银行业23Q2货币政策执行报告点评：重视银行合理利润，监管表态呵护息差

事件：8月17日，央行发布《2023年第二季度中国货币政策执行报告》。 重点关注：合理看待我国商业银行利润水平。23Q2报告专栏一主题为“合理看待我国商业银行利润水平”，指出“我国商业银行资产规模和利润总量逐步扩大，但净息差和资产利润率处下降趋势”，认为“商业银行维持稳健经营、防范金融风险，需保持合理利润和净息差水平，这样也有利于增强商业银行支持实体经济的可持续性”。上一次相关主题出现在19Q4报告的专栏二，主题为“理性看待商业银行利润增长”。其中，央行提出“适当降低对短期利润增长的过高要求，向实体经济让利，畅通经济金融良性循环”。 1）当前商业银行净息差已降至历史低位。疫情发生以来，经济下行压力加大，2020年5月政府工作报告明确提出“金融机构与贷款企业共生共荣，鼓励银行合理让利”，商业银行净息差自此呈持续下行趋势，2021年以来降幅更大。2019年商业银行净息差为2.20%，2021年为2.08%，23Q1已降至1.74%。其中，23Q1国有行和城商行净息差分别为1.69%、1.63%，股份行和农商行分别为1.83%、1.85%。 2）银行净息差同时承受着来自资产端和负债端的压力。资产端，“让利”导向下LPR多次下调，2022年以来5年期LPR累计下调45bp； 信贷投放竞争激烈，23Q2新发贷款加权平均利率已降至4.19%。负债端，居民避险情绪加强导致理财等资金回流至储蓄存款，存款定期化趋势进一步加强，今年7月末金融机构定期及其他存款占比已达53.33%，相较于2019年末提升7.9pct。 3）“让利”政策或有转向。去年以来，无论是监管层还是银行本身都采取了多项负债端成本管控以缓解净息差下行压力，包括下调人民币存款挂牌利率、将通知协定存款和通知存款纳入自律上限调整等等，后续存款利率下调仍可期待。此次央行明确表态，监管层面或将引导减轻资产端的利率下行压力。23Q2新发企业贷款利率环比持平，按揭利率环比略降3bp，降幅已逐渐收窄，新发利率或已处于底部区间。 货币政策：延续精准有力总基调，但总量政策或加码宽松力度，结构政策或有增量空间。对于下一阶段货币政策基调，央行延续此前表述，即“稳健的货币政策要精准有力”，同时强调要“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”。此外，专栏四中详细介绍了结构性货币政策工具的创设原因，并指出结构性工具下一步聚焦重点、合理适度、有进有退，必要时还可再创设新工具。 利率：贷款利率处于历史低位但降幅收窄，不再强调“利率水平合理适度”。23Q2新发贷款加权平均利率环比下降15bp至4.19%，处于历史低位。其中，企业贷款、按揭贷款加权平均利率分别环比持平、下降3bp至3.95%、4.11%，降幅收窄，23Q1分别环比下降2bp、12bp。 因此，在下阶段利率政策中，央行删除“保持利率水平合理适度”的表述。同时，23Q2报告央行强调“多措并举推动企业综合融资和居民信贷成本稳中有降”，而23Q1表述为“推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降”，说明央行从重视拉动居民消费信贷需求转向重视拉动居民消费、按揭等信贷需求，这与近期监管频繁表态“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”一致。 经济形势和经济展望：我国经济恢复常态化运行且有望持续好转，但也面临新的困难挑战。对于当前经济形势，央行指出当前我国经济已恢复常态化运行，高质量发展扎实推进。但国内经济运行面临需求不足、一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多等挑战。对于我国经济展望，央行指出国民经济有望持续好转，认为下半年经济持续恢复有坚实基础，源于“经济循环不断畅通”、“新动能成长壮大”和“政策效应持续显现”等因素。但也指出当前外部环境复杂严峻，国内经济运行面临新的困难挑战。从国际看，地缘博弈持续紧张，世界经济逆全球化风险上升；发达经济体本轮加息对全球经济金融的累积效应还将持续显现。从国内看，延续“居民收入预期不稳”和“消费恢复还需时间”的判断，新增“民间投资信心不足，一些企业经营困难”、“部分行业存在生产线外迁现象”和“地方财政收支平衡压力加大”的表述。中长期展望则延续23Q1报告表述，即我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。 物价：我国没有出现通缩，中长期通胀预期仍然平稳。央行明确指出，物价有望触底回升，上半年物价涨幅震荡走低主要是需求恢复时滞和基数效应导致的阶段性现象。6月末CPI、PPI分别较年初下降1.8pct、4.7pct至0.0%、-5.4%。央行明确判断，当前我国没有出现通缩，下半年也不会有通缩风险，预计8月开始CPI有望逐步回升，全年呈U型走势，PPI同比已于7月触底反弹，未来降幅还将趋于收敛。中长期表现则延续23Q1报告表述，即我国经济供需总体平衡，货币政策保持稳健，居民通胀预期平稳，不存在长期通缩或通胀的基础。 汇率：人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定。央行在专栏四中解释了二季度以来汇率波动较大和人民币汇率“破7”的原因，即美联储加息预期反复，美国债务上限和地缘政治风险等推升市场避险情绪，港股分红、跨境旅游和留学购汇等季节性因素，但同时强调我国“当前人民币汇率没有偏离基本面，外汇市场运行总体有序”。在下阶段的汇率政策中，央行删除了“增强人民币汇率弹性”的表述，并表示会“用好各项调控储备工具，调节外汇市场供求，对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”。 防风险：跟随政治局会议导向，重点领域风险化解力度提升。对于房地产，央行指出要落实好“金融16条”，保持房地产融资平稳有序，不再提及“房住不炒”，在政治局会议导向下新增表述“适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展”。对于地方债务风险，央行明确提出要“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”，符合政治局会议强调的“要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案”。 投资建议：政策转向下银行板块估值压制因素有望解除。对银行板块而言，当前板块PB估值仅为0.55倍，处于近五年27.2%分位数。估值压制因素主要源于宏观经济基本面较弱引发的资产质量风险担忧，而多轮让利又导致银行净息差持续承压。但目前看来，估值压制因素都有望得以解除。一是地产、消费、小微等各项稳增长政策落地出台，经济基本面将在政策呵护下持续修复内生动能。二是政治局会议明确城投、地产政策的转向，重点领域风险有望得以化解。三是央行明确表态呵护银行息差，银行净息差下行趋势有望迎来拐点。因此，银行板块可静待压制因素解除后的估值回升。从受益于经济复苏贷款结构改善的角度，建议关注宁波银行、常熟银行、成都银行、江苏银行。 从低估值、高股息、投资性价比角度，建议关注渝农商行。 风险提示：经济复苏不及预期，政策效果不及预期，银行资产质量恶化。 表1：重点公司投资评级: