PE（TTM）处于同业极低水平，首批商业化钠电池电动二轮车正式亮相

2023年8月26日 公司研究 PE（TTM）处于同业极低水平，首批商业化钠电池电动二轮车正式亮相 ——华阳股份（600348.SH）2023半年报点评 要点 事件：华阳股份发布2023半年报，公司实现营业收入154.13亿元，同比 -18.81%；实现归母净利润30.12亿元，同比-9.38%。 点评：业绩同比下滑系煤炭产品量价齐跌，但煤炭单吨成本显著下滑。公司23年H1煤炭销量为2157万吨，同比-10.92%；煤炭综合售价627.10元/吨，同比-14.87%。但公司煤炭综合单吨成本为323.32元/吨，同比-23.8%。 首批商业化钠离子电池电动二轮车正式亮相，一体化布局初显成效。2023年8 月9日，华阳集团与新日公司合作生产的全球首批商业化钠离子电池电动二轮车正式亮相，其配用的动力核心为华阳股份旗下华钠芯能生产的钠离子电池。华钠芯能引进先进工艺设备153台（套），搭建了全球首批量产1GWh钠离子电芯生产线和年产1GWh钠离子Pack电池生产线，已经实现48V18Ah电动自行车Pack电池和48V、72V储能电池模组量产，在国内钠离子电池企业中属于第一梯队，这也代表了从材料到电芯、再到Pack、集成、应用钠离子电池全产业链一体化布局初显成效。 钠电下游应用正从“星星之火”迈向“百花齐放”。两轮车和乘用车稳步推进，储能端存在较大预期差。两轮车端雅迪、台铃、星恒、华阳今年先后发布钠电产品；乘用车端6月中旬奇瑞和江铃两款钠电车型进入工信部目录；储能端新技术 路线聚阴离子和普鲁士蓝值得期待。代表企业：众钠能源2023年5月安徽广德签约落户，将建设20GWh储能电池及10GWh储能系统量产基地；7月1日湖南立方新能源、美联新材等5家公司联合成功打造全球首个普鲁士蓝钠离子电池储能示范项目。 光伏飞轮储能齐发力，新增布局碳纤维赛道。光伏组件业务2022年7月份四条生产线全部调试完毕，9月35KV变电站投运，根据订单量按需生产，处于产能爬坡阶段，2022年全年光伏组件产量完成343MW。飞轮储能业务2022 年生产完成26套，共销售飞轮14套。2023年1月7日，公司公告与华阳资本、太化集团、大同经建投、大同云峰资产共同设立合资公司，开展千吨级高性能碳纤维一期200吨/年示范项目。 盈利预测、估值与评级：鉴于煤炭价格下行，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为61.7亿元、62.6亿元、65.8亿元，对应下调16.6%/17.7%/18.0%，2023-2025年PE为4.4X/4.3X/4.1X。鉴于公司无烟煤龙 头地位以及钠离子电池等新能源布局后的二次成长，我们维持“增持”评级。 风险提示：煤炭价格下滑，钠离子电池布局进度不及预期等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 38,007 35,042 33,902 34,149 35,932 营业收入增长率 21.89% -7.80% -3.25% 0.73% 5.22% 净利润（百万元） 3,534 7,026 6,174 6,256 6,577 净利润增长率 134.80% 98.81% -12.12% 1.32% 5.13% EPS（元） 1.47 2.92 1.71 1.73 1.82 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.52% 26.61% 20.27% 17.94% 16.63% P/E 5.1 2.6 4.4 4.3 4.1 P/B 0.8 0.7 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-8-24，2023年8月17日股本变动为36.075亿股 增持（维持） 当前价：7.54元 作者分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：马俊 执业证书编号：S0930523070008 021-52523809 majun@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)36.08 总市值(亿元)：272.01 一年最低/最高(元)：7.35/14.24近3月换手率：43.97% 股价相对走势 58% 38% 18% -2% -22% 07/2209/2212/2204/23 华阳股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.53 -42.55 -55.86 绝对 -4.68 -13.21 -43.12 资料来源：Wind 表1：华阳股份单季度主要财务指标（亿元） 单位：亿元2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 主营业务收入 76.92 81.79 107.74 81.13 91.16 100.03 89.98 93.36 80.30 86.79 83.79 70.33 同比增长率 -4.32% -6.83% 27% 10% 19% 22% -16% 15% -12% -13% -7% -25% 毛利 13.10 15.79 16.06 22.36 28.72 70.10 30.86 43.15 34.86 53.82 35.73 30.54 毛利率 17.03% 19.31% 14.91% 27.56% 31.51% 70.08% 34.30% 46.22% 43.41% 62.01% 42.64% 43.42% 销售费用 0.41 -0.34 0.48 0.11 0.31 0.17 0.31 0.49 0.37 -0.02 0.34 0.32 财务费用 1.12 1.26 1.50 1.50 1.75 2.64 1.14 1.54 0.57 