生猪成本下降出栏稳增，饲料量利齐升静待利润修复

天康生物（002100.SZ） 2023年08月26日 投资评级：买入（维持） 生猪成本下降出栏稳增，饲料量利齐升静待利润修复 ——公司信息更新报告 陈雪丽（分析师）王高展（联系人） 当前股价(元) 7.20 生猪成本下降出栏稳增，饲料量利齐升静待利润修复，维持“买入”评级 一年最高最低(元) 12.37/7.08 天康生物发布2023年中报，公司2023H1实现营收89.63亿元（同比+11.92%）， 总市值(亿元) 97.54 归母净利润-4.47亿元（同比-358.85%），利润亏损主要系生猪养殖、屠宰及玉米 流通市值(亿元) 97.54 收储亏损所致，我们预计2023H2随猪价上涨公司盈利有望改善，但预计猪价上 总股本(亿股) 13.55 行空间有限。我们下调公司2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预 流通股本(亿股) 13.55 计公司2023-2025年归母净利润为-1.06/4.21/9.85亿元（2023-2024年原预测分别 近3个月换手率(%) 80.72 为18.76/21.47亿元），对应EPS分别为-0.08/0.31/0.73元，当前股价对应PE为-91.9/23.2/9.9倍。公司饲料、养殖、动保全产业链布局，生猪养殖业务成本持续 股价走势图 下降出栏量稳步增长，饲料业务有望量利齐升，维持“买入”评级。 日期2023/8/25 chenxueli@kysec.cn 证书编号：S0790520030001 wanggaozhan@kysec.cn 证书编号：S0790123060055 10% 0% -10% -20% -30% -40% 天康生物沪深300 生猪养殖成本下降出栏稳增，养屠一体降本增效协同发展 报告期内，公司生猪养殖业务实现营收25.87亿元（同比+17.39%），实现生猪出 栏130.97万头（同比+40.60%），其中生猪外销营收8.66亿元（同比+23.17%），内销（屠宰加工及肉制品）营收17.21亿元（同比+14.69%）。2023年公司生猪屠宰产能250万头，生猪出栏预计可达280万头，据我们测算，公司生猪养殖自屠比例超70%，生猪养殖持续放量推动屠宰产能利用率提升实现降本增效。养殖 2022-082022-122023-04 数据来源：聚源 成本方面，我们测算2023H1公司生猪养殖完全成本约17.2元/公斤（2022H1为 17.4元/公斤），公司成本持续下降，不断朝16.5元/公斤的全年成本目标迈进。 相关研究报告 饲料业务量利齐升稳健发展，动保业务调结构重创新势能向上 2023H1公司饲料业务营收30.07亿元（同比+9.28%），销量125.41万吨（同比 +14.28%），毛利率10.1%（同比+1.6pcts）。公司饲料销量增长受益于内部养殖规模扩张及对外市场开拓，毛利提升受益于原料成本下降。公司2023年饲料销量目标为275万吨，饲料业务有望实现量利齐增。2023H1公司动保业务实现营收 4.46亿元（同比-0.84%），毛利率68.1%（同比-0.8pcts）。公司动保业务毛利率下降主要系销售结构调整，公司重视研发创新，2023H1研发费用同比+25.51%，动保业务长期势能向上。 风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 15,711 16,732 19,130 22,102 25,148 YOY(%) 31.1 6.5 14.3 15.5 13.8 归母净利润(百万元) -703 302 -106 421 985 YOY(%) -140.9 142.9 -135.2 496.8 133.9 毛利率(%) 9.6 10.5 7.0 9.4 11.6 净利率(%) -4.5 1.8 -0.6 1.9 3.9 ROE(%) -9.0 2.2 -1.2 4.7 10.2 EPS(摊薄/元) -0.52 0.22 -0.08 0.31 0.73 P/E(倍) -13.9 32.3 -91.9 23.2 9.9 P/B(倍) 1.4 1.2 1.3 1.3 1.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 10612 12412 15230 14870 17225 营业收入 15711 16732 19130 22102 25148 现金 3424 3320 3795 4385 4989 营业成本 14207 14975 17793 20025 22229 应收票据及应收账款 314 407 456 493 606 营业税金及附加 38 39 45 52 59 其他应收款 329 295 87 491 164 营业费用 507 475 593 619 704 预付账款 796 1151 1653 1361 1955 管理费用 831 477 593 619 704 存货 5251 6039 8195 7209 8669 研发费用 171 181 230 243 277 其他流动资产 499 1200 1044 931 842 财务费用 192 208 145 238 240 非流动资产 6527 6949 7036 7384 7526 资产减值损失 -385 -107 -122 -141 -160 长期投资 108 105 124 140 157 其他收益 35 64 50 57 53 固定资产 4697 5364 5615 5884 6034 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 272 275 257 238 219 投资净收益 31 17 24 21 22 其他非流动资产 1450 1204 1041 1122 1116 资产处置收益 -37 -29 -33 -31 -32 资产总计 17139 19361 22266 22254 24751 营业利润 -617 277 -79 530 1185 流动负债 6971 6174 10087 10436 12820 营业外收入 4 2 3 2 3 短期借款 4006 3214 6545 7125 8694 营业外支出 51 42 46 44 45 应付票据及应付账款 465 627 882 784 1268 利润总额 -663 236 -123 488 1142 其他流动负债 2501 2333 2660 2527 2858 所得税 32 22 -11 45 105 非流动负债 2435 3522 2924 2417 1792 净利润 -695 214 -112 443 1037 长期借款 2059 3133 2591 2051 1429 少数股东损益 7 -87 -6 22 52 其他非流动负债 376 389 333 366 363 归属母公司净利润 -703 302 -106 421 985 负债合计 9406 9696 13011 12853 14612 EBITDA 357 1264 835 1635 2416 少数股东权益 635 1715 1710 1732 1784 EPS(元) -0.52 0.22 -0.08 0.31 0.73 股本 1354 1354 1354 1354 1354 资本公积 3303 3842 3842 3842 3842 主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E 留存收益 2443 2744 2743 2748 2761 成长能力 归属母公司股东权益 7098 7950 7546 7669 8356 营业收入(%) 31.1 6.5 14.3 15.5 13.8 负债和股东权益 17139 19361 22266 22254 24751 营业利润(%) -134.1 144.8 -128.7 768.3 123.4 归属于母公司净利润(%) -140.9 142.9 -135.2 496.8 133.9 获利能力毛利率(%) 9.6 10.5 7.0 9.4 11.6 净利率(%) -4.5 1.8 -0.6 1.9 3.9 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E ROE(%) -9.0 2.2 -1.2 4.7 10.2 经营活动现金流 1533 328 -1116 2053 1109 ROIC(%) -2.9 3.2 0.9 4.4 7.3 净利润 -695 214 -112 443 1037 偿债能力 折旧摊销 744 726 668 773 871 资产负债率(%) 54.9 50.1 58.4 57.8 59.0 财务费用 192 208 145 238 240 净负债比率(%) 44.8 39.7 65.6 59.0 58.3 投资损失 -31 -17 -24 -21 -22 流动比率 1.5 2.0 1.5 1.4 1.3 营运资金变动 820 -1042 -1812 628 -1001 速动比率 0.6 0.8 0.5 0.6 0.5 其他经营现金流 503 239 19 -8 -16 营运能力 投资活动现金流 -1775 -2072 -619 -1029 -923 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 1.0 1.1 资本支出 1752 1430 957 993 997 应收账款周转率 50.2 47.6 45.2 47.7 46.8 长期投资 0 -650 -18 -16 -17 应付账款周转率 32.0 27.4 28.3 29.3 28.3 其他投资现金流 -23 8 356 -19 91 每股指标（元） 筹资活动现金流 1604 1634 -335 -514 -151 每股收益(最新摊薄) -0.52 0.22 -0.08 0.31 0.73 短期借款 -758 -791 3331 580 1570 每股经营现金流(最新摊薄) 1.13 0.24 -0.82 1.52 0.82 长期借款 660 1074 -542 -540 -622 每股净资产(最新摊薄) 5.24 5.87 5.57 5.66 6.17 普通股增加 279 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1830 540 0 0 0 P/E -13.9 32.3 -91.9 23.2 9.9 其他筹资现金流 -407 810 -3124 -554 -1099 P/B 1.4 1.2 1.3 1.3 1.2 现金净增加额 1361 -111 -2069 510 35 EV/EBITDA 38.8 11.6 20.4 10.2 7.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明