债务成本高企拖累净租赁收益率，资本开支提速经营已上正轨

——中银航空租赁1H2023业绩点评 核心观点 ⚫受债务成本高企等影响，公司净租金收益率及利润率仍处低位。1）1H23，公司实现营业收入10.61亿美元，+9%YoY（同比22年核心收入或利润口径，下同），实现归母净利润2.62亿美元，+27%YoY。2）1H23飞机出租率为99%（去年同期为96.10%）；受美联储持续加息影响，1H23债务成本为3.9%，+1pctYoY，拖累租金收益率与净租赁收益率分别为9.9%与7.0%（去年同期分别为8.9%与6.8%），仍处于历史低位。3）1H23公司年化ROE为9.91%，净利率为24.66%（去年同期为8.09%（核心）与21.17%）。4）1H23公司实现飞机租金收入、利息及手续费收入及处置飞机收益分别9.40/0.60/0.14亿美元，同比分别+7%/-18%/+6%。 ⚫资本开支、订单簿等先行指标显示公司经营已经逐渐迈入正轨。1）1H23公司完成资本开支12亿美元，同比翻倍，2H23已承诺资本支出10亿美元，全年目标资本支出总额40亿美元。2）1H23，公司飞机交付与出售仍然保持较低的节奏，至1H23现役自有机队为404架，较年初净增12架，其中飞机交付16架（订单簿交付5架，购机回租交付11架，包含交付时直接购买1架），出售3架。3）截至1H23，公司订单簿飞机数量为213架，较年初净增加7架，占自有机队的比重保持在34.5%，较21年底的104架已然翻倍，创下2016年以来的新高。资本开支与订单簿作为先行指标，均表明公司的经营已经逐渐走出疫情与俄乌冲突的泥淖。4）1H23公司新签租赁承诺45单，同比基本持平。 证券分析师孙嘉赓021-63325888*7041sunjiageng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520080006香港证监会牌照：BSW114 ⚫公司平均剩余租期与机队平均机龄等指标仍未迎来拐点，但持续看好经营质量修复。1）公司平均租约剩余租期已由2020年末的8.6年降至1H23的8.0年，仍保持行业领先水平。2）公司机队平均机龄已由2018年的3.0年增至1H23的4.7年，显示出近年来机队的更新换代速度减慢，我们预计随着后续资本开支与飞机出售的加速，公司的整体经营质量有望迎来向上拐点并持续改善。 盈利预测与投资建议 ⚫由于资本开支推迟债务成本增加等影响，将23-24年EPS由1.10/1.29下调至0.89/1.12美元，新增25年预测1.42美元。采用历史估值法，我们给予公司2023年9.50x估值，下调目标价至66.21港币（1美元=7.8382港币）。维持公司增持评级。 在俄飞机充分减值，经营拐点显现：——中银航空租赁1H2022业绩点评2022-08-22虽需求拐点未至，经营改善可期2022-01-21疫情冲击余威犹在，经营层面短期内有望迎来拐点：——中银航空租赁2021年中报点评2021-08-27 风险提示 ⚫飞机交付情况不及预期；净租赁收益率超预期下行或平均债务成本超预期上行。 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 风险提示 1）资本开支及飞机交付情况不及预期；2）净租赁收益率超预期下行或平均债务成本超预期上行。 附表：财务报表预测与比率分析 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。