74 1.66 16.65 长期借款 110 2270 4086 -1790 443 每股净资产(最新摊薄) 10.54 12.57 18.11 25.25 34.18 普通股增加 28 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 3741 93 0 0 0 P/E 92.1 40.6 17.0 13.5 10