1.72 0.81 1.10 管理费用 3.21 3.37 2.58 2.64 3.22 4.79 2.94 2.52 2.78 5.32 3.22 3.28 研发费用 0.93 0.82 0.08 1.13 0.71 1.49 0.31 0.51 0.47 1.03 0.37 0.70 期间费用率 7.38% 6.25% 4.31% 6.64% 6.58% 9.09% 5.23% 5.42% 5.21% 9.28% 5.65% 7.68% 税前利润 4.99 4.63 7.58 11.19 17.10 25.66 20.16 29.74 24.97 33.44 25.27 19.54 归属母公司净利润 3.73 4.10 4.62 6.90 11.39 12.43 13.02 20.21 16.36 20.67 17.27 12.85 净利率 4.85% 5.02% 4.29% 8.50% 12.49% 12.42% 14.48% 21.65% 20.37% 23.81% 20.61% 18.26% 同比增长率 -25% 7% -11% 22% 205% 203% 182% 193% 44% 66% 33% -36% 扣非净利润 3.61 2.22 4.48 6.59 10.94 23.82 12.98 20.07 16.34 24.24 17.20 12.72 期末净资产 259 260 257 256 255 244 261 275 294 296 320 316 年化ROE 5.77% 6.31% 7.19% 10.79% 17.87% 20.35% 19.92% 29.42% 22.28% 27.91% 21.58% 16.25% 存货/销售收入 2.49% 2.08% 1.60% 1.70% 1.61% 1.61% 1.51% 2.15% 2.22% 2.01% 2.09% 2.51% 带息负债 101.3 118.9 163.0 167.5 186.6 196.3 197.1 186.5 188.8 191.3 202.4 195.5 货币资金 67.4 85.3 121.0 120.9 142.2 160.7 158.9 165.2 161.3 174.3 181.3 166.5 资产负债率 50.46% 54.76% 58.44% 59.01% 61.01% 63.13% 60.90% 59.41% 56.73% 57.65% 54.72% 54.68% 存货金额 7.7 6.8 6.9 5.5 5.9 6.4 5.4 8.0 7.1 7.0 7.0 7.1 自由现金流 2.1 6.3 9.0 (2.7) 27.4 34.3 (1.1) 17.9 6.9 30.4 3.4 10.4 最新总股本（亿股 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 36.08 摊薄EPS（元/股） 0.104 0.114 0.128 0.191 0.316 0.344 0.361 0.560 0.453 0.573 0.479 0.356 资料来源：Wind、光大证券研究所 表2：煤炭相关上市公司PE（TTM） 代码 上市公司 PE(TTM) 000937.SZ 冀中能源 3.6095 600348.SH 华阳股份 3.6510 601001.SH 晋控煤业 5.1482 600546.SH 山煤国际 4.4741 601101.SH 昊华能源 6.8675 601666.SH 平煤股份 4.0974 600188.SH 兖州煤业 4.1827 000983.SZ 山西焦煤 4.9010 601699.SH 潞安环能 3.5176 601918.SH 新集能源 5.0953 000552.SZ 靖远煤电 3.8430 600758.SH 辽宁能源 22.4826 601898.SH 中煤能源 5.8371 601225.SH 陕西煤业 4.3780 600121.SH 郑州煤电 64.5199 600508.SH 上海能源 5.6130 中庚基金 600123.SH 兰花科创 4.9709 600971.SH 恒源煤电 3.4816 600395.SH 盘江股份 6.4758 600985.SH 淮北矿业 3.9367 601088.SH 中国神华 7.9754 600997.SH 开滦股份 7.4289 603113.SH 金能科技 NA 资料来源：Wind、光大证券研究所，股价取2023年8月24日 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 38,007 35,042 33,902 34,149 35,932 总资产 66,226 69,920 70,859 77,485 85,040 营业成本 24,282 18,773 19,332 20,305 21,593 货币资金 16,068 17,435 19,901 27,864 35,956 折旧和摊销 2,263 2,374 2,928 2,990 3,041 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 2,270 2,434 2,034 2,049 2,156 应收账款 2,346 1,839 2,644 2,664 2,803 销售费用 108 115 203 205 216 应收票据 0 0 0 0 0 管理费用 1,324 1,356 1,203 1,211 1,275 其他应收款（合计） 56 63 61 61 65 研发费用 341 232 339 341 359 存货 643 698 540 568 605 财务费用 740 497 492 427 468 其他流动资产 3,387 1,180 331 515 1,843 投资收益 107 72 200 300 500 流动资产合计 22,762 21,725 23,910 32,1