降本增效成果显著，项目建设稳步推进

公司点评 赤峰黄金(600988.SH) 证券研究报告 有色金属｜贵金属降本增效成果显著，项目建设稳步推进 2023年08月22日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 评级买入 主营收入(百万元) 3,782.62 6,266.79 6,893.60 8,105.77 9,345.07 归母净利润(百万元) 582.58 451.12 798.55 1,108.35 1,324.60 每股收益（元） 0.35 0.27 0.48 0.67 0.80 评级变动维持 交易数据 每股净资产（元） 2.78 3.12 3.60 4.26 5.06 当前价格（元） 14.74 P/E 42.10 54.37 30.71 22.13 18.52 52周价格区间（元） 13.09-22.75 P/B 5.31 4.73 4.10 3.46 2.91 总市值（百万） 24526.06 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 24526.06 总股本（万股） 166391.20 投资要点： 流通股（万股） 166391.20 事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入 33.72亿 涨跌幅比较 43% 23% 3% -17% 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 % 1M 3M 12M 赤峰黄金 -0.61 -8.79 -26.45 贵金属 -4.72 -3.10 12.18 -37% 赤峰黄金贵金属 元，同比增长10.68%，环比下降3.49%，实现归属于上市公司股东的净利润3.12亿元，同比下降24.08%，环比增长675.63%。 公司转移战略重心，降本增效成果显著。2022年成本大幅波动对公司业绩造成大幅扰动后，2023年公司开始重点关注降本控费，在管理方式、组织形式等方面快速作出调整，完成组织重构。万象矿业精简部 门及人员，调整福利标准、推广节能降耗等进行管理升级，对供应链进行改革，黄金生产降本效果明显，上半年黄金单位全维持成本 （AISC）较上年同期下降10.15%。金星瓦萨确定了50多项降本举措， 重点降本领域主要包括能源、化学品和药剂、炸药、外部服务、人力成本等。上半年黄金单位全维持成本较上年同期下降3.54%。国内矿山黄金单位全维持成本较上年同期下降16.31%。 推进重点项目建设，保障产能持续增长。万象矿业discovery采区地下 周策分析师 执业证书编号:S0530519020001 zhouce67@hnchasing.com 相关报告 1赤峰黄金（600988.SH）：持续并购，黄金业务 进入快速成长期2023-01-11 开采项目7月已进入商业运营；金星瓦萨在主采区稳定生产的同时，开拓新采区，计划年内开始南延区第一个采场的生产；吉隆矿业新增18万吨金矿石采选能力扩建项目预计于2023年10月完工，2024年3月可试生产；五龙矿业选厂处理规模逐步提升；锦泰矿业溪灯坪金矿项目一期14万吨/年总体工程已完成80%以上，预计9月初开始投产。2023H1公司生产矿产金6.89吨，同比增长6.94%，环比下降3.49%。公司半年度计划完成情况良好，预计可圆满完成年度规划目标。 重要投资项目投产带来新增长点。公司成为澳大利亚上市公司铁拓矿业第一大股东，铁拓矿业的主要资产是位于西非科特迪瓦的阿布贾 （Abujar）金矿，铁拓矿业持有其88%的股权。阿布贾金矿已于2023 年7月正式商业营运。2023年1-6月，铁托矿业共处理矿石158.4万 吨，产出黄金781公斤，处理量及产量于2023年7月份进一步提升至 月处理量37万吨矿石及月产362公斤黄金。铁托矿业预计2023年下 半年产黄金3.26吨至3.3吨、维持成本约875-975美元/盎司。 盈利预测：2023H1公司降本增效成果显著，我们调整了公司的盈利预 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 测。我们预计公司2023-2025年实现净利润为7.99亿元、11.08亿元、 13.25亿元，对应EPS分别为0.48元、0.67元、0.80元，对应现价PE30.71倍、22.13倍和18.52倍。公司持续推进降本增效，项目建设推动产量稳步增长，我们给予公司2023年30-35倍的PE，维持公司“买入”评级。 风险提示：成本控制不及预期，项目建设进度不及预期，黄金价格大幅下跌 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,782.62 6,266.79 6,893.60 8,105.77 9,345.07 营业收入 3,782.62 6,266.79 6,893.60 8,105.77 9,345.07 减:营业成本 2,524.49 4,471.73 4,749.18 5,381.41 6,163.04 增长率(%) -17.01 65.67 10.00 17.58 15.29 营业税金及附加 157.75 283.98 272.24 320.12 369.06 归属母公司股东净利润 582.58 451.12 798.55 1,108.35 1,324.60 营业费用 0.78 0.72 8.41 9.88 11.39 增长率(%) -25.69 -22.57 77.02 38.80 19.51 管理费用 235.28 502.38 491.24 577.62 665.93 每股收益(EPS) 0.35 0.27 0.48 0.67 0.80 研发费用 24.85 27.65 62.56 73.56 84.81 每股股利(DPS) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 -87.29 137.30 77.58 38.99 9.36 每股经营现金流 0.45 0.64 1.41 1.80 1.93 减值损失 -193.60 -42.37 -139.85 -164.44 -189.58 销售毛利率 0.33 0.29 0.31 0.34 0.34 加:投资收益 14.15 61.56 55.88 55.88 55.88 销售净利率 0.16 0.08 0.12 0.15 0.15 公允价值变动损益 -1.70 -11.91 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.13 0.09 0.13 0.16 0.16 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.17 0.16 0.10 0.15 0.22 营业利润 746.81 852.28 1,157.79 1,605.00 1,917.15 市盈率(P/E) 42.10 54.37 30.71 22.13 18.52 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 5.31 4.73 4.10 3.46 2.91 利润总额 771.01 822.15 1,152.73 1,599.95 1,912.10 股息率(分红/股价) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 减:所得税 156.97 328.13 301.37 418.28 499.89 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 614.04 494.02 851.37 1,181.67 1,412.21 收益率 减:少数股东损益 31.46 42.91 52.82 73.31 87.62 毛利率 33.26% 28.64% 31.11% 33.61% 34.05% 归属母公司股东净利润 582.58 451.12 798.55 1,108.35 1,324.60 三费/销售收入 8.55% 10.22% 8.37% 7.73% 7.35% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 18.08% 15.31% 17.85% 20.22% 20.56% 货币资金 1,824.75 1,285.11 2,666.82 5,247.80 8,081.20 EBITDA/销售收入 38.62% 36.80% 46.72% 44.99% 42.23% 交易性金融资产 17.67 48.71 48.71 48.71 48.71 销售净利率 16.23% 7.88% 12.35% 14.58% 15.11% 应收和预付款项 75.30 468.43 241.99 284.54 328.05 资产获利率 其他应收款（合计） 382.68 53.45 562.06 660.90 761.94 ROE 12.61% 8.70% 13.34% 15.62% 15.73% 存货 1,412.09 2,164.63 2,039.30 2,310.78 2,646.41 ROA 7.23% 2.57% 4.68% 6.14% 6.84% 其他流动资产 45.67 89.14 64.62 75.99 87.60 ROIC 17.16% 15.80% 9.55% 14.88% 22.04% 长期股权投资 1.99 357.82 356.45 355.08 353.70 资本结构 金融资产投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债率 37.90% 57.77% 51.61% 47.73% 43.94% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 48.79% 54.46% 47.78% 35.72% 24.53% 固定资产和在建工程 2,879.24 6,102.47 5,234.78 4,349.42 3,446.38 带息债务/总负债 0.10% 22.03% 14.78% 10.17% 5.53% 无形资产和开发支出 1,222.76 6,775.06 5,652.88 4,530.69 3,408.51 流动比率 2.80 1.25 2.35 3.28 4.08 其他非流动资产 191.45 199.48 199.98 199.74 199.74 速动比率 1.68 0.54 1.43 2.33 3.11 资产总计 8,053.61 17,544.2 17,067.5 18,063.6 19,362.2 股利支付率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 短期借款 0.00 488.41 0.00 0.00 0.00 收益留存率 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 交易性金融负债 389.51 620.25 620.25 620.25 620.25 资产管理效率 应付和预收款项 733.86 1,723.51 1,345.36 1,524.46 1,745.88 总资产周转率 0.47 0.36 0.40 0.45 0.48 长期借款 2.97 1,744.59 1,301.92 877.17 470.51 固定资产周转率 1.55 1.16 1.48 2.08 3.01 其他负债 1,926.23 5,559.24 5,540.40 5,600.43 5,672.06 应收账款周转率 149.75 16.99 44.57 44.57 44.57 负债合计 3,052.58 10,135.9 8,807.92 8,622.31 8,508.71 存货周转率 1.79 2.07 2.33 2.33 2.33 股本 1,663.91 1,663.91 1,663.91 1,663.91 1,663.91 估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 626.61 626.61 626.