业绩符预期：增值业务有所突破并增设中期股息

交银国际研究 公司更新 中国房地产 收盘价 港元2.81 目标价 港元5.35 潜在涨幅 +90.4% 2023年8月23日 越秀服务(6626HK) 业绩符预期：增值业务有所突破并增设中期股息 2023上半年业绩符合预期：收入同比增加38.7%至15.12亿元人民币（下同），与我们的预测基本一致。整体毛利率从2022年上半年31.7%下跌至至28.1%，但仍然比2022年全年27.3%有所反弹，主要是由于外拓项目的贡献以及增值业务占比有所增加。净利润同比增长17.5%至2.48亿元，为我们全年利润预测约50.1%。每股中期股息拟定为港币8.9分，分派比例提升至50%（2022年不设中期股息）。 个股评级 买入 1年股价表现 6626HK恒生指数 维持2024年6月在管面积扩张至1亿平方米的目标不变：截至2023年6月，在管面积/合约面积环比增长13.7%/9.8%至5,876万/7,749万平方米。上半年新增项目44个，新签合约面积为826万平方米，其中约391万平方米来自第三方项目，占47.3%。虽然行业以及并购市场面对不确定性，但鉴于外拓能力提升且公司手头有充足现金（46.2亿元）可进行收并购，加上充足的合约面积在未来数年可转化成在管面积，公司仍然维持2024年 6月前达到1亿平方米在管面积的目标。 增值服务收入增长迅速：非业主/社区增值服务收入分别同比增加105%/64%至3.52亿/4.01亿元，两项收入加总占比由2022年上半年38.2%大幅提升至49.8%。除了新引入智能化服务带来额外5,100万元收入、其余增长主要受早介服务（+172%）、配套物业租赁（+120%）、家居生活服务（+78%）和装修、拎包入住服务（同比+60%）推动。但受部分新业务前期组建成本较高拖累，非业主/社区增值服务板块毛利率分别下滑14.2/2.3个百分点至32.5%/35.5%，但仍为各业务板块中最高。 现金管理效率有所提升：公司现金水平从2022年底43.6亿元上升至46.2亿元。同时，财务收入同比大幅上升64.8%至5,160万元。公司表示，资金加权平均投资回报率从去年1.84%提升至2023年上半年2.28%。 重申买入，目标价5.35港元：我们维持对越秀服务的买入评级，鉴于1）国企母公司越秀地产（123HK/买入）交付稳定；2）外拓能力提升；3）增值服务增长快于预期抵销并购市场不景气对扩张规模的影响；及4）现 金管理优化以及派息增加。基于15倍2023年市盈率（不变），我们维持 目标价5.35港元，重申买入评级。 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 8/2212/224/238/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)5.08 52周低位(港元)2.28 市值(百万港元)4,276.90 日均成交量(百万)3.62 年初至今变化(%)(15.11) 200天平均价(港元)3.58 资料来源:FactSet 谢骐聪,CFA,FRM philip.tse@bocomgroup.com (852)37661815 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 1,918 2,486 3,349 4,366 5,476 同比增长(%) 64.2 29.6 34.7 30.4 25.4 核心利润(百万人民币) 360 416 494 647 816 核心每股盈利(人民币) 0.27 0.27 0.32 0.43 0.54 同比增长(%) 40.6 -0.5 18.7 31.1 26.0 市盈率(倍) 9.5 9.6 8.1 6.2 4.9 每股账面净值(人民币) 1.93 2.12 2.34 2.64 3.02 市账率(倍) 1.36 1.24 1.12 0.99 0.87 股息率(%) 3.2 3.7 3.7 4.9 6.1 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:越秀服务2023年上半年业绩概览 (人民币百万元)22年上半年 23年上半年 同比(%) 收入1,090 1,512 38.7 物业管理服务395 458 16.0 向非物业业主提供的增值服务172 352 105.1 社区增值服务244 400 64.2 商业物管及运营服务279 301 7.7 销售成本(745) (1,087) 46.0 毛利润345 425 23.1 行政费用(101) (127) 26.1 金融资产减值净损失(2) (3) 72.6 其他净收入21 7 -68.2 息税前利润264 302 14.2 财务收入31 52 64.8 财务成本(2) (2) 49.0 应占联营/合资公司利润0.3 0.0 -90.1 税前利润294 351 19.3 税项(78) (94) 20.3 税后利润216 256 18.9 少数股东权益(5) (9) 79.7 净利润211 248 17.5 毛利率(%)31.7% 28.1% -3.6ppt 物业管理服务20.0% 16.0% -4.0ppt 向非物业业主提供的增值服务46.7% 32.5% -14.2ppt 社区增值服务37.8% 35.5% -2.3ppt 商业物管及运营服务29.5% 29.5% 0.0ppt 息税前利润率(%)24.2% 20.0% -4.3ppt 净利率(%)19.3% 16.4% -3.0ppt 每股盈利（人民币/元）0.14 0.16 17.5 每股中期股息（人民币）- 0.081 N/A 基本派息率(%)- 50% N/A 合约面积(百万平方米)70.60 77.49 9.8 在管面积(百万平方米)51.69 58.76 13.7 资料来源：公司资料、交银国际 图表2:越秀服务(6626HK)目标价和评级 港元 5.16 5.35 4.88 6.00 5.00 股价目标价买入中性沽出 4.00 3.00 2.00 1.00 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 0.00 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表3:交银国际房地产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 16HK新鸿基地产买入 87.20 127.60 46.3% 2023年02月23日 香港房地产 823HK领展房托中性 37.65 52.00 38.1% 2023年06月01日 香港房地产 12HK恒基地产中性 20.80 27.80 33.7% 2023年03月22日 香港房地产 123HK越秀地产买入 9.12 11.48 25.8% 2023年03月15日 内地房地产 884HK旭辉控股集团买入 0.76 3.30 334.2% 2022年08月30日 内地房地产 1109HK华润置地买入 30.95 42.82 38.4% 2022年05月24日 内地房地产 6626HK越秀服务买入 2.81 5.35 90.4% 2023年03月09日 物业服务 6098HK碧桂园服务买入 7.27 18.50 154.5% 2023年03月29日 物业服务 2669HK中海物业买入 8.98 10.80 20.3% 2023年03月23日 物业服务 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2023年8月22日 财务数据 损益表(百万元人民币) 资本开支 (14) (16) (21) (27) (35) 投资活动 (13) (11) (305) (305) (305) 其他投资活动现金流 0 0 0 0 0 投资活动现金流 (27) (27) (325) (332) (341) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入 1,918 2,486 3,349 4,366 5,476 税前利润 527 579 689 902 1,136 主营业务成本 (1,248) (1,807) (2,466) (3,192) (3,987) 合资企业/联营公司收入调整 0 0 0 0 0 毛利 671 679 883 1,174 1,489 折旧及摊销 76 79 70 63 57 销售及管理费用 (161) (211) (284) (370) (465) 营运资本变动 550 307 282 377 439 其他经营净收入/费用 (6) 36 (3) (4) (4) 利息调整 0 0 0 0 0 经营利润 504 504 596 800 1,021 税费 (174) (155) (152) (180) (236) 财务成本净额 20 72 90 98 111 其他经营活动现金流 19 (90) 0 0 0 应占联营公司利润及亏损 0 0 0 0 0 经营活动现金流 998 720 889 1,161 1,396 合资企业/联营公司投资 1 1 1 1 2 其他长期资产50 72 72 72 72 资产负债简表(百万元人民币) 股息 (90) (146) (148) (194) (245) 截至12月31日202120222023E2024E2025E 其他融资活动现金流 (183) (3) (3) (4) (4) 现金及现金等价物3,8034,3614,7735,4046,210长期贷款00000 融资活动现金流财务比率年结12月31日每股股息利润率分析(%)-Non-GAAP标 1,689 2021 0.083 准 (149) 2022 0.096 (152)2023E0.097 (198)2024E0.128 (249)2025E0.161 其他非经营净收入/费用 0 0 0 0 0 税前利润 524 576 685 898 1,132 税费 (155) (152) (180) (236) (298) 非控股权益 (10) (8) (11) (15) (18) 净利润 360 416 494 647 816 作每股收益计算的净利润 360 416 494 647 816 负债净变动 0 0 0 0 0 权益净变动 1,962 0 0 0 0 应收账款及票据 795 985 1,303 1,658 2,053 存货 1 6 8 11 14 开发中物业及土地预付款 31 24 24 24 24 其他流动资产 11 42 42 42 42 总流动资产 4,641 5,418 6,151 7,139 8,343 投资物业 0 0 0 0 0 汇率收益/损失 (16) 14 0 0 0 年初现金 995 3,803 4,361 4,773 5,404 年末现金 3,803 4,361 4,773 5,404 6,210 物业、厂房及设备 39 37 70 110 156 每股指标(人民币) 其他有形资产 54 76 67 65 69 核心每股收益 0.275 0.273 0.324 0.425 0.536 无形资产 346 344 576 808 1,040 全面摊薄每股收益 0.275 0.273 0.324 0.425 0.536 总长期资产 490 530 786 1,056 1,339 每股账面值 1.926 2.117 2.344 2.642 3.017 总资产 5,131 5,